天坛生物重大事件快评:新批浆站与改善效率共同驱动采浆量增长

收购下属浆站少数股东权益,推进采浆量考核及激励。7月1日,公司董事会通过收购下属浆站少数股东股权的议案,具体为:兰州血制按评估值人民币1385万元收购自然人股东程雨霏持有的西吉县兰生单采血浆有限公司20%股权及经营收益权。收购完成后,西吉县浆站将成为兰州血制的全资子公司。我们认为,收购少数股东权益及经营收益权,使公司获得浆站的实质性控制权,有利于公司推进浆站的采浆量考核及激励,进一步提升浆站的采浆能力。此次收购体现了公司提升浆站专业化管理的执行力。根据公司公告披露,2018年,成都蓉生取得了山西省山阴、忻州两座浆站的控制权;截至目前,尚有山西浑源、山东聊城两个浆站不具有实际控制权。若公司继续获得上述浆站的控制权,解决历史遗留问题,则有望进一步提升浆站的采浆量。

郧西分站开采,提供采浆新增量。武汉血制下属郧阳浆站郧西县分站2018年3月获批建站,2019年7月获批开始采浆,执业地址为郧西县河夹镇、城关镇、红庙乡、土门镇、观音镇、安家乡、涧池镇、马鞍镇、香口乡、羊尾乡。虽然郧西分站并未新增采浆区域,但可方便离原先郧阳浆站较远的居民(如马鞍镇、羊尾乡等)献浆,增加公司采浆量。

公司共有51座浆站在采,分布12个省。截至2019年7月,天坛生物旗下共有51座浆站在采(含分站),另有7座新建浆站待采。浆站分布在全国12个省级行政单位,包括:四川(15)、湖北(8)、甘肃(6)、江西(5)、山西(4)、宁夏(3)、山东(2)、江苏(2)、湖南(2)、云南(2)、贵州(1)、福建(1)。

采浆增长动力:新浆站逐步放量,四大血制提升效率。天坛旗下有7座新建浆站未来有获批采浆预期,现有的2~3年内获批采浆的浆站尚有成长空间。另外,除成都蓉生单站采浆量已达到较高水平外,四大血制的单站采浆量仍有较大的提升空间,预计在公司优化管理、增加浆站的激励之后,采浆量会获得提升。在新批浆站的增加及现有浆站的内生增长作用下,预计天坛2019~2021年可保持每年200吨左右的采浆量增量。

静丙车间获土耳其GMP到期再认证。公司积极进行国际化布局,重点在东南亚等非法规市场,土耳其在公司海外业务中占比不大。此次获得GMP认证的静丙,成都蓉生(母公司)2018年度实现国内地区营业收入71,561万元,国外地区营业收入6,748万元。国外业务占比相对较小,占比低于10%,现阶段对公司业务影响较小。由于国外静丙价格高于国内,未来不排除在满足国内需求的情况下继续拓展出口业务,成为公司业绩新的增量。

投资建议:公司管理团队的执行力、研发布局的眼光得到不断验证。预计未来2~3年血制品价格企稳,公司采浆量保持每年200吨的增量。公司采浆效益、产能利用率、血浆利用率逐步提升,带来经营效益确定性的改善。2021年由于高纯静丙、小品种的上市叠加永安血制的投产,公司业绩迎来跃升。随着公司浆量的稳步提升、效益的改善以及新产品的上市,有望实现国内龙头地位的切换,最终对标国际血制品龙头企业。我们维持盈利预期,预计2019~2021年净利润6.28/7.58/10.91亿,对应当前股价估值为41.4/34.3/23.9x。给予2021年利润25~30x估值,合理估值在270~330亿,对应股价为为25.7~31.4元,维持“买入”评级。