山东药玻(600529)：各项业务稳健增长 净利率持续提升
类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：盛丽华/陈灿 日期：2021-04-29
事件：公司发布2020年年报及2021年一季报，2020年全年实现营收34.27 亿元(+14.53%)，归母净利润5.64 亿元(+23.06%)，扣非净利润5.53 亿元(+22.78%)；实现基本EPS 为0.95 元。公司拟向全体股东每10 股派发现金3.00 元(含税)。
公司2021 年一季度实现收入9.26 亿元(+21.71%)，归母净利润1.56 亿元(+ 14.90%)，扣非净利润1.51 亿元(+13.51%)。业绩符合预期。
Q4 收入快速增长，全年各项业务表现平稳。公司四季度实现收入11.15 亿元(+33.47%)、归母净利润1.50 亿元(+27.70%)，增速相较于前几季度以及去年同期均有较大幅度提高，预计主要是一致性评价需求逐渐旺盛以及预灌封销售贡献。
全年来看，模制瓶收入13.99 亿元(+11.74%)，其中模抗瓶销量29.17 万吨(+4.35%，下半年逐步恢复)，预计一类模制瓶增速相对稳健，展望未来，随着公司2020 年突破了一类模抗瓶轻量薄壁技术壁垒，其具备优越的性能以及相对于相同材质管制瓶产品的价格优势，在注射剂一致性评价进程之中有望获取丰厚订单。
棕色瓶收入7.55 亿元(+5.73%)、销量21.07 万吨(+8.94%)，单价基本稳定。预计国外棕色瓶市场保持稳定，国内棕色瓶市场回暖，销售量同比增加14%左右。公司棕色瓶市场基础较好，近年来国际市场增量较快。
丁基胶塞收入2.15 亿元(+1.60%)、销量49.04 亿支(+19.39%)，随着胶塞产能的增加，公司加大了功能性胶塞产品的研发和销售，但均价下滑较多，预计主要是受地方小企业竞争影响。公司正通过开发卡式瓶用柱塞、铝帽等产品来丰富我们的产品系列及逐步拓展胶塞类制品的应用范围。
管制瓶收入1.75 亿元(+17.04%)、销量15.70 亿支(+21.66%)；安瓿瓶收入0.45 亿元(+29.97%)、销量17.18 亿支(+39.39%)，销量稳步提升体现了公司多年技术经验积累和平台优势。在中性硼硅玻璃管方面公司正在拉管二车间着手研制，后续若良品率达到设计水平形成原材料自产，有望大幅提升管制系列的盈利能力。
铝塑盖塑料瓶收入0.49 亿元(+41.14%)、销量7.27 亿支(+41.84%)，均价保持稳定。其他业务收入7.89 亿元(+32.45%)，其中预灌封全年销售近2000 万支(+159%)。新冠疫苗的开发将使得国内预灌封市场需求实现爆发式增长，目前公司已经与中国生物制药集团、科兴中维、康希诺等企业达成多项疫苗包装的合作，未来有望充分释放预灌封产能。
毛利率受新收入准则影响，净利率保持稳定提升趋势。20 年全年公司整体毛利率为33.56%(-3.35pct)，主要是由于执行新收入准则，与合同履约直接相关的运输费等作为合同履约成本调整到营业成本核算，对应金额为1.32 亿元，若扣除实际毛利率为37.40%(+0.50pct)。
以扣除运输费成本后的拆分来看，20 年各项业务毛利率分别为模制瓶毛利率为47.22%(+0.59pct)、棕色瓶36.97%(+0.21pct)、丁基胶塞32.10%(-8.31%)、管制瓶14.07%(-11.02pct)、安瓿瓶4.16%(-14.07pct)、铝塑盖塑料瓶28.61%(-2.85pct)。原材料方面煤炭由于市场供需平稳，平均价格稳中略降；纯碱受产量增加，市场供给充足影响，平均价格有所下降；石英砂受地方政府矿产资源保护政策和环保政策的影响,及公司为提高产品质量加大优质石英砂采购量的影响，平均价格有所上涨；丁基橡胶受中美贸易战的影响，平均价格一直在高位运行。
费用端全年销售费用若加回运输费的费用率为6.63%(-1.01pct)，主要是收入规模扩大效应以及差旅费有所减少；管理费用率5.38%(-0.57 pct)，主要是职工薪酬和差旅费减少；研发费用率3.91%(-0.33pct)，研发投入绝对值保持稳健增长；财务费用率0.17%(+0.73pct)，主要是受汇兑损失增加影响。全年公司净利率16.47%，同比提升1.14pct。
一季度海运影响下仍实现稳定增长。公司一季度收入和净利润增速稳健，根据年报，在考虑到疫情以来海运费暴涨(部分航线的涨价幅度甚至达到之前的5-10 倍之多)对公司一季度产品销售的冲击，如公司模制瓶系列产品在印度占比接近60%，而印度当地企业竞争充分，价格水平很低，因四季度以来海运费高企导致公司产品出口竞争力大幅度下降；此外人民币升值对出口利润造成了很大的影响，一季度实际业绩表现较为优异。Q1 净利率达到16.87%，同比有所下滑。
公司为国内药用玻璃龙头企业，利润有望保持快速增长。21 年公司一类模制瓶产能有望进一步扩充，在一致性评价需求旺盛的情况下，预计销量有望保持稳定提升趋势；预灌封同样有望受益于流感疫苗订单和新冠疫苗需求，公司目前正扩建原有产能，21 年有望实现满产满销，预计于22 年产能扩建完毕也将有较大增量；此外棕色瓶出口稳定增长、丁基胶塞产能扩至60 亿支，公司未来业务有望保持快速增长。
盈利预测：公司是国内药用玻璃龙头，多年来经营稳定增长，各项业务市场竞争力强劲。预计公司21-23 年归母净利润分别为7.04/9.53/10.97 亿元，对应PE 分别为36/27/23 倍，维持“买入”
评级。
风险提示：产品订单量不及预期；产能扩建进展不及预期；产品降价压力大于预期。
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