索菲亚:半年业绩靓丽,中长期高成长可期

业绩简评

2015 年上半年,公司分别实现营业收入、营业利润和归属于上市公司股东的利润11.58 亿元、1.80 亿元和1.35 亿元,同比分别增长36.8%、46.01%和41.11%。实现全面摊薄EPS0.31 元/股,符合预期。经营活动净现金流为2.89 亿元,高于同期净利润。分季度看,公司Q1/Q2 营收同比增速分别为41.13%和34.28%,归母净利润同比增速分别为44.64%/39.88%。公司同时预计2015 年1-9 月归母净利润变动区间为30%-50%。

经营分析经营效率持续提升,税率仍有改善空间:上半年,公司收入继续保持高速增长(+36.8%),毛利率小幅提升至35.87%(+0.12pct.)。期间费用率下降0.98pct.。其中,销售费用率提高0.53pct.,主要原因是公司增加投放广告以及推进OTO 业务导致相关费用增长较快所致;管理费用率和财务费用率分别-2.26pct./+0.75pct.。归母净利润率为11.66%(+0.35pct.)。此外,公司母公司从2009 年至2014 年获得高新技术企业认定,所得税按15%计缴。2015 年,公司由于尚未重新获得该认定,暂以25%预缴,因此实际所得税率略升0.66pct.至15.71%。

行业稳健增长、订单/客单价同步提高、加速渠道变革,发力OTO:1)上半年,家具制造业稳健增长,规模以上企业实现销售收入/利润同比增速为8.45%/14.69%。2)主动降价促销催升订单。定制衣柜行业进入门槛低,集中度高度分散。公司从2015 年初开始率先降价,推出“799 元/m2”和“899 元/m2”定制衣柜促销套餐,带动公司订单增速明显高于去年同期(30%+),促进提高市占率和品牌渗透率;3)推进"大家居”战略,做大客单价。为满足客户“全屋定制”需求,公司自2012 年底开始逐步在全国生产基地投入柔性化生产线,通过大数据系统把复杂的个性化定制需求进行快速、精准和规模化生产。上半年,已投产的生产基地产能利用率平均约为70%。此外,公司从2015 年5 月份开始推出床和桌等实木类OEM 产品,并与知名床垫品牌“梦百合”协同销售床垫和枕头等家品。“大家居”战略的实施,有效地促进了不同品类产品的交叉销售,从而保证公司在部分产品降价促销的同时整体客单价仍然稳步提高,行业龙头地位得到进一步巩固;4)加速渠道变革,发力OTO。线下部分,公司坚持“经销商专卖店”渠道。除了继续加密一二线城市销售网点以外,公司实施县级经销商招募计划,下沉销售网络至四、五线城市。截至上半年,公司衣柜共拥有经销商约900 位(+100 位),经销商专卖店1500 余间(+100 间)。2015 年开始正式运行的司米厨柜也已拥有150 家专卖店。我们预计,至2015 年底,衣柜经销商专卖店/橱柜专卖店将分别达到1600 间/300 间。线上方面,公司已经组建超过100 人的电子商务团队,重新构建官方自建商城,分别入驻天猫商城和京东商城。不仅如此,公司还已和各大电商网站、家具电商平台、装修电商平台以及互联网家装公司等建立了战略合作关系(例如与齐家网和土巴兔在全国范围开展合作、与亚厦股份的蘑菇+在部分城市合作试点、增资室内环境系统集成商及电商平台舒适易佰等),持续推进“互联网+”工作。

“员工+经销商”持股计划彰显对公司中长期发展的信心:公司近期推出“员工+经销商”持股计划。其中,员工参与人数约679 人(含董监高7人),拟自筹1.62 亿元(0/1/3 三种杠杆),协议价28.6 元/股,定向受让控股股东柯建生所持公司股份1222.34 万股;经销商拟自筹1.21 亿元(2 倍杠杆),协议价29.6 元/股,受让柯建生所持公司股份1230.51 万股。锁定期均为一年。持股计划将使得员工和经销商的利益与公司的长远发展保持一致,有助于调动其积极性,并且提高公司对渠道的掌控力,有利于保障公司业绩的稳健增长。

风险因素:房地产景气下滑导致家居需求疲软;橱柜新业务拓展低于预期;“互联网+”战略推进不力。

盈利预测与投资建议

家居行业稳健成长,互联网泛家装方兴未艾。公司的“定制大家居”战略、渠道扩张和下沉以及探索OTO 模式等战略方向清晰,且已经初步在公司的业绩快速提升以及行业龙头地位进一步强化中得到检验。此外,“员工+经销商”持股计划亦将绑定各方利益,促进公司业绩与股价的良性互动。我们维持公司2015-2017 年EPS 预测1.04/1.36/1.75 元(三年CAGR33%),对应PE 分为37/28/22 倍,维持公司“买入”评级。