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青岛啤酒更新报告:5月修复速度超预期,紧握疫后修复弹性

来源:浙商证券 作者:杨骥,张潇倩 2022-05-30 00:00:00
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导读高端化持续推进的啤酒龙头,5月疫后修复速度显著高于竞品,疫后修复速度+吨价提升速度+盈利能力提升持续性超预期,疫情影响下Q2收入仍有望实现正增长,收入增速或超预期,利润或更有弹性,带来疫后修复弹性及中长期业绩较快增长。

点评 5月销量或实现中高个位数增长,疫后修复速度超预期市场认为:由于啤酒现饮场景占比约50%,疫情对现饮场景影响较大,疫情反复下Q2及全年销量受损严重。

我们认为:5月销量或实现中高个位数增长,6月有望出现回补性消费,全年销量或有望持平或增长。1)近况复盘:虽然受山东疫情影响,预计青啤销量3月降幅超20%、4月高双位数下滑,但伴随山东餐饮渠道放开,截止目前5月边际向好趋势明显,5月销量或实现中高个位数增长,环比改善幅度显著高于竞品,疫后修复进度超预期,主因①由于青啤50%以上产量来自山东,3-4月生产物流受限高于行业,因此5月物流解封后补库需求大于行业;②北方疫情边际改善好于华东,北方为青啤主阵地,且北方流通渠道占比较高,受疫情影响小。2)疫后展望:5月库存周转天数小于1个月,较去年同期全渠道库存下降高个位数,考虑到旺季继续补库存+21年因新冠疫苗接种后无法饮酒影响需求、夜饮渠道和街边排档场景管控、雨水天气多,预计今年6月在回补性消费下同比增长概率大,Q2销量或有望接近持平;若6-8月旺季疫情无大面积反弹、无持续阴雨天气,全年销量或有望持平或增长。

疫情不改结构升级+提价于今年报表体现,吨价提升速度超预期市场认为:疫情对夜饮渠道及高端餐饮渠道影响较大,夜饮渠道及高端餐饮渠道以高端酒为主,担忧疫情短期阻碍结构升级进程。

我们认为:结构提升+提价下,Q2吨价或有望保持中个位数增长,全年吨价或有望保持高个位数增长。1)结构提升:①疫情前:22年无疫情影响下结构升级加速,22Q1吨价提升6%,主因结构升级,22Q1主品牌青岛啤酒实现产品销量 130.4万千升,同比增长 5.1%;②疫情中:尽管夜饮渠道及高端餐饮渠道受疫情影响较大,但疫情期间电商和社区团购以中高端酒为主,且疫情居家期间价格敏感性降低,可以弥补夜饮渠道及高端餐饮渠道的中高端酒销量损失;③疫情后:疫后中高端酒有望快速回补增长,参考2020年及亚洲其他国家在疫情后表现,疫情结构加速升级趋势明显,预计5月山东省经典系列产品在补库存下销量高增。2)提价:21年下半年以来的青岛啤酒陆续对纯生、经典等主要单品进行提价,提价幅度约5%-10%,提价将于今年集中在报表端体现,22年提价贡献显著高于21年。因此预计Q2吨价或有望保持中个位数增长,全年吨价或有望保持高个位数增长。

结构提升+多举措管控成本+费用管控,盈利能力提升超预期市场认为:由于今年成本承压,疫情短期影响结构升级,担忧盈利能力提升持续性。

我们认为:结构提升+多措并举化解成本上行+费用管控=盈利能力稳中有升。1)结构提升:白啤高增,纯生、经典两大单品维持较快增长,且公司有望继续培育出10万吨级以上细分品类高端单品,推动结构持续提升;2)多措并举化解成本上行:公司已对今年大麦锁价+区域市场灵活调价+供应链优化,全年成本可控,预计全年成本增速走势前高后低;3)费用管控:尽管今年广告费用呈刚性,但促销费用与销量相关性 强,此外考虑公司原计划夏季开展50-70场线下啤酒节,现因疫情原因开展受限,预计促销及推广费用或因疫情影响有所下降。

Q2收入或超预期+利润或更有弹性,全年仍有望维持较快增长短期:1)收入利润:基于4月销量高双位数下降,5月销量或实现高个位数增长,6月伴随疫后餐饮产业链恢复有望迎来回补性消费,疫后产品结构加速升级,22Q2收入增速或超5%,超市场预期,考虑到Q2疫情影响下促销及推广费用或有减少,盈利能力仍有望提升,Q2利润或更有弹性。2)估值:我们复盘2020年疫后啤酒行业修复表现,自20年3月底疫情管控逐步放松、消费场景全面恢复后,啤酒板块迎来戴维斯双击,20Q2青岛啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒营收涨幅分别为9.15%、19.66%、18.14%、7.03%,利润端涨幅更为可观,估值在疫后显著反弹,青啤估值自20年3月低位增长40x 以上至70x+,重庆啤酒及华润啤酒疫后估值同样增长超40x,因此我们预计22年疫后估值或同样有望迎来较大幅度修复和反弹。

中长期:尽管短期疫情对华东等地的现饮场景造成一定冲击,但随着疫情管控向好,预计现饮场景将逐步放开,6月将有望出现回补性消费,全年产品结构升级及盈利能力提升趋势不变,纯生、经典两大单品有望维持较快增长,白啤延续高增态势,22年销量有望持平或增长,全年收入业绩有望维持较快增长。我们建议关注疫后餐饮产业链复苏带来的啤酒板块修复机会,看好公司的疫后修复弹性及中长期业绩较快增长。

盈利预测及估值我们认为疫情及成本仅为短期扰动,青啤产品结构升级及盈利能力提升趋势不变,5月销量或实现中高个位数增长,疫后修复速度显著高于竞品,疫后修复速度+吨价提升速度+盈利能力提升持续性超预期,疫情影响下Q2收入仍有望实现正增长,收入增速或超预期,利润或更有弹性,估值弹性较大。预计2022-2024年收入增速分别为7.7%、7.2%、6.3%; 归母净利润增速分别为8.5%、18.7%、18.2%;EPS 分别为2.5/3.0/3.5元/股;PE 分别为34/29/24倍。长期业绩成长性强,当前估值具有性价比,维持买入评级。

催化剂:消费升级持续、疫后餐饮产业链恢复、纯生维持较快增长。

风险提示:国内疫情反复影响啤酒整体动销;纯生经典动销情况不及预期。





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