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万华化学中报点评:低谷已过,长期看好

来源:国海证券 作者:卢昊,代鹏举 2020-08-21 00:00:00
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8月19日,万华化学发布中报:2020年H1,公司实现营业收入309.1亿元,同比-2.0%,实现归母净利润28.4亿元,同比-49.6%,扣非后净利润24.9亿元,同比-50.6%;其中2季度实现营业收入155.6亿元,同比-0.2%,实现归母净利润14.6亿元,同比-48.4%,扣非后净利润14.3亿元,同比-45.6%。

分业务来看,聚氨酯业务实现营收134.2亿元,同比-18.6%,毛利率34.9%,同比下滑7.7个pct;石化业务实现营收104.1亿元,同比+38.6%,毛利率0.04%,同比下滑9.9个pct;精细化学品及新材料业务实现营收32.0亿元,同比-1.3%,毛利率19.4%,同比下滑6.9个pct。

投资要点:

油价和疫情影响上半年业绩,下半年有望改善。2020H1,油价下跌和新冠疫情共同影响公司利润。受需求端影响,聚氨酯产品销量较去年同期下降5.9%,2020H1均价10802元/吨,同比-13.5%,毛利率34.9%,为2015年后的最低值。2020Q2的MDI价格处于历史低谷,进入三季度后需求出现回暖,8月公司上调了MDI产品的挂牌价,预计下半年MDI景气度将有所回升。受油价下跌影响,2020H1石化系列产品均价3709元/吨,同比-27.7%,石化系列产品的销量增长了91.7%,石化板块毛利率受产品价格拖累,仅0.04%,同比下滑9.9个pct。但公司石化板块高度一体化,下游产品能够平抑油价波动的影响。此外,乙烯项目年内也即将投产,进一步扩充石化板块产品种类。随着油价的逐步回暖,石化产品的价格也随之上涨,低油价带来的影响将逐渐消散。2020H1精细化学品及新材料板块产品均价14228元/吨,同比-22.8%,但销量较去年增长了27.9%,表明需求依旧坚挺。

MDI长期格局依旧良好,巨头逆势扩张提升市占率。MDI处于寡头垄断的竞争格局,CR5高达92%,主要供应商仅万华化学、科思创、巴斯夫、亨斯迈、陶氏化学。其中万华化学产能210万吨,世界第一。在需求被疫情压制,毛利率下滑的情况下,有明确扩产计划的仅万华化学、科思创、巴斯夫三家。2020H1万华化学福建项目开工建设,计划新建40万吨MDI产能。长期来看,MDI产能的集中度将进一步上升,而需求仅是短期受影响,一旦需求端出现改善,万华MDI的盈利能力将大幅提升。

布局电子材料和锂电材料,助力公司长期成长。公司通过收购烟台卓能锂电池有限公司进入锂电领域,计划在四川眉山年产1万吨锂电池三元材料项目,总投资11.6亿元。通过设立万华化学集团电子材料有限公司,计划建设大规模集成电路平坦化关键材料(CMPPad+slurry)项目进入电子材料领域,总投资15.7亿元。我们看好万华化学的研发实力和工程化能力,新项目将是万华长期成长的保障。

盈利预测和投资评级:公司兼具周期属性与成长属性,目前聚氨酯和石化产业处于周期底部,但未来需求确定性高。精细化学品、工程塑料、电子材料和锂电材料具有成长属性,有望受益下游需求放量和国产替代加速。预计公司2020-2022年的EPS分别为2.24、3.23、4.60元/股,对应的PE分别为30.75、21.28、14.94倍,首次覆盖,给予“买入”评级。

风险提示:原材料价格波动风险;产品价格大幅下跌风险;项目进度不及预期;新产品开发进度不及预期;下游需求萎缩的风险。





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