木林森(002745)：朗德万斯品牌驱动全球照明巨头步入快速成长期
类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：刘凯/石崎良 日期：2021-05-19
木林森是全球照明行业的引领者和中国照明制造业的领导者。自1997 年设立，木林森一直致力成为卓越的全球化照明企业，以“品牌战略”和“核心智造”为战略理念，践行“世界级照明制造+全球化照明品牌与渠道+多层次全球性平台"的模式。2020 年，公司实现收入173.8 亿元和归母净利润3.0 亿元。其中，2020年以品牌与渠道为主的成品业务实现收入115.8 亿元、以制造为主的LED 材料业务实现收入55.8 亿元。此外包括深紫外线LED、深紫外线芯片、MiniLed 与硅基黄光LED 等在内的其它业务贡献收入2.3 亿元。
品牌与渠道业务包括朗德万斯和木林森两大品牌。公司2018 年以前以LED 封装业务为主，2018 年因并购朗德万斯，成功转型为以下游LED 制造业务为主。目前公司品牌与渠道的成品业务包括两大品牌：(1)朗德万斯品牌(国外)： 2020年实现收入103.10 亿元，收入占比59.32%，“朗德万斯”品牌产品主要定位于家居与办公照明、工业照明及工业照明系统、智能家居业务及健康照明四大板块；(2)木林森品牌(国内)：在LED 照明领域深耕二十多年，在持续布局LED 照明主业的基础上，大力发展UVC 深紫外、空气净化器、教育照明等业务，2020 年实现收入12.71 亿元，占比7.31%。
“欧司朗”高端品牌与“木林森”制造成本优势相结合有望驱动木林森步入快速成长通道，通过关停并转等举措，朗德万斯盈利能力将趋于提升。公司在2018年并购海外百年照明企业欧司朗通用照明品牌“朗德万斯”以来，对朗德万斯全球的业务和结构进行优化和重整。通过关停并转等手段，目前公司已将朗德万斯海外18 家工厂关闭了17 家，只剩1 家俄罗斯工厂，提前完成了制造环节的重组工作。通过将海外高成本低灵活性的采购全面转移到国内，朗德万斯不仅能与木林森LED 产业链上的布局协同联动，而且其全球的员工数也从高峰期的9000多人减少到目前的3000 多人，人员成本大幅下降。朗德万斯2020 年Q1-Q4、2021Q1 净利率为5.1%、-1.9%、2.7%、6.8%、8.2%，盈利能力已趋于提升。
我们认为到2025 年朗德万斯净利率水平有望提升至10-12%，从2021 年起至2025 年朗德万斯收入有望保持约20%复合增速，且由于受益于朗德万斯盈利水平的提升，木林森21Q1 已实现净利润2.97 亿元，同比增长165%。
盈利预测、估值与评级：我们预计公司2021~2023 年净利润分别为12.26/16.17/22.47 亿元，对应PE 为17X/13X/9X。我们看好公司作为LED 全球照明领军企业发展前景，首次覆盖予以 “买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧风险；朗德万斯的整合风险；国际贸易摩擦风险。
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