敏华控股公司简评报告：全年门店加速开拓，内销外销稳健增长

事件：公司披露FY2022业绩报告，2022财年实现主营业务收入214.97亿港元，同比+30.81%；实现净利润22.47亿港元，同比+16.78%。基本每股盈利56.9港仙，同比+13.2%。

点评： 全年内销外销均实现稳健增长，H2受高基数等多重因素影响增速有所放缓。分区域看，FY2022公司中国/北美/欧洲及其他海外市场/HomeGroup 分别实现收入131.93/56.68/13.75/ 8.91亿港元， 分别同比+32.3%/+23.8%/+56.8%/+16.6%。公司内销及外销业务均实现靓丽增长表现。从上下半年拆分来看，FY2022H1/H2分别实现营收102.34/115.53亿港元，同比+51.99%/+16.13%，分别实现净利润9.88/12.59亿港元，同比+31.87%/+7.16%。其中，H2收入及利润增速有所放缓，我们认为原因为

（1）去年同期基数较高；

（2）大宗商品、海运成本等快速上涨。

提价对冲成本上涨毛利率稳中有升，盈利能力有望逐步回暖。公司对产品提价有效缓解原材料成本上涨压力，FY2022毛利率同比+0.6pcts 至36.7%。分区域看，中国/美国/欧洲及其他海外市场/Home Group 毛利率分别为36.1%/40.5%/22.8%/25.3%。销售费用率/管理费用率/有效税率分别同比+0.5/+0.2/+3.5pcts 至19.5%/ 4.9%/17.8%。其中公司在澳门利得税到期致使有效税率有所提升。综合影响下，FY2022公司净利润率同比-1.2pcts 至10.5%。未来随着原料成本回落，墨西哥产能投放，及聚焦数字化转型降本增效，公司盈利能力有望逐步回升。

中国市场床垫产品增长迅速，线上线下同步高增。FY2022公司中国市场收入占整体营收比例达61.4%，是公司收入增长主要驱动力。分产品看，FY2022公司中国市场沙发/床垫分别贡献收入86.28/33.99亿港元，分别同比+25.9%/+51.2%。分渠道看，公司中国市场门店数量净增1846家至5968家，推动线下渠道收入同比+33.1%至92亿港元。同时，公司在天猫、京东等传统电商渠道以及直播、短视频等新线上模式持续发力，FY2022中国市场线上渠道实现收入28.26亿港元，同比+29.1%。

投资建议：产品、渠道、产能优势不断巩固，聚焦数字化修炼内功。我们预计公司FY23/24/25年归母净利润为25.8/29.8/34.7亿港元，对应当前市值PE 分别为11/10/8倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：原材料价格大幅波动，疫情反复，全球经济下行需求疲弱。

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