华夏幸福:业绩高增长典范,产业发展服务加速发力

投资要点

事项:公司公布2014年年报,全年实现营业收入268.9亿,同比增长27.7%,净利润35.4亿,同比增长30.3%,对应EPS2.67元,符合预期。公司拟每10股送10股,同时每10股派发现金股利8元(含税)。

平安观点:

业绩持续高增长,产业发展服务贡献逐年提升:报告期内公司营收同比增长27.7%,净利润同比增长30.3%。由于低毛利率开发项目在2013年充分结算,公司园区住宅开发毛利率同比提高1.4个百分点。高毛利率(96.7%)的产业发展服务收入同比增长51%,占比由11.3%进一步提升至13.5%。两者合计拉动公司整体毛利率提升2个百分点至35.8%。目前公司签约园区已达26个,2014年新增签约投资额502亿,同比增长27.1%,按照30%落地率、45%的落地分成率估计,未来可贡献产业发展服务收入约67.8亿,为2014年产业发展实际收入的1.9倍,预计未来产业园区收入占比将进一步提高,拉动整体毛利率进一步回升。

销量目标超额完成,2015年稳健前行:公司2014年实现销售额512.5亿,销售面积581.5万平,同比分别增长37.0%和66.3%,超额完成500亿目标。剔除园区回款后销售额436.7亿,同比增长46.3%,显着高于行业前20强21%的平均水平。受产品结构调整影响,全年剔除园区回款后售价7510元/平,较2013年均价(8538元/平)下降12.0%。其中产业园区住宅均价7403元/平,城市住宅销售均价9209元/平,较2013年分别下降15.9%和上涨26.8%。公司计划2015年销售额615亿,同比增长20%。

我们认为公司在经历三年35%以上高速增长后,适当放缓销售增速目标,更利于公司夯实基础,未来奔上更高的平台。同时在住宅开发面临中长期拐点背景下,放低销量规模要求,更利于集中火力发展盈利能力更强且更具前景的产业发展服务业务。

年末拿地逐步发力,新开工持续高增长:受市场大环境低迷影响,公司全年土地投资亦相对谨慎,新增建面464.1万平米,同比下降35.3%,其中12月单月投资173.3万平,占比达37.3%,年末市场回暖背景下公司拿地投资明显发力。全年需支付地价款73.7亿元,为同期销售金额(剔除园区回款)的16.9%,较2013年均值(27.9%)下降11.1个百分点。平均楼面地价1588元/平,较2013年上升36.7%,占2014年销售均价的21%,仍处于较低水平。全年新开工面积749万平米,同比增长57.2%,新开工大幅增长为2015年可售提供保障。

产业发展服务升级加速,持续受益京津冀一体化和首都新机场建设。公司年内与通用航空、京东、北斗等达成合作,构造产业共赢生态圈,产业联盟模式实现跨产业复制。短期来看,产业共赢生态圈构造有助于拓展公司在各产业链的客户资源储备,同时相关产业的落地投资将给公司带来直接收益;中长期来看,未来可参与投资优质园区企业,分享企业未来成长。同时公司与清华大学等高校达成合作,形成高校与产业间的枢纽,有助于加快高校成果的对接转化。公司主要园区布局在京津冀地区,持续受益京津冀一体化和首都新机场建设带来的政策机遇。

财务杠杆持续提升,融资成本有望下行。由于公司园区开发模式的特征,初期需替政府垫付土地整理、基础设施建设等资金,随着拓展园区的增加,公司近年持续加大财务杠杆,长短期借款较年初大幅增加67亿至175亿,延续了公司2012年以来主动加杠杆的举措。受此影响,报告期末公司净负债较年初大幅上升7.5个百分点至86.9%。剔除预收款后的资产负债率较年初上升6.8个百分点至46.1%。期末整体融资金额302.0亿,平均融资成本9.64%,处于龙头公司中较高水平,公司此前已申请注册发行20亿中票,并公布70亿定增方案,未来有望实现高成本资金的逐步替换。在手现金161.9亿,为短期借款和一年内到期长期借款总和(98.0亿)的76%。期末预收款较期初增长25.7%至439.8亿,后续业绩有支撑。

维持“强烈推荐”评级。预计公司2015-2016年EPS分别为3.54元和4.70元,当前股价对应PE分别为14.8倍和11.2倍。公司销量稳健增长,产业发展服务业务升级加速,持续受益京津冀协同发展带来的政策发展机遇,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:销售低于预期风险。