鼎汉技术:完成中车有限搬迁、积极推进国际化下半年业绩改善、明年业绩有望快速增长

投资要点:

1.事件

公司发布2016年半年报,上半年公司实现营收36,444.72万元,同比下降20.60%;实现净利润803.13万元,同比下降91.44%。

2.我们的分析与判断。

(一)中车有限完成搬迁,促空调业务台阶式增长。

上半年公司顺利完成中车有限生产基地由广州向江门的搬迁工作。

根据公司公告,江门生产基地毗邻广东城际轨道交通车辆修造基地,是华南地区唯一一家拥有轨道交通车辆空调制造资质的企业,具有明显的地域优势,该基地占地10万平方米,包括生产车间、办公及技术中心、会议中心、食堂及单人宿舍、试验室、配电房、汽车房等主厂楼及相关配套设施。

搬迁过程中,中车有限2016年上半年较2015年同期营业收入出现较大幅度下滑,主要是由于其搬迁影响了上半年的生产和发货;同时由于搬迁导致部分熟练工人流失,补充的新员工尚未达到技能要求,对生产也造成了一定的影响。另外,因支付原厂房2016年1至6月租金、因搬迁造成的员工补偿费用、提前储备生产工人、适当调整员工薪酬、新增固定资产折旧、基建贷款的费用化利息支出等导致费用出现较大幅度增长。其中,2016年上半年销售费用、管理费用、财务费用同比增长58.65%、52.88%、64.91%。

搬迁完成后,中车有限产能增长将超过一倍,年产值将超过10亿元。

同时随着动车空调产品后续陆续获得销售资质,技术优势进一步提升,中车有限将紧跟广东城际轨道交通车辆修造基地所生产的车辆空调的配备需要,扩大产品销售规模。中车有限高铁空调系统已经通过了部分动车车型的技术鉴定和上道实验,部分已实现小规模销售,目前拓展顺利、有序推进,未来将助力公司业绩快速增长。

(二)营收季节性特点突出,下半年业绩有望改善。

公司所处轨道交通行业具有明显的季节性特点,根据公司历史数据统计,公司一、二季度为销售淡季,三、四季度为销售旺季。最近三年,公司上半年营业收入占全年营业收入的平均比例为36.89%,下半年营业收入占全年营业收入的平均比例为63.11%;公司上半年净利润占全年净利润的平均比例为28.94%,下半年净利润占全年净利润的平均比例为71.06%。

具体到产品上,公司持续推进动车车辆领域相关产品的研发和各类资质获取:动车组车载辅助电源开发有序推进,2015年完成了样机的开发,目前已完成型式试验,处于上道实验推进阶段,准入资质认证工作进展顺利;地铁制动储能系统2015年完成产品样机开发,具备了投标资格,目前正在积极拓展应用局点,争取2016年内取得试用报告及应用业绩;中车有限高铁空调系统已经通过了部分动车车型的技术鉴定和上道实验,部分已实现小规模销售。

公司继续大力推进导入期新产品的市场拓展:其中屏蔽门系统中标贵阳轨道交通1号线,中标金额6292.14万元,公司已完成合同的签订,使公司突破了屏蔽门产品的应用业绩障碍,为公司后续屏蔽门市场的拓展提供良好基础,并将对公司业绩产生积极作用;公司在报告期内签署了《接触网悬挂状态检查监测装置4C 物资采购合同》,合同金额合计为1043.40万元,本次合同的签署是公司车载安全检测产品单个项目千万级订单的首次突破,将为该产品市场占有率进一步提高奠定基础;公司投入研发了轨道交通一体化不间断电源系统,该系统实现了信号电源的双总线冗余设计,以及一体化HVDC 供电方案,为面向轨道交通信号系统的多种设备提供稳定持续的电能,该系统已实现普铁领域的上线实验,目前高铁领域正在积极拓展,未来实现规模化应用后将对公司整体竞争能力及业绩提高产生积极影响。

截止2016年6月30日,公司在手订单15.74亿元,随着中车有限搬迁完成后产能的进一步提升,以及在建项目的陆续发货,公司下半年业绩将得以改善。

(三)成立鼎汉集团、加大企业文化建设,积极推进国际化进程。

2016年上半年,公司建立“鼎汉集团”,以鼎汉集团为平台进行业务子公司的矩阵化管理,加强子公司之间的融合协同;软实力建设上公司聘请了专业咨询顾问进驻,联合公司管理层以及各部门,开展全面系统的企业文化建设,更好的指导公司战略发展方向、提升员工归属感和凝聚力、增进客户合作信任感。

国际化方面公司继续积极寻找符合公司战略方向的优质企业,持续对规模适当、有市场影响力、有增长潜力,与现有产品具有市场协同效应的车辆产品企业及轨道交通领域国内外其它优质企业保持关注;同时展开国际化研究,一方面持续跟踪海外项目,紧跟中国中车各大主机厂的国际化步伐,以及国内各大系统集成商的海外项目拓展情况,抓好项目对接机会;另一方面研究世界优秀轨道交通企业的发展和成长规律,关注国外符合公司战略方向的标的企业,探索国际合作机会,积极探讨和寻找机会“走出去”。

(四)公司高管、合作伙伴认购增发,凸显信心。

公司近期增发已于5月27日获得中国证监会受理,我们预计公司本次增发将于7月份过会,并将尽快获得批文正式完成增发。

公司已经调整增发方案,本次非公开发行股票定价基准日调整为为发行期首日,发行价格为不低于发行期首日前二十个交易日公司股票均价的90%,或不低于发行期首日前一个交易日公司股票均价的90%,锁定期3年,拟募集资金4.5亿元,非公开发行的股票数量为募集资金总额除以发行价格。增发对象全部为公司高管及合作伙伴高管,其中公司董事长、实际控制人顾庆伟认购1.665亿元;辽宁奇辉集团董事长、奇辉电子执行董事侯文奇认购2亿元;鼎汉电气总裁张霞认购2500万元;公司审计监察部督导幸建平认购2000万元。此外,公司8名高管通过资管计划认购3,850万元。

我们认为,本次增发进一步完善了公司管理层与全体股东的利益共享和风险共担机制,提高了管理层的凝聚力和公司的竞争力,同时凸显了公司管理层对于公司发展的信心。同时,公司调整定价基准日可加快此次增发进程。

(五)再推股权激励计划,助力公司快速发展。

公司第三次股权激励计划草案拟授予激励对象的股票期权数量不超过公司总股本的1.84%,即974.25万份股票期权,其中首次授予898.55万份,预留75.7万份。

本次激励计划首次授予涉及的激励对象包括公司董事、总裁、常务副总裁、副总裁、财务总监等7位高管以及中层管理人员、核心技术(业务)人员,共计261人。公司将通过向激励对象定向发行股票作为本计划的股票来源。

此次股票期权行权条件为:在本股票期权激励计划有效期内,以2015年净利润和收入为基数,2016-2018年相对于2015年的净利润增长率分别不低于10%、20%、30%,收入增长率分别不低于10%、20%、30%。

公司此次本次股权激励行权价格为20.20元,总规模超过1.97亿元,人均约76万元;同时本次股权激励人数多、范围广,包括公司中高层管理人员和核心技术(业务)人员。本次股权激励成本将分4年摊销,根据公司公告,2016-2019年摊销成本分别为883万元、1072万元、463万元和105万元。我们认为,继第二次股权激励后,此次股权激励力度仍较大,将进一步改善公司激励机制,调动公司高层管理人员及员工的积极性,助推公司业绩快速增长。

(六)完成“地面到车辆”转型,“增量到存量”战略转型初见成效。

公司3年前明确提出了“地面到车辆,增量到存量”发展战略;2015年,公司完成了“地面到车辆”的战略转型,成为我国轨道交通高端装备的领军企业。2015年公司实现营业收入11.45亿元,较去年同期增长43.84%,其中车辆设备实现营业收入7.23亿元,较去年同期增长134.46%。

车辆产品技术要求高、附加值大,市场空间广,消耗磨损频繁,同时在招投标、生产、订单执行、回款等环节的周转率均快于公司传统的地面产品。2015年公司综合毛利率达42.9%,同比增长2.3pct。

公司2015年全年中标额达18.56亿元,同比增长70%,其中车辆领域产品合计中标金额12.76亿元(包括铁道客车DC600V 电源、车辆特种空调、车辆特种电缆、车载安全检测系统),创历史新高,占年度总中标额的68.75%,市场拓展成效显著;地面领域产品合计中标金额5.8亿元,车辆领域产品中标量大幅超过地面产品。公司车辆产品实现的收入稳步提升,车辆产品占收入的比重已经从2014年的38.76%提升至2015年的63.18%。截至2015年12月31日,公司合计待执行订单为16.37亿元,同比增长63%,为2016年营收及业绩增长打下基础。

“增量到存量”发展方面,公司成立北京鼎汉机电设备服务有限公司,存量业务由检测系统、地面电源服务销售、DC600V 电源大修、大铁空调大修等产品和服务销售组成,全年公司从服务、改造、大修等非新线、非新造车市场获得的订单接近3个亿,从增量到存量的战略转型初见成效。

外延方面,公司收购了中车有限100%股权,进入了车辆空调市场,进一步实现了“地面到车辆”的战略落地;以9650万元参股奇辉电子,布局铁路货运、客运信息化领域。

(七)平台化演进创新商业模式,拓宽成长空间。

公司2015年重点向平台化演进,同时继续尝试如PPP、能源管理等新的商业模式。公司与北京城建签署了战略合作框架协议,与贵阳市就贵阳市城市轨道交通装备产业建设业务方面建立战略合作关系。公司整体打包开拓市场战略开始落地,将进一步推动公司创新商业模式,并支持公司轨道交通设备产品“走出去”。公司在研高铁动车高端装备、大功率再生储能控制设备、有轨电车装备、纯电动车装备等相关技术。公司对行业外的产品和市场也适当的进行投资与管理,通过创业孵化占据行业外新市场、新机会。我们认为,相关举措将拓宽公司成长空间。

3.投资建议。

预计公司2016-2018年EPS 为0.53/0.80/1.08元,PE 为38/26/19倍;公司继续推进“地面到车辆,增量到存量”发展战略, 同时着眼于海外市场,发掘新机会,预计未来公司业绩仍有上调潜力,目前股价接近股权激励行权价(20.2元),维持推荐。

风险提示:铁路重大事故致行业景气下滑;铁路投资下滑风险;公司“跨界”发展低于预期。