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唯品会:指引 “放雷”?不怕,有回购救场

来源:海豚投研 2024-05-23 11:02:06
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当季业绩并不差,只是下季度指引太过疲软

(原标题:唯品会:指引 “放雷”?不怕,有回购救场)

北京时间 5 月 23 日美股盘前,唯品会发榜了 2024 年第一季度财报,概括来看当期业绩实则不差,但对下季度的指引有些疲软或太过保守,详细要点如下:

1、客单价走高保住 GMV 增长:本季度唯品会 GMV 同比增长约 8%,虽较前几个季度有明显的放缓,但仍是稍跑赢行业增速,并且相比本不高的预期也略微跑赢。表现并算不上差。

价量拆分来看,本季度唯品会的订单量和活跃用户数分别下降了 3% 和 1.6%,呈现出略微收缩的状态,客观来说并不喜人。但在用户提纯和 SVIP 比重提高的驱动下,客单价同比 12% 的提升仍是保住了 GMV 的增长。并且结合营销费用的明显减少,用户下降也更像是公司在不利天气环境下主动收缩的结果。

2、营收虽不佳,毛利则是匹配 GMV 增长的:虽然 GMV 增长并不差,但本季总营收仅同比增加 0.4%,市场预期虽也仅为 1.3%,实际表现仍是更差。其中商品销售收入同比略降 0.3%,而其他服务性收入同比则增加了 13%。可以推测,3P 业务比重应当是提高的。

此外,唯品会本季毛利润 65 亿,同比增长了 11%毛利润的增长和 GMV 增速是大体匹配的,也匹配高毛利 3P 业务收入提高的情况。因此,收入结构变化使得财报上营收增速明显偏低,并没影响公司实际的盈利增长。

3、营销投入节省,经营利润小超预期:费用层面的主要关注点 -- 本季营销费用支出为 6.9 亿,而上季度和去年同期支出都在 8 亿以上。市场也因此预期会支出 8.5 亿,可见在意识到逆风的天气和服装需求后,公司是灵活的主动收缩了投入。因此 “碍眼” 的月活用户数减少,在营销费用主动收缩下,也不再那么难看。即便减少买量投入,唯品会的核心用户群里仍是稳固,足以带动公司平缓增长的。

其他费用上,本季履约费用占营收比重仍维持在 7.2% 的相对高位,较去年同期提高了 0.7pct,也暗示了退换货频率较高的情况。

最终实际不差的 GMV 增长传导到了不俗的毛利润增速,加上公司灵活节省的营销费用,帮助公司本季实现的经营利润达 27.6 亿,比预期高出 2.6 亿。

4、最大雷点:展望二季度,公司指引营收区间在负增长 5%~0%,而市场预期的增速则为 +5%。呈现了方向性上的差异。 原本在逆风的一季度过后,市场是有期待二季度增长能有所改善的,实际却指向了更差的情形。如果不是公司有意压低预期,二季度指引差基本是无可辩驳的,也是本次业绩会的最大雷点。

海豚投研观点:

由于一季度国内天气偏冷,市场对唯品会 1Q 的业绩已放低了预期,实际表现上,营收略微跑输(比预期略少了 3 亿)。不过,GMV 增速实际达到 8%,仍是小幅跑赢行业增长,收入增速跑输 GMV 应当是由于 3P 营收占比提高,和退货率的影响。更反映实际增长的(GMV)并不算差,且剔除收入结构变更的影响后,毛利润增速实际也是和 GMV 匹配的。

经营数据上,活跃用户和下单量同比负增长确实不好看,GMV 增长主要靠客单价提升驱动。但在用户提纯,超级 VIP 比重提高的情况下,客单价走高是个合理的中长期趋势。 并且明显减少的营销费用支出,也体现出公司是在外部环境不佳的情况下,主动降低了买量,用户下滑也不再那么不可以接受。

而在并不差的毛利润增长,和节省的营销费用共同帮助下,经营利润还是比预期高出 2.6 亿。

因此,单从 1Q 业绩来看,在本不高的预期下实际表现并不差。关键的问题出在对 2Q 的营收指引是同比下滑-5%~0% 的。这实实在在是市场外的坏消息。但也不能排除公司是有意压低市场预期,也有利于公司的回购。

从股东回报上,一季度回购了 $0.12 亿,基本聊胜于无。但公司此次声称 24 全年至少要回购 $5 亿,对应当前市值大约 5.5% 的回报率。再假设 24 财年同样支付 $2.5 亿的股息,那么合计回报率达 8.3%,相当可观。

但从过去几个季度的经验,公司在股价相对较高时(比如 $16 以上)时的回购意愿并不高。因此业绩偏弱,指引不高,股价回调,公司会更有愿意回购支撑股价时介入,不失一个确定性较高的机会。

以下为财报详细情况:

一、用户减少提纯,客单价走高保住 GMV 增长

本季度唯品会 GMV 同比增长约 8%,虽较前几个季度有明显的放缓,但原本市场预期就不高,实际增长仍是稍跑赢行业大盘的,并不算很差,也高于市场预期 7% 的增速。

据公司先前的沟通,本季增长放缓主要因为天气较冷,换机春装销售不佳导致的。

价量驱动因素上,本季度唯品会的订单量却是同比下滑了 3%,不增反降,相比之下市场是预期 3% 的正增长的。

本季度唯品会的季度活跃用户也是同比减少了 1.6%,净减约 70 万人。月活用户减少解释了订单量负增长的原因。

订单量同比减少 GMV 却仍有不错增长,背后就是客单价的明显提升。本季平均客单价达到 294 元,同比增长了 12%。可以看到自己 23 年 2 季度以来,唯品会的客单价一直程明显走高的趋势。我们认为 SVIP 用户比重提高,更好的退还货服务驱动了这个趋势。

二、营收看似弱,毛利则和 GMV 增长相匹配

尽管 GMV 增长尚不错,收入增长却不尽人意。本季总营收仅同比增加 0.4%,市场预期虽也仅为 1.3%,但实际增速还是更差。其中商品销售收入同比略降 0.3%,而其他服务性收入同比则增加了 13%。

实际上,自去年以来公司的 GMV 和收入增速间存在着持续的差异,背后原因应当还是 3P 渠道占比平缓提高,和 SVIP 比重提升后退货率走高导致的。

毛利上,本季公司实现毛利润 65 亿,同比增长了 11%,可见毛利润的增长和 GMV 增速是大体匹配的。过去几个季度都是围绕这 GMV 增速有上下 3pct 的波动。换言之,因收入结构变化使得财报上营收增长降速,并不影响公司的盈利增长。

三、营销投入节省,经营利润小超预期

费用角度的主要亮点是,营销费用支出为 6.9 亿,而上季度和去年同期支出都在 8 亿以上,市场预期也因此达 8.5 亿。仅此一项就节省出 1.6 亿的额外利润。此外,原本有些 “碍眼” 的月活用户数减少,在对应营销费用也明显收缩下,就不再那么难看。至少表明,即便减少买量投入,唯品会的核心用户群里仍是稳固,且足以带动公司平缓增长的。

其他费用上,本季履约费用占营收比重仍维持在 7.2% 的相对高位,较去年同期提高了 0.7pct,也暗示了退换货频率较高的情况。

最终尽管财务上营收增速不佳,但实际不差的 GMV 增长,传导到了不俗的毛利润增速,比预期多出约 2 亿,同时面对不太好的天气和购衣需求,公司也很灵活的减少了营销费用,又节省出 1.6 亿。因此公司本季最终实现的经营利润达 27.6 亿,比预期高出 2.6 亿。加上其他非经营收入并扣费后的净利润则为 23.2 亿。

<全文完>

海豚投研过往【唯品会】研究:

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2024 年 2 月 29 日财报点评天寒衣贵,唯品会无愧 “小而美”

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