CIS 安防行业龙头，营收规模增长迅速： 公司是 CIS 安防领域龙头，主营业务分别为前照式结构 FSI-RS、背照式结构 BSI-RS 和全局快门GS 三个系列产品， 21年营收占比分别为 43.20%/40.05%/16.75%， 且2018-2021年期间 BSI-RS 和 GS 营收占比持续提升。 下游广泛应用于安防监控、机器视觉、智能车载电子和消费电子等四个领域，高端及超高端产品对标索尼。已应用于大华股份、大疆创新、宇视科技、普联技术、天地伟业、网易有道、科沃斯等下游终端客户的产品中。受益于下游需求扩容，营收规模及渗透率逐步增长。 2021年公司营收 26.89亿元， yoy+76.10%；归母净利润为 3.98亿元， yoy+229.23%， 归母净利润自 2020年起扭亏为盈，增速逐年提升。
安防&机器视觉产品线全面，布局中高端产品： 根据 Frost&Sullivan统计， 2020年公司安防领域 CMOS 图像传感器出货 1.46亿颗，出货量位居全球第一，占比 34.95%。新兴机器视觉领域全局快门 CMOS 图像传感器出货超过 2500万颗，位居行业前列。 1） 安防领域产品：传统主业收入占比逐年降低， 2018-2021年分别为 98.44%、 92.62%、 82.13%和 72.82%。产品覆盖全面，包括低中高端的 100-800万像素， 800万像素三维堆栈的超高端 CMOS 图像传感器保持行业领先地位。 迭代周期快， 根据招股书， 平均迭代周期不到两年，满足多样化客户需求，国产替代进展可期。 2） 机器视觉领域：高帧率的全局快门技术作为核心技术应用前景广阔，公司具备创新型的背照式结构全局快门技术，应用于无人机、扫地机器人、智能翻译笔、人脸识别设备、智能家居等领域，并已进一步推出应用于智慧交通的高分辨率全局快门产品，打破了细分市场由索尼长期占据份额的格局。
车载+消费电子领域发力，积极拓展下游领域： 1） 汽车电子领域：
布局高端产品，渗透率逐步提升。随着智能汽车的渗透率加速提升，车载摄像头将充分受益技术升级带来的标配 ADAS 等需求扩容。 据Yole 预计， 其中 2MP 像素芯片作为主流车载摄像头视觉解决方案，到2023年市场渗透率将达到 55%。 公司积极推动车载前装高端产品的研发和市场导入，实现从中低端到高端全面布局。根据招股书，目前在后装市场已实现大批量出货，前装市场已与多家主流整车厂的一级供应商开展合作。根据公司公众号公开信息，近日发布 2.5MP 车规级图像传感器 SC220AT， 目前已发布 6颗车规级高性能 CIS 产品， 覆盖1MP~8MP 智能车载影像解决方案。 2）智能手机领域：根据招股书，目前已研发并量产了从 200万到 1,600万像素的多款 CMOS 图像传感器产品， 获得部分主流手机品牌的认可，实现中低端产品的销售。自2021Q1起已开始大批量供货给多家手机整机厂和手机 ODM 厂商，并在多家市场主流品牌厂商进行验证和产品导入。
投资建议： 我们预计公司 2022年-2024年收入分别为 40.87亿元、57.68亿元、 79.66亿元，归母净利润分别为 5.34亿元、 8.31亿元、11.93亿元， EPS 分别为 1.33元、 2.08元和 2.98元，对应 PE 分别为 42倍、 27倍和 19倍， 首次覆盖，予以“买入-A”投资评级。
风险提示： 下游客户渗透不及预期的风险；新产品研发不及预期的风险；中美贸易摩擦的国际政治环境风险；市场竞争格局加剧的风险。
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