豆神教育2020年中报点评：亏损收窄，大语文报名人数高增长

1)二季度业绩改善，中报亏损收窄。受疫情影响，公司2020Q1营业收入及归母净利润同比增速分别下降72%、590.3%；公司2020Q2营业收入为5.81亿元，同比增长34%，归母净利润为4538万元，同比增长329%。2020上半年，公司实现营业收入7.13亿元，同比下降21%，归母净利润亏损9472万元，同比下降341.9%，较1季度亏损1.4亿元已收窄。

2)公司大语文业务报名人数同比增长71%，有望助力后期业绩增长。截至6月30日，公司大语文直营合作学习中心数量保持111个，加盟学习中心数量为346个，较2019年底增加21家。上半年报名学生人次为116,632人，同比增长70.90%；当期累计在读学生人次为117,360人，同比增126.59%。我们认为，公司报名人数大幅增长主要与低价引流有关，由于生均单价较低，公司现金收款19,630万元，同比下降15.5%，后期该部分学员留存转化为正价学员后，有望助力业绩增长。

3)受新冠疫情影响，公司大语文业务在线及B2B销售收入同比大幅增长，线下业务将逐步恢复。报告期，公司大语文学习业务确认收入18,155万元，同比增长26.53%。具体来看：公司分校销售收入同比增长5.29%，占比为51%，下降10.3pct；线上业务销售收入同比增长225.19%，占比为19.2%，增加11.7pct；B2B业务收入同比增长216.03%，占比为20.4%，增加12.2pct；加盟业务销售收入同比下降48.4%，占比为9.4%，下降13.7pct。报告期，公司北京地区线下业务销售收入占比为61%，同比下降50.4%。8月8日，北京校外线下培训机构已开始申请复课，预计公司线下业务也将逐步恢复正常，提升净利率（上半年为13.32%，下降14.5pct）。

4)盈利预测与投资评级。2020-2022年，我们预测公司EPS分别为0.06元、0.24元、0.45元，对应PE分别为351.8倍、82.4倍、43.1倍。短期来看，公司吸收合并在线大语文公司“明兮”教育，有助于减轻疫情负面影响；若剥离除大语文和升学业务以外的绩差资产将显著降低估值。长期来看，公司已与个性化教育机构凹凸教育达成战略合作协议，丰富教学产品，优势互补，不断夯实在大语文优势赛道中的先发竞争优势，未来有可能成长为学科培训头部企业；对比好未来，公司目前处于扩张期，可享有一定的估值溢价，维持“买入”评级。

5)风险提示：业务发展低于预期、市场竞争、政策风险。