穿越行业周期，成就船舶制造全球龙头：中国船舶是中船集团核心军民品主业上市公司，整合了中船集团旗下大型造修船、动力设备、机电设备及海洋工程等业务。公司旗下控股江南造船、外高桥造船、广船国际、中船澄西四大船厂，在民船、军船、修船等细分领域引领行业发展。上市以来，公司二十余年发展可分为四个发展阶段：1998-2006年，公司前身沪东重机上市，持续加大研发及扩产投入，成为中船集团下实力突出的柴油机制造公司，营收 CAGR 达 15.5%；2006-2012年，公司收购外高桥造船、中船澄西等核心民品资产，成为中国船舶工集团公司核心民品主业上市平台，营收 CAGR 达 48.4%；2012-2017年，船舶&海工行业周期下行，公司底部积极应对、精简业务，营收 CAGR-7.2%；2017-2021年，船舶行业开始筑底回暖。公司通过债转股注入军民品资产，南北船合并提速，营收 CAGR37.5%。
穿越行业发展周期，已成为全球造船行业龙头。
全球造船行业大周期复苏，领军企业打破海外垄断、深度受益行业复苏：2021年船舶行业全年新接订单量达 1.2亿载重吨，同比+77%，创 2013年以来新高。行业正持续复苏，二十年造船大周期已重新启动。分船型来看，集装箱、散货船、油船新接订单均显著增长。集装箱船新接订单达 4499万载重吨，同比+327%，占比37.5%；散货船新接订单达 3856万载重吨，同比+62%，占比 32.2%；油船新接订单达 2191万载重吨，同比-13%，占比 18.3%。中长期，碳中和将进一步刺激刚性的更新换代需求。中国船企在 18个主要船型中，10个船型取得了市场份额第一的水平。其中在集装箱船、散货船、化学品船、多用途船、海工船、汽车运输船等船型的市场份额均超过 50%。2021年公司承接造船订单总量占全球的 9.72%，深度受益行业复苏。此外在 LNG、邮轮等高附加值船型领域，公司正作为领军企业打破海外垄断，有望持续突破。
受益十四五军船制造批量需求，南北船重组打造船舶行业的“航空母舰”：“十四五”，我国海军处于战略变革期，正加快推进从近海防御型向远海防卫型转变，航母编队等将成为建设重点的重点装备。整体国防政策，也正从“稳步推进”变成了“备战能力建设”，主战装备从“研制”过度到“批量建设”的放量期。2022年，国防支出预算提升至 1.45万亿元，同比+7%，军船建造需求空间广阔。公司旗下江南造船、广船国际、黄埔文冲等是历史悠久、最具规模的军船建造龙头，持续受益承接十四五的军船制造需求。此外，国企改革三年行动计划正逐步推进，南北船正进入实质性操作阶段。集团层面，南北船已整体划入中国船舶集团。未来随着合并重组的协调推进，相关业务有望形成合力，打造船舶行业的“航空母舰”。
盈利预测与投资建议：船舶制造行业复苏叠加海军国防装备需求放量，中国船舶作为全球船舶制造龙头将深度受益。预计公司 2022-2024年归母净利润为 10.2亿元、20.5亿元、75.1亿元，对应 PE 83、41、11倍。参考可比公司平均估值，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：新接订单低于预期；原材料价格波动风险；汇率波动风险
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