安琪酵母:产品前景广阔,经营效率提升,全球化布局全面起航

国内酵母龙头主业突出

安琪酵母成立于1986年,主要从事酵母、酵母衍生物及相关生物制品的生产、经营业务,是酵母行业唯一的高科技上市公司。公司在国内市场份额保持在30%之上,国内在湖北、内蒙、广西等省市、国外在埃及和俄罗斯等地建立了15个控股公司,在新疆参股1家公司。全球共有11条酵母生产线,4条YE生产线,酵母及其衍生产品总产能达到21万吨,YE产能达到4.5万吨。已经成为亚洲第一、全球第三大酵母公司,全球市场份额仅次于法国乐斯福和AB马利,并成为全球最大的干酵母供应商。

酵母产品前景广阔经营效率持续提升

公司主业突出,主要从事酵母及酵母衍生物等相关产品的生产及销售。公司主要产品包括面用酵母、酿酒酵母、YE等酵母深加工产品,目前已经成为国内酵母消费龙头产品,酵母及深加工产品国内市场占有率30%以上,排名第一。酵母系列主营收入占比持续保持在80%左右。公司毛利率始终保持在30%左右。未来随着老面发酵的替代效应以及烘焙行业的兴起,公司主要酵母产品仍然具备很高的天花板。随着柳州工厂技改和扩建的完成,YE产能不足的问题在短期内有望得到缓解。YE具备食品属性和健康概念,参照国外YE产品的发展趋势,公司作为YE龙头将充分享受到消费升级带来的盛宴。国内养殖规模化、技术化的趋势也将给于公司动物营养类产品一定的发展空间。糖蜜下游酒精不振加上原料供给增加导致糖蜜价格出现下行趋势,公司主要成本下降将提升毛利水平。加上公司以利润为导向,通过销售政策、财务政策的调整压缩期间费用,净利率水平有望回到巅峰。

投资策略

公司作为国内酵母龙头企业,主要产品均具备广阔发展空间。目前国内烘焙文化新起,西式文化的渗透和烘焙食品的便利性都决定了国内烘焙市场的发展速度,酵母将受益于此,未来需求有望持续提升。此外,酵母抽提物(Yeast Extract)属于食品范畴,作为高阶段健康品的增鲜剂,YE业务将充分享受到国内消费升级及消费受众对健康诉求上升背景下所带来的需求增长。而且在YE业务上,国内不存在明显的竞争对手,未来极具发展空间。公司之前集中建设的生产线产能利用率提升,导致毛利下降的主要因素已经减缓。海外工厂稳步布局,糖蜜和能源成本较低加上海外布局地的需求较高,以及公司产品+技术支持的销售模式将拉动公司整体利润率上升。从国内来看,糖蜜下游酒精需求不振导致糖蜜需求下降,甘蔗种植量增加,未来糖蜜成本下行概率偏大。加上公司技改和规模化的生产也将降低公司综合成本,提升毛利水平。公司缩减之前效率低下的营销投入,将2C的终端产品转入电商平台销售,销售费用持续下降。公司在上海自贸区成立的融资租赁公司可获得成本更低的贷款,有效降低公司财务费用支出。在营改增之后,公司积极应对税制改革,调整母子公司之间的利润分配机制,做到合理避税,有效降低公司综合税率,提高公司利润水平。我们看好公司在酵母及酵母衍生物行业的领先优势,公司产品未来广阔的发展空间,稳定的海外布局以及公司利润率在未来几年的改善空间,认为公司是可长期持有的优良标的。

风险提示:海外布局受阻,糖蜜价格回升,政策风险。