森马服饰三季报点评:童装业务提升毛利率,儿童产业将迎来春天

公司对供应链和零售渠道结构的调整取得成效,前三季度营收及净利润符合预期,童装业务的毛利率增长有效提升了利润水平,内部挖潜使费用率得到控制,公司投资韩国跨境电商将进入国际市场,而随二胎政策的全面放开,公司提前全面布局儿童产业,未来有望直接受益于国内儿童产业的爆发增长。预测公司2015-2017年EPS分别为0.53元、0.65元和0.77元,对应PE分别为23X、19X和16X,维持“推荐”的投资评级。

投资要点

营收稳健增长,业绩符合预期:公司2015年前三季度实现营业收入61.69亿元,同比增长15.07%;实现归属母公司股东净利润8.29亿元,同比上升23.46%;扣非后净利润7.98亿元,同比上升24.23%;实现EPS0.31元。第三季度单季度实现营业收入28亿元,同比增长15.23%;实现归属母公司股东的净利润4.06亿元,同比上升24%;扣非后净利润3.93亿元,同比上升26.89%;实现EPS0.15元。

童装继续发力,全年利润或增长0-30%:公司近年采取的去库存化、整合供应链、优化渠道结构等措施于今年收得显著效果,年初以来成人休闲服饰的稳健增长和童装服饰的持续快速发展提高了公司整体销售收入,尤其随童装业务市场份额的扩大,其毛利率逐年上升,2012-2014年儿童服饰毛利率分别为37.28%、39.31%、42.01%。受此影响,今年前三季度销售毛利率同比上升0.48pct至37.04%,第三季度单季度毛利率则同比增0.06pct至36.76%。此外公司的内部实施精细化管理,有效节支使期间费用得到一定控制,销售费用率同比略微上升0.3pct至,管理费用率、财务费用率较去年同期分别下降0.13pct、0.31pct至3.94%、-2.01%。根据前三季度良好的经营情况,公司预计全年将实现归属于上市公司股东净利润10.92-14.20亿元,同比增长0-30%,符合我们此前的预期。

冬装入库致存货及应付款项增加:由于冬装新品入库,三季度末存货较年初增加98.87%至20.57亿元,而冬装单价较高使应付账款增加33.99%至10.96亿元;在投资方面,对韩国ISE等公司的投资使可供出售金融资产增加769.98%至2.36亿元,另外对育翰(上海)的投资使长期股权投资一栏增加0.86亿元;在营业外损益方面,由于政府补助和对外捐赠均有所增加,收入和支出分别较年初上升34.41%和56.24%。

中韩合资进军国际市场,儿童产业有望爆发增长:公司以1.12亿元认购韩国ISE新发451万股,于9月30日前完成认购及发行,公司与ISE在国内共同设立的合资企业将于年内开始运营,凭借韩方跨境电商的经验,公司将向国际业务进发。此外公司向香港睿稚购买其所持有的育翰(上海)49%股权,转让款项7000万元也已于9月30日前支付完毕,育瀚旗下两大儿童教育品牌“天才宝贝”和“小小地球”将直接受益于近日二胎全面放开的政策,另外公司近期与员工共同投资设立马卡乐MarColor(前身Minibalabala)主营婴幼服饰生活用品,打造互联网快时尚童装品牌,预计明年收入有望过亿,未来儿童产业或迎来爆发式增长,公司对儿童产业的布局领先于行业,有望早日成长为营收过百亿的国际品牌。

限制性股票完成授予:公司授予员工的1454万股(占总股本0.54%)限制性股票于10月26日上市,限制性股票激励计划有效期为4年,分三期解锁,每年解锁比例为4:3:3,解锁全部三期的业绩考核要求为-2017年间每年营业收入增速至少不低于15%,净利润增速至少不低于20%。业绩考核条件基本符合公司未来三年的业绩预期。

风险提示:儿童市场未来竞争激烈,保持品牌影响力和取得更大市场份额或为公司运营管理带来压力。经济增速下滑影响行业整体消费水平。