太极集团:南充土地回购进度超预期,其它土地处置加快

事件:公告称公司子公司太极集团四川南充制药有限公司于近期收到搬迁补偿金6800 万元,整体搬迁工作将于2015 年12 月31 日前完成。 南充制药生产基地搬迁进展超预期。子公司南充制药公司占地面积47.72 亩, 根据南充整体城市规划和南充制药扩能改造需要,南充制药拟将生产基地整体搬迁至西充县多扶工业园配套园区。南充市政府支付南充制药整体搬迁资金1.15 亿元(含土地使用权及地面建、构筑物),整体搬迁工作将于2015 年12 月31 日前完成。本次南充制药搬迁补偿有两点超出我们的预期:其一是搬迁进展,我们之前预期南充制药搬迁可能在15 年才开始进行,但目前进展有所加快,剩余款项约4700 万元年底到账概率较大;其二是每亩土地补偿款项单价超预期,本次南充制药厂址搬迁补偿约为240 万元/亩,远高于我们在前期深度报告中估计的100 万元/亩。

加快盘活集团内部资产,大幅降低期间费用。1)全国国企改革看重庆,重庆国企改革看太极。在国家、重庆倡导的混合所有制改革背景下,估计15 年上半年启动股权再融资,引进海外实业战略投资者及管理层持股、融资金额用互补充流动资产或外延式扩张。2)通过处置西南药业、桐君阁壳资源将获得巨大现金流以偿还贷款。西南药业已拟处置,估计桐君阁或将相继处置,2个壳公司将为其带来约8-9 亿现金偿还贷款。3)巨额盘活土地资产偿还贷款降低财务费用、管理费用。除涪陵制药厂的搬迁补偿总额15 亿外,估计2 年将逐渐有其它土地资产剥离,补偿金额应该不低于20 亿。本次南充回笼资金6800 万,预计其他地方土地搬迁补偿也将加快。最终目标其财务费用降至约6000 万,减少无形资产摊销3000-4000 万。

下半年业绩或将持续好转:1)子公司西南药业业绩或将恢复。目前该公司新版GMP 认证已经结束,第2季度收入同比增长13%。估计下半年收入增速将明显好于上半年,尤其主打产品盖保世宁、吗啡缓释片、布洛芬等销量出现快速增长;2)子公司桐君阁转型还将继续,且上半年效果明显。由于配送相比批发业务的毛利率更高,如能继续扩大其配送业务,则公司医药商业业务板块毛利还有望进一步提升;3)藿香正气口服液增长可持续。该剂型属于市场独家销售,且为“基药+低价药”双跨品种,市场增长空间较大。如排除上半年季节性影响因素,预计藿香正气液全年销售增长约30%。该产品属于低价药目录,估计有30-40%的提价空间。

估值分析与投资策略。预计14-16 年EPS 分别为1.19 元、2.24 元、2.00 元,对应PE 分别为11 倍、6 倍、7 倍。我们认为:15 年扣非后净利润恢复到2.5-3 亿,且14 年-16 年均有巨额非经常性收益,因此其市值被严重低估,预计6-12 个月市值将恢复到100 亿以上。国资、公司改革积极性高,估计明年可能启动混合所有制改革,如果启动再融资估计公司市值很可能突出120 亿。太极的投资机会,不仅是公司价值重估,更是混合所有制国企改革及核心产品快速增长。维持“买入”评级。

风险提示:1)桐君阁停牌时间点迟于预期;2)政府土地拆迁回购速度低于预期;3) 藿香正气口服液提价低于预期。