发改委放宽企业债发行条件点评:强化经济见底预期,城投债供给有放量可能

事件:2015年5月27日,发改委办公厅发布《国家发展改革委办公厅关于充分发挥企业债券融资功能支持重点项目建设促进经济平稳较快发展的通知》(发改办财金[2015]1327号),放宽城投类企业发债条件,鼓励优质企业发债用于重点领域、重点项目融资。

点评:发改委继先前发布四类行业专项债券发行指引的细则后,再次发布政策松绑企业债发行条件,我们需要继续关注的是此次新推的专项债券的稳增长效应以及新增供给的压力。

1、目的:松绑地方政府钱袋子。

43号文最重要的捆绑住地方政府负债端的渠道,再加之反腐力度增大,地方政府一是无钱可用,二是有钱不用,造成中央政府稳增长有心无力。

此次发文,针对的就是43号文限制住地方政府融资渠道的问题,做的是往地方政府钱袋子里装钱的工作。

事实上,配合之前国务院办公厅转发财政部、央行、银监会对地方政府后续融资问题的意见,三部委联合下发的债务置换相关工作安排,以及发改委四类产业专项债券,上述发文已经构成了对43号文政策意图的全面更换。

2、主要内容:从发债数量、财务指标、地方财政等多个方面进行放松。

主要内容包括:(1)放宽发债数量限制。包括优质企业(债项AAA,或AA+评级的担保公司担保,或抵押后债项达到AA+的企业)和县域企业投向重点领域或项目的融资,都不受发债企业数量指标限制。

(2)放宽发债企业财务指标限制。包括将城投类企业和一般生产经营类企业需提供担保措施的资产负债率要求分别放宽至65%和75%;主体评级AA+的,相应资产负债率要求放宽至70%和80%;主体评级AAA的,相应资产负债率要求进一步放宽至75%和85%。

(3)放宽地方政府财务指标限制。一是,取消之前发行企业债与地方政府债务率和公共预算收入挂钩的规定,之前的规定为全口径债务率超过100%的地区不能新增政府性债务,单次发债不能超过当地上年本级公共财政预算收入。二是将本区域企业发行企业债券、中期票据等余额一般不超过上年度GDP8%的预警线提高到12%。

(4)简化募集资金投向变更程序。之前的程序需要信用评级机构、主承销商、律师事务所出具相关报告,需要省级发改委备案同意。更改后的程序仅需发行人发布公告,向相应部门备案即可。

(5)鼓励企业发债用于特许经营等PPP项目建设。

3、影响:强化经济见底预期,城投债供给有放量可能。

(1)促进地方政府投资活动,强化经济见底预期。

钱袋子历来都是基建稳增长的关键矛盾。已发布的政策从存量债券展期、新增债券广开渠道等不同方面,打消了地方政府对于融资预期的忧虑。未来可以预见的是,解决了钱袋子这一主要矛盾,地方政府的负债意愿更为增强,被43号文限制的投资活动将逐渐活跃。货币宽松下的财政政策发力,经济在二季度见底的预期开始明朗。

(2)城投债发行放量为大概率事件。

今年上半年,在发改委收紧企业债融资条件背景下,城投债发行严重缩水,仅为4622亿,远低于去年同期达到8880亿,而且今年到期的城投债为7880亿,不考虑增量融资的融资缺口达3258亿。一方面,此次发文直接放松了发改委前期发文的审批条件,另一方面,地方政府在融资渠道放松,反腐压力减小,且稳增长的政治任务催促下,料会增加对基建的投资力度,城投债作为融资的重要渠道,或会有明显放量。

(3)推断地方债务甄别将不会是政策制定者的主要关切。

我们推断,包括疏通融资渠道在内的如此密集的稳增长政策出台后,市场担忧的债务甄别问题可能暂时会被压下去,避免债务甄别结果影响到城投平台的融资和经济增长大局。而且我们在近来的几次发文中,都没有看到“地方债务甄别”的字样,未来此方面问题对城投债市场的影响将会逐渐减弱,城投债与产业债的利差有继续缩窄的动力。