涪陵榨菜：二季度补货有序进行，渠道库存回归正常

事件：公司发布2020 年半年报，20H1 实现收入11.98 亿元，同比增长10.28%；归母净利润4.04 亿元，同比增长28.44%；扣非后归母净利润3.94 亿元，同比增长26.42%，EPS 为0.51 元。单二季度实现收入7.15 亿元，同比增长27.80%；归母净利润2.39 亿元，同比上升49.62%；扣非后归母净利润2.37 亿元，同比上升49.91%。

点评：二季度补货有序进行，渠道库存回归正常水平。公司H1 收入增长10.28%。分产品看，榨菜、萝卜、泡菜、其他产品分别实现收入10.36、0.56、0.82、0.22 亿元，同比变化12.12%、-16.11%、8.55%、23.49%。Q1 由于疫情原因将调味品需求放大，但是由于运输受限、工厂停工等因素影响，渠道出货量成倍增长，渠道库存不足两周。Q2 疫情走缓运输恢复工厂复工，公司加大对渠道的补货力度，预计目前渠道库存已恢复至原先正常水平，二季度收入如预期快速回暖。分地区看，华北、东北、华东、华中、西南、西北、中原、华南销售大区分别实现收入1.47、0.57、1.74、1.50、1.21、1.12、1.18、3.05 亿元，同比提升12.08%、16.00%、11.64%、14.26%、11.97%、5.50%、27.93%、1.10%。

费用投放大幅降低，二季度净利实现高增。20Q2 公司净利润增长49.62%，净利率33.40%，同比提升4.87pct。毛利率57.21%，同比减少1.73pct，预计主要系原材料价格持续走高。Q2 期间费用率16.54%， 同比减少8.48pct。其中销售费用率15.57%，同比减少6.56pct，主要系二季度受疫情限制促销费用未能如期投放。管理费用率（还原研发费用口径）及财务费用率分别为2.22%、-1.25%，同比分别减少0.8pct、1.12pct。

盈利预测：由于公司拟定增扩建现有产能，加速替代散装及小品牌产品，公司龙头地位进一步巩固，我们持续看好公司发展，上调公司目标价。预计2020-2022 年EPS 为0.94、1.11、1.33 元，对应PE 分别为44X、37X、31X。维持“买入”评级。

风险提示：食品安全问题，原材料价格波动，盈利预测不及预期。

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