三季报最新机会藏在哪？

2026年三季报已经全部披露完毕。这份成绩单，和半年报反差很大：上半年A股盈利还在往上走，到三季度，全A单季归母净利润直接转负。

可一旦把金融板块拿掉，故事就完全不一样了：非金融板块三季度依旧录得11.4%的增长，前三季度累计增速17.4%。一边是负增长，一边是两位数高增，同一个A股，正在上演两套截然不同的盈利叙事。

这一轮盈利回落到底是什么成色？行业分化走到哪一步？今天我们借着中金这份《三季报业绩回顾》，拆开这份财报成绩单看一看。

以下为主要内容

一、增速掉头：全A转负，账要算在金融头上

先看总量数据。2026年前三季度，全A、金融、非金融归母净利润同比分别为+8.2%、-1.4%、+17.4%。

单看三季度，三者增速依次是-10.7%、-29.9%、+11.4%，全部较二季度有所回落，全A单季利润再度转负。

中金提示，金融板块是这一轮最大拖累：非银金融盈利同比回落超90%，其中证券受成交额持续缩量的拖累，利润下滑17.5%；保险则叠加权益市场波动与高基数因素，直接由盈转亏。

换句话说，全A那个-10.7%的难看数字，很大程度是被行情拖累出来的。

非金融板块虽然还保持正增长，但内部冷暖不均。中金统计，三季度超过半数行业盈利负增长；电子、有色、石油石化、基础化工、计算机这五个行业，几乎撑起了非金融板块全部的盈利增量。

上下游的分化同样刺眼：上游盈利增长37.7%，中游同比下滑20.2%，下游增长32.8%，中游企业压力明显更大。

这里有个容易踩坑的数据：科创板三季度盈利同比+444.7%。中金特意标注，这个口径包含长鑫科技上市的扰动，剔除之后增速回落至77%。新股并入会抬高板块整体增速，不能直接拿来当做板块景气判断依据。

站在价值投资视角看：非金融11.4%的增长，本质是少数行业扛起来的。只看总量会误以为整体业绩不错，摊开行业才会发现，多数上市公司三季度日子并不好过。

二、业绩质量：ROE底部确认了，但量还得熬

比起短期增速高低，更值得深究的是盈利质量：这一轮修复，是实实在在的基本面回暖，还是单纯的短期价格波动？

中金测算的数据显示，三季度非金融ROE(TTM)，相比2025年四季度回升约0.8个百分点；全A整体仅回升0.25个百分点，金融板块ROE持续下行至8.45%。

中金判断，历经四年下行周期，非金融ROE阶段底部大概率确认，驱动主要来自利润率：非金融净利率(TTM)环比又提升0.3个百分点，上游升到7.59%，已越过2022年高点。

但修复有明显短板——资产周转率小幅走弱，新经济持平，传统老经济还在往下滑。

翻译成大白话：周转率没有抬升，意味着终端需求放量的逻辑还没兑现。这一轮利润变好，靠的是涨价，不是卖得更多。

ROE层面同样分化明显：有色、电子连续两个季度改善，ROE分别抬升至20.1%、12.7%；农林牧渔、非银、公用事业处在跌幅前列，中游板块边际走弱，传统内需和消费依旧偏弱。

三、产能周期：钱开始花了，但要分清花在哪

相比盈利回暖，资本开支是更靠前的前瞻信号：企业愿意扩产，代表它们对远期订单有预期。

A股非金融资本开支自2025年四季度转正，前三季度整体增长5.3%；筹资现金流占营收比重这个领先指标，从2025年初开始降幅持续收窄，对后续资本开支仍有支撑。

赛道之间的选择完全不同。AI的扩产浪潮还没有停下：计算机、电子三季度资本开支增速分别达到65.5%、36.3%。

传统行业内部也出现分化：建材、有色、交运的资本开支领跑，三季度增速64.0%、49.9%、44.2%。

地产、公用事业、基础化工投入偏谨慎。也有成长赛道在收缩，传媒、军工的资本开支同比下滑。

这里有一个很关键的认知：资本开支增加不等于看好，缩减也不等于看空。

中金提醒，经过过去三年的去产能，不少行业已经慢慢靠近供需平衡；而光伏、汽车链这类前期供给严重过剩的赛道，持续压缩资本开支，这不是撤退，是出清。

往更深一层看，中金认为资产负债表修复，是本轮基本面改善的底层支撑：剔除地产之后，非金融企业总资产、合同负债、存货、在建工程同步回暖。其中TMT各项指标加速上行，也印证AI产业链目前还处在扩产期，远没到收获兑现的时候。

四、往后的方向：成长拼壁垒，周期等出清

往后看，中金的判断是，四季度盈利仍会分化，AI硬件高增但要警惕产能集中投放；与此同时，大量行业正在缓慢完成产能出清，供需再平衡依旧是未来1-2年自下而上选股核心线索。

中金继续从景气成长和周期改善寻找机会线索。

先说成长这头，比的是壁垒。

中金表示，AI硬件业绩普遍还高增，但部分领域增速已放缓，往后内部分化加剧：壁垒不高、产能投放快的环节风险更大，而需求确定、产能瓶颈解不开的才受益。

中金主要提及了光通信、半导体方向、上游受电力瓶颈约束等行业，以及创新药。

再看周期这头，比的是出清进度。

中金建议结合产能周期找供需改善的领域：化工、石化、工程机械；有色金属基本面较好，但要防美联储紧缩对金融属性的冲击。

纯内需板块的回暖节奏偏慢，还需要持续观察。这条赛道不能赌短期价格反弹，要等产能出清到位、经营指标实实在在拐头。

……

总体来看，中金这份三季报的判断可以浓缩成一句：总量盈利回落只是表象，结构分化与产能周期位置，才是核心线索。

上游与AI还处在持续扩产阶段，供给压力在慢慢累积，景气赛道里低壁垒的细分，要提防远期供给冲击；而越来越多传统行业供需逐步走向平衡，缺口持续收敛，这部分才是值得耐心蹲守的窗口。

中金预计四季度盈利分化还会延续。当下市场估值已回落至历史均值以下，赔率在改善，胜率依旧要交给时间。

参考研报：

中金公司《三季报业绩回顾》

PS:本文内容仅为观点分享，不做投资建议。