伊利股份:全球布局进入发力时;净利润率仍有空间

9月25-26日伊利公司引进的意大利纯进口品牌“培兰”全脂牛奶1L装首先进入电商渠道天猫商城销售,售价9.9元(4折),27-30日继续以11.9元价格进行优惠价格发售,25-28日短短4天销售3.05万盒,而欧德堡是天猫销量最大的进口牛奶,1L装欧德堡月销量11.34万盒(售价11.9元,原价25元),伊利股份的“培兰”特惠销售取得了良好开局。“培兰”短期不会贡献利润,但公司对费用投放效率的管控使得该产品亦不会对利润构成拖累。公司运作进口牛奶更多是从战略角度考虑,进口奶在很长时间内都将是满足国内牛奶需求的补充,“与狼共舞”而不是完全走在对立面,而是完成全球资源布局的跨国性大乳企的理性选择,只有在进口奶市场占有一定份额,才能同时在国产和进口牛奶上掌握话语权和定价权。伊利股份严格控制进口奶的销售渠道,只在电商渠道销售,直接影响进口奶主销渠道的生态,同时也避免了进入其他渠道对自身常温奶的影响。1L装“培兰”之后,预计还会有其他规格产品陆续进入。

支撑评级的要点.

进口奶在线上渠道会持续有存在空间。完成全球布局的跨国性乳企将在线上同进口奶进行直接竞争获取份额,争夺话语权。市场放大了进口奶的冲击,却低估了企业从全球布局中的受益,企业需要从已经开始的全球经营当中证明自己。

今年行业促销力度在供给增加和原料价格下降作用下有所加大,但从收入和费用处理综合情况来看,公司费用成本控制情况仍然较好。2季度单季度收入增速环比提高4.71个百分点,销售费用率同比下降0.56个百分点。我们认为当前乳业的竞争格局会使得龙头企业的销售费用率有持续下降的空间,因为我们判断龙头公司的广告费用投放已经接近无死角,费用率随着销售规模上升而下降。而毛利率方面,我们认为结构的贡献仍然能够持续,因此我们认为公司净利润率还有提升空间。

评级面临的主要风险.

管理层持股解禁后减持的预期始终存在;存货减值处理情况不同于其他企业;食品质量安全始终如剑在悬。

估值.

以2015年21倍市盈率估值,维持目标价36.00元,维持买入评级。