同仁堂2018年年报点评:业绩增长复合预期,长期看好公司前景

事件:公司2018 年营业收入、归母净利润、扣非净利润分别约为142 亿元、11.3 亿元、10 亿元,同比增速分别约为6.2%、11.5%、0.2%;2018Q4 营业收入、归母净利润、扣非净利润分别约为37.3 亿元、2.9 亿元、1.6 亿元,同比增速分别约为3.9%、43.7%、-13.2%。

业绩增长符合预期,成本及费用控制较好。公司营业收入约为142 亿元,同比增速约为6.2%,其中医药工业、商业分别约为84.1 亿元、75.6 亿元,同比增速分别约为3.2%、11.8%;从组成公司来看,母公司收入约为31.4 亿元,同比增长约为7.7%,符合预期;同仁堂科技收入约为50.6 亿元,同比增长约为0.7%, 低于预期,但其子公司同仁堂国药收入约为12.8 亿元,同比增长约17.3%,香港市场景气度高,业绩加速增长趋势明显;商业公司收入约为77.3 亿元,同比增长约为11.7%,略超预期。从产品分类来看,以心脑血管类(安宫、牛清心、大活络系列等)收入约为28.4 亿元,同比增长约16.3%;补益类(六味地黄系列、阿胶等)收入约为16.6 亿元,同比增速约为-14%;其余如清热、妇科类增速均为下滑。公司全年归母净利润、扣非净利润分别约为11.3 亿元、10 亿元, 同比增速分别约为11.5%、0.2%,分析如下:1)收到拆迁补偿款,新增资产处置收益约1.4 亿元;2)公司毛利率约为47%,同比提升约0.5 个百分点。原材料成本控制较好,工业毛利率略有提升,商业毛利率基本持平;3)期间费用率约为30%,同比提升约1.3 个百分点,主要是职工薪酬增加所致。2018Q4 营业收入、扣非净利润分别约为37.3 亿元、1.6 亿元,同比增速分别约为3.9%、-13.2%,单季度利润增速为负,主要是本期计提存货跌价损失近1.3 亿所致。

品牌中药龙头企业,长期看好公司发展。1、政策受益明显,国企改革值得期待。a、国家对于中药产业扶持力度较大,如鼓励中药饮片使用、发展中药配方颗粒等,均为支持传统中药发展。且在《中医药法》正式实施后,首批经典名方落地,公司经典名方储备丰富或迎来价值重估,将明显提升其产品线竞争力;b、国企改革预期强烈。公司国资持股约为52.5%,作为北京市重点企业预期将推动国企改革,或启动员工激励与资产注入;2、消费升级利好,多渠道拓展促进销量增长。a、居民收入水平提升带动保健类消费。品牌中药治未病属性较强且深入人心,受消费升级影响明显。黄金单品安宫牛黄丸销量空间较大,且具有强烈提价预期;b、通过自建与合作等模式,加快布局零售药店、电商等渠道, 提升品牌壁垒。公司目前有800 余家零售药店,近期北京市推出定点医保药店政策引导处方外流,公司药店品种相对齐全且知名度高,预计明显受益;c、公司渠道及品牌优势明显,大兴基地建成缓解产能瓶颈;3、海外市场增长潜力较大。子公司同仁堂国药业务已经覆盖21 个国家及地区,零售终端达81 个,且对香港市场及海外市场继续拓展,预期将带动其品牌及业绩提升。

盈利预测及评级。我们预计2019-2021 年每股收益为0.92 元、1.01 元、1.11 元,对应PE 分别为32 倍、29 倍、26 倍。公司产品储备丰富,海外业务拓展顺利,存在国企改革、提价等潜在的股价催化剂,维持“增持”评级。

风险提示:产品销售或不达预期、市场拓展或不达预期。