老白干酒:1H17净利同比增92%,利润率上升空间仍大

2Q17营收+12.6%,超我们预期的8%,因高端酒超预期;归母净利+205%与业绩预告一致。

1H17高端酒大增56%。或因河北钢铁业受益于钢价复苏,茅台、五粮液挺价为次高端白酒提供了空间,中档酒增长9%。产品结构升级及促销方式调整,低档酒营收下降15.7%。2Q17预收款余额6.71亿元,环比虽降1.9亿元,同比仍增2.9亿元。受益于高档酒快速增长,17年实际营收增速有望达10%。

多因素推升利润率,空间仍大。1H17销售净利率4.29%,同比升2pct,其中:产品结构高端化和促销入账变化,2Q17毛利率提升11pct至70.1%,销售费用率大升至45%,管理费用率小幅下降至8.3%。受益于母公司扭亏,1H17所得税率从68.8%大降至35.6%。往后看,公司利润释放空间仍大:1H17销售费用率仍达33.6%,16全年广告费4.77亿显著偏高而1H17广告支出仍同比增15%,且超标需额外交所得税。如收购省内主要竞争对手承德乾隆醉完成,费用率后续下降空间仍大,3-5年内销售净利率能看15%-20%。

收购仍待证监会审核,通过是大概率,时点仍不确定。老白干拟以13.99亿元收购丰联酒业100%权益,包括河北承德乾隆醉、安徽文王、山东孔府家、湖南武陵四家酒企100%股权,仍在停牌等待证监会审批。因涉及香港上市资产,政策不明,至今未批。考虑是主业并购、资金规模小、并非借壳上市,后续通过是大概率事件,但时点仍不确定。

三箭齐发,市值有翻倍空间,强烈推荐。维持17-18年EPS0.46、0.75元预测,同比增83%、62.8%,动态PE49、30倍。考虑增发摊薄和17年收购承诺利润,则17年EPS为0.55元,动态PE为42倍。收购丰联酒业代表老白干收购战略正式起航,深耕河北加省外布局有望推动业务持续增长,收购如完成,利润率可能加速释放。公司团队强、动力足、并购潜力大,中长期成长性值得期待,100亿市值偏低,有翻倍空间,维持“强烈推荐”。