泸州老窖:中低端产品稳步恢复,高端产品增长弹性大,重申“买入”

投资要点

事件:泸州老窖股份有限公司发布2015年上半年报告,报告称:泸州老窖2015年上半年实现营业收入36.96亿元,同比增长1.62%;归母净利润10.21亿元,同比增长6.58%;其中2015年二季度实现营业收入17.87亿元,同比下降13.75%,归母净利润4.81亿元,同比增长3.39%。

点评:在上半年去库存的情况之下公司实现了37亿的销售额实在是难能可贵,我们认为随着库存的逐步厘清以及下半年旺季的到来,全年销售额有望实现78亿的销售目标。主要的逻辑体现在三点:(1)公司中低端酒销售恢复,下半年有望继续保持,中低档酒全年有望实现销售额60亿元。(2)高端酒国窖1573上半年受制于回购以及库存的影响,报表显示的销量不足600吨,我们认为实际的销量数据大于800吨,随着库存的厘清以及景气度的回升,下半年高端白酒继续放量,全年销量有望突破1600吨。(3)看好公司新领导团队,看好大单品的策略以及提高中高端产品销售收入占比的战略方向。

公司中低档酒销售恢复,下半年有望继续保持,中低档酒全年有望实现销售额60亿元。公司上半年中低档酒销售29.5亿元,其中中档酒类10亿元。公司在七月份停止发售窖龄酒,我们认为公司下半年增速略微放慢;但低档酒受益于渠道压力的缓解增速可保持正增长,中低档酒全年销量有望达到60亿元。

上半年高端酒销售略有增长,下半年销量有望突破1000吨。公司上半年高端酒国窖1573销售只有5.78亿元,按照吨酒价格110万元/吨折算国窖销量只有520吨,这一数据与我们调研得到的800吨数据差异较大,我们认为公告的高端白酒销量偏少的原因主要是有两点:其一是2015年上半年回购的1573有一部分冲抵计算在了2015年上半年(不完全计提在2014年);其二是2015年上半年渠道还是去库存阶段,从市场的反应来看,目前高端白酒的库存处于良性,因此我们认为上半年的实际销量800吨更为接近实际数据。随着库存的厘清、行业景气度的提升以及下半年白酒旺季的到来,我们认为下半年销量有望突破1000吨。

看好公司新领导团队,看好大单品的策略以及提高中高端产品销售收入占比的方向。新任董事长刘淼、总经理林峰年富力强,均具有丰富的营销管理经验,在泸州老窖公司具有多年工作经历,深谙白酒营销以及公司发展的弊端,有助于公司渠道的改善以及产品活力的释放。近期老窖产品执行“瘦身”计划,重点发展大单品策略,并提高带泸州老窖字样产品的结算价至100元以上,进一步凸显做好大单品的决心;公司领导在多次场合表示要将中高端产品的销售收入占比提高至50%以上,2014年中高端占比只有27%,如能实现,至少给公司贡献16亿的毛利,较去年增长50%。

小幅上调盈利预测,我们预计2015-2017年分别实现净利润19.10亿、22.65亿、27.42亿元,同比增长117.15%、18.56%、21.08%,对应EPS为1.36、1.62、1.96元。参考可比公司的估值水平以及公司历史市盈率,2016年目标价32.4元,对应2016年20xPE,维持“买入”评级。

风险提示:行业恶性竞争、食品品质事故