锴威特16.5亿收购大客户，溢价接盘亏损资产，标的估值“过山车”

证券之星 李若菡

近日，锴威特(688693.SH)宣告拟以16.5亿元收购其重要客户——晶艺半导体100%股权，同时拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金。

证券之星注意到，本次收购前，晶艺半导体存在多起股权转让，期间标的估值波动幅度较大，并出现股东“高价入股、低价退出”的反常操作。此番溢价收购之下，晶艺半导体盈利能力不容乐观，毛利率持续走低，现已陷入亏损。加之锴威特自身业绩连续亏损、造血能力堪忧，这笔交易能否真正实现协同效应，尚存较大不确定性。

估值波动大，部分股东高买低卖

公告显示，锴威特以发行股份及支付现金的方式，收购晶艺半导体有限公司(以下简称晶艺半导体)100%股权。本次交易价格为16.5亿元，其中股份支付对价9.01亿元，现金支付对价7.49亿元。截至2026年一季度末，锴威特货币资金及交易性金融资产共计4.48亿元，收购存在资金缺口。

账面资金不足的背景下，锴威特向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金不超过9.01亿元。其中，7.49亿元用于支付交易现金对价，7500万元用于支付中介机构费用及相关税费，7700万元用于补流。换言之，本次收购所需现金对价全靠融资筹措。

以2026年2月28日为评估基准日，晶艺半导体100%股权的评估值为16.5亿元，增值率为304.24%。证券之星注意到，在本次并购前，标的公司发生多笔股权转让，而标的估值的大幅波动引发外界关注。

具体来看，2025年12月，李伊珂及关联方决定退出标的公司，并向高鹏翼盛、腾元投资、华天集团、芯联启辰、陈艺琴转让股权，价格为12.25元/注册资本，对应估值约6.51亿元。

三个月后(2026年3月)，上述五位接盘方以7.56元/注册资本的低价，集体出让晶艺半导体部分股权，受让方为标的公司员工持股平台、创始人易坤及一众高管，对应估值约3.78亿元。而到本次锴威特发起收购时，晶艺半导体估值增至16.5亿元，波动较大。

除了估值大幅波动，更令市场疑惑的是部分投资方的反常交易操作。公告显示，高鹏翼盛、腾元投资、芯联启辰三家机构早在2023年10月便入股晶艺半导体，彼时入股成本高达68.6元/注册资本，三位股东“高价入股，低价卖出”的操作令人费解。

标的毛利率连降，客户及供应商集中度双高

公告显示，晶艺半导体是一家采用Fabless经营模式的功率半导体企业，主要专注于电机驱动类和电源管理类功率IC及模块等产品。

值得注意的是，锴威特与标的公司自2019年建立合作，近三年均为公司前十大客户，其主要向公司购买FR MOSFET。2025年，锴威特对晶艺半导体的销售额为2819.11万元，占比为11.07%，为锴威特第一大客户。

证券之星注意到，标的公司的营收规模虽优于锴威特，但盈利能力堪忧。结合交易双方财务指标来看，2025年，锴威特营业收入为2.55亿元，晶艺半导体营收为3.5亿元，后者体量相当于前者的1.37倍。

不过，晶艺半导体毛利率不仅出现下滑，还陷入亏损。2024年、2025年、2026年1-2月，标的公司毛利率分别为65.87%、62.53%、58.48%；归母净利润分别为4925.79万元、-1984.29万元、-7285.2万元。对于去年亏损原因，公司称受股份支付影响。

不仅如此，标的公司客户和供应商集中度双高的风险亦不容忽视。2024年、2025年、2026年1-2月，晶艺半导体对前五大客户销售收入合计占当期主营业务收入的比例为63.23%、65.26%、73.96%。同期，该公司对前五大供应商采购金额占当期采购总额的比例分别为84.01%、81.84%、92.35%。

需要指出的是，本次交易设有业绩承诺，业绩承诺方承诺晶艺半导体芯片定制化量产业务2026年、2027年累计净利润不低于2.55亿元；自研业务2026年至2028年实现收入分别不低于3.35亿元、4.52亿元、5.66亿元，三年累计不低于13.53亿元。

交易完成后，锴威特账面将新增约9.04亿元商誉，占净资产比例高达53.28%(未考虑配套募资)。这也意味着若晶艺半导体业绩未达预期，公司将面临大额商誉减值风险。

连年亏损，现金流持续“失血”

证券之星注意到，锴威特当前业绩表现亦不容乐观。

公开资料显示，公司主要产品包含功率器件及功率IC 两大类，同时也为部分客户提供芯片设计及工艺开发等技术服务。

上市当年即2023年，锴威特的业绩出现大幅下滑。受行业周期等因素影响，功率半导体市场整体表现低迷，公司收入出现收缩，同比下滑9.19%，降为2.14亿元。同时，受产品销售价格承压及费用增长的影响，公司归母净利润同比下滑70.89%，降为1779.5万元。

2024年，锴威特收入持续下滑，净利润同比由盈转亏。报告期内，公司营业收入为1.3亿元，同比下滑39.12%；归母净利润为-9721.68万元。2025年，随着半导体市场复苏，公司下游市场逐步回暖，公司营收虽有所修复，但行业竞争加剧导致公司产品售价与毛利率承压，公司尚未实现扭亏，当期录得亏损9078.26万元。

截至2025年末，锴威特未弥补亏损已达实收股本总额的三分之一。其中，功率IC业务作为公司的第一大收入来源，毛利率同比下滑了38.97个百分点，降为46.42%。2026年一季度，锴威特盈利能力持续承压。受研发投入增长及库存坏账减值计提增加等因素影响，公司净亏损金额为1801.53万元，同比亏损加剧。

不仅如此，应收账款和存货的增长对公司的现金流造成影响。公司的存货由2023年的1.38亿元增至2025年的1.47亿元；应收账款由0.95亿元增至1.19亿元。截至2026年一季度末，公司的存货和应收账款进一步增至1.71亿元及1.27亿元。2025年及2026年一季度，公司经营活动现金流量净额为-9523.73万元、-4829.9万元，处于“失血”状态。

亦有分析指出，在标的持续亏损、PPA摊销侵蚀利润、自身造血能力不足三重压力下，锴威特整合难度不容小觑。(本文首发证券之星，作者|李若菡)