“卷王”恒生电子：利润五年原地踏步，超高研发投入的尽头在哪？

2019年至2023年，恒生电子营业收入由38.72亿元增长至72.81亿元，增长88%，而其净利润由14.16亿增长至14.24亿元，几乎原地踏步，这五年，恒生电子发生了什么？

3月25日，恒生电子发布2023年年报，2023年，公司实现营业收入72.81亿元，同比增长11.98%，净利润14.24亿元，同比增长30.5%。实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 14.48 亿元，同比增长 26.51%。

同时，公司毛利率和净利率都有不同程度的提升。2023年，该公司毛利率为74.84%，同比上升1.28个百分点；净利率为19.82%，较上年同期上升2.59个百分点。从单季度指标来看，2023年第四季度公司毛利率为79.28%，同比上升3.08个百分点，环比上升7.59个百分点；净利率为28.01%，较上年同期下降11.83个百分点，较上一季度上升17.03个百分点。

但时间拉长来看，其毛利率、净利润率逐年下滑，且净利润从2019年同比增长119.39%后，就在14亿上下波动。究其原因，除了会计准则的变化，该公司银行存款及各项金融资产余额占其总资产比重过高，而这部分带来的收益极其不稳定。行业竞争格局变化之下，恒生电子研发、管理等费用持续走高。

三项费用持续走高，金融资产价值变动对利润影响依然较大

作为一家金融科技产品与服务提供商，恒生电子主营收入来源于软件产品销售收入，及各类平台服务、应用服务、运营服务、数据服务等增值服务收入。

2023年，恒生电子各项业务营收依然平稳增长，根据公司年报，除了财富科技服务、资管科技服务、财富科技服务为该公司营收最高的三大业务，还有风险与平台科技服务，数据服务、创新业务、企金、保险核心与金融基础设施科技服务等业务。其中，财富科技服务营业收入17.34亿元，毛利率77.27%，比上年增长4.27%，增速放缓。

该公司解释称，市场对现有产品需求放缓，对信创类产品需求未完全释放，竞争有所加剧。可见，一直被寄予厚望的信创类产品，短时间打开局面，还有困难。

增速最快的业务为企金、保险核心与金融基础设施科技服务板块，主要为银行的企业金融业务、保险公司的核心业务及各类金融基础设施提供科技服务，板块营业收入7亿元，同比增长23.10%，但该板块毛利率较低，仅为36.35%。此外，风险与平台科技服务、数据服务业务增速也较为稳健，均超19%，两项业务营收对业绩贡献有限，分别为5.1亿及3.85亿。

整体上，恒生电子营收增长11.98%，然而，公司另一项指标增长更快，那就是研发费用。2023年，恒生电子研发费用26.61亿元，同比增长13.42%。研发费用、管理费用和销售费用构成恒生电子最主要成本费用支出，2023年，这三项费用共计42.04亿元。该公司称，研发费用和管理费用增加主要系本期人员薪酬、差旅费及业务费用增长所致。到报告期末，恒生电子在职员工总数已经达到13189人。

2018年至2023年，恒生电子这三项费用增长迅速，分别为27.33亿、29.73亿、23.89、33.78亿、38.33亿及42.04亿。快速增长的费用，使得恒生电子的利润没能和营收同步增长。

此外，长期以来，投资收益、政府补贴及公允价值变动对公司利润影响巨大，这也是被广大投资者所诟病的。从2023年的财报来看，这一状况并没有根本改变。截至2023末，公司以公允价值计量的金融资产35.43亿元，银行存款24亿元。

2023年，恒生电子投资收益3.14亿元，其他收益2.97亿元，公允价值变动收益-1.57亿元，共计为该公司贡献了4.53亿元的收益。2019年至2022年，该项收益分别是8.7亿、9.14亿、9.8亿以及3.82亿。近两年，股票市场表现不佳，让该公司的投资收益大幅缩水。

高研发投入保持领先地位，盈利水平高于同行

2014年，浙江融信完成对恒生电子集团的收购，马云成为恒生电子的实控人。2019年4月，浙江融信转让其持有的恒生集团 100%股权，蚂蚁金服直接持有恒生集团100%股权。公司最大股东仍为蚂蚁科技，截至2022年9月底共持有公司20.72%的股份。

在被阿里控股前，恒生电子在行业已经处于垄断地位。根据公司2012年报，其在基金、证券、保险、信托资管领域核心市场占有率分别达到93%、80%、90%、75%，在证券账户系统、证券柜台系统、银行理财业务平台、信托核心业务平台、期货核心系统的市场占有率分别达到57%、43%、85%、41%、42%。

金融软件和信息技术服务业经过多年的发展和沉淀，行业竞争状态已经形成较为固定的格局，呈现一超多强、寡头垄断的局面。该领域主要有恒生电子、金证股份、赢时胜、长亮科技等。

数据显示，至2019年，恒生电子在基金(集中交易系统)、证券(集中交易系统)、保险(投资交易管理系统)、信托(投资管理系统)、银行(综合理财平台)、期货(交易管理系统)市场占有率则为85%、45%、90%、85%、73%及31%。

从市占率来看恒生电子属于壁垒极高高度垄断的地位。

但市场竞争在加剧，恒生电子面临市场竞争风险，如互联网金融科技公司、传统金融机构的金融科技子公司等行业新主体，对于优秀金融科技人才的争夺。市场也开始担心诸多头部券商自建系统，或者与其他公司合作开发。

其实，该领域内主要公司业绩表现也较为亮眼，金证股份金融行业业务营业收入由2019年的15亿左右增长至2022年的23.25亿元，赢时胜则由2019年的6.56亿增长至2022年的13.73亿，长亮科技营收由2019年的10.87亿增长至2022年的18.87亿。

当然，恒生电子在销售营收规模、净利润、毛利率任然领先于同行。

在当前竞争逐渐激烈的市场环境下，为保持行业领先地位，恒生电子逐渐加强新产品研发、提升员工薪酬水平、制定有力绩效奖励体系、建立多层次中长期激励体系，增加对人才的吸引力。

从近几年的数据可以看出，恒生电子研发费用远远高于同行。公司在年报中表示，新兴技术的发展日新月异，如人工智能、大模型、区块链、大数据、云计算等。如果公司不能保持高强度的研发投入，把最新技术成果与应用场景相结合，提升产品竞争力，有可能在技术上落后，产品性能下降。

2023年，恒生电子又抛出员工持股计划。此计划参与员工不超过328人，股份来源为公司回购专用证券账户回购的股份，受让价格为19.72元/股。

小结：2023年，恒生电子的营收和净利润均录得增长，也超过了部分机构的预期，但依旧增收不增利，其中较大原因是超高的研发投入、销售费用等。不可否认，研发投入对夯实公司龙头地位有较大作用，只是，研发成果无法及时转化成为市场收入，对公司财务和市场表现产生不利影响。此外，恒生电子复杂的金融资产配置和广泛的投资布局，让公司的盈利前景变得难以捉摸。