福斯特：胶膜量价齐升毛利率大幅增长

1．事件公司发布2020年三季度报告，2020年前三季度公司实现营收54.69亿元，同比增长19.14%；归母净利润8.71亿元，同比增长47.06%；扣非净利润8.48亿元，同比增长71.96%。

2．我们的分析与判断胶膜业务是是3Q3业绩增长主要原因。2020Q3公司实现营收20.93亿元，同比增长29.84%；归母净利润4.15亿元，同比增长113.60%；扣非净利润4.05亿元，同比增长114.49%，业绩增长显著，主要原因是公司光伏胶膜业务的快速增长。

胶膜量价齐升，毛利率大幅增长，景气度有望持续。2020Q3公司光伏胶膜实现营收18.59亿元，同比增长28.9%，其中销量为2.22亿平米（同比+16.0%），销售单价（不含税）为8.36元/平米（同比+11.17%），实现量价齐升，主要原因是光伏行业需求增加带来供需趋紧，叠加公司高附加值的新型胶膜（POE、白色EVA）的占比提升。另一方面，2020Q3公司光伏树脂平均采购单价（不含税）为9.68元/kg，同比下降16.55%。在涨价和降本的共同作用下，2020Q3公司整体毛利率达到29.71%，同比增加9.52pct，环比增加8.69pct，改善明显。展望2020Q4，随着光伏需求进一步走强，且双面玻璃渗透率继续提升，公司光伏胶膜业务景气度有望持续。

费用管控良好。2020Q3公司销售、管理、研发、财务费用率分别为1.20%、1.20%、3.51%、-0.61%，分别同比变动-0.69pct、-0.09pct、0.23pct、-0.68pct，四项费用率合计为5.30%，同比下降1.22pct，整体管控良好。

产能持续扩张，巩固龙头地位。公司正在推进“年产2.5亿平方米白色EVA胶膜技改项目”、“年产2亿平方米POE封装胶膜项目（一期）”、“年产2.16亿平方米感光干膜项目”等项目的建设。同时，公司拟发行可转债，主要用于滁州年产5亿平方米光伏胶膜项目，目前可转债项目已经通过中国证券监督管理委员会发行审核委员会审核并收到书面核准文件，且公司决定通过自筹资金进行年产2.5亿平方米光伏胶膜和年产1.1亿平方米光伏背板项目的投资，未来几年是公司的产能快速扩张期。

3．投资建议：公司是全球光伏胶膜的龙头，积极布局电子新材料等业务，产能持续扩张，逐渐实现产业链的横向延伸，打开未来业绩增长天花板。我们预计公司2020-2022年营业收入为77.71亿元、100.89亿元、128.99亿元，EPS为1.60元、2.03元、2.51元，对应当前股价PE为45.9倍、36.3倍、29.4倍，维持公司“推荐”评级。

4．风险提示：光伏装机需求不及预期的风险；原材料价格波动的风险；产能拓张不及预期的风险；竞争加剧导致产品价格超预期下降的风险。