长江电力点评报告：乌白电站注入提速，EPS增厚有望超20%

长江电力发布资产重组方案，拟 804.84亿元收购云川公司 100%股权。

投资要点：

公司拟 804.84亿元收购云川公司 100%股权，PB 对价约 1.42倍。根据评估，云川公司账面价值 568.19亿元，交易对价为804.84亿元，收购 PB 约 1.42倍。根据重组方案，公司拟向三峡集团、云能投、川能投发行股份支付 160.97亿元，发行价格 17.46元/股；拟定增募资不超过 160.97亿元，价格为 20日均价 80%，若发行价格也为 17.46元，则共计增发约 18.44亿股。剩余 60%将以自有资金或通过贷款等债务性融资方式解决。

乌白电站注入后装机规模将增长 57.46%，EPS 有望增厚超 20%。

云川公司系乌东德和白鹤滩两座水电站的投资运营主体，乌东德水电站核定装机容量 1020万千瓦，已全部投产；白鹤滩水电站核定装机容量 1600万千瓦，目前其中 6台机组顺利实现接机发电。资产注入完成后，公司控股装机容量将增加至 7179.5万千瓦，增长57.46%。根据我们测算，考虑到新增财务费用后，乌白注入有望增厚净利润 80-90亿，注入后公司净利润有望达 342.7-352.7亿元，对应 EPS1.39-1.43元，较 2021年 EPS1.16元增厚 20.2%-23.7%。

长投收益叠加来水转丰，公司业绩内生增长动力稳健。截至 2022年一季报，公司长投账面价值已超过 640亿，长投占总资产的比例已达到 19.7%。长投规模持续扩大显著增厚投资收益，2021年投资收益达 54.26亿元，同比增加 33.9%，占税前利润的比例高达16.7%。同时，2022年来水偏丰，一季度公司总发电量约 340.44亿千瓦时，同比增加 7.95%，拉动营收稳定增长。考虑到长投收益和来水转丰带来的业绩增长，资产注入后公司 EPS 有望进一步提升。

盈利预测和投资评级 基于审慎性原则，暂不考虑收购云川公司对公 司 业 绩 的 影 响 ， 预 计 2022-2024年 公 司 营 业 收 入 分 别 为592.71/609.21/618.79亿元，同比增速分别为 7%/3%/2%，归母净利 润 分 别 为 269.20/273.72/276.93亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为2%/2%/1%，2022-2024年 PE 分别为 20.55/20.21/19.97，维持“增持”评级。

风险提示 宏观经济下滑；政策变动风险；来水不及预期；电力需求不及预期；电价下滑风险；购买云川公司 100%股权进程的不确 定性影响。

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