房地产行业：结算毛利率仍在下行 销售毛利率有望企稳
类别：行业 机构：国金证券股份有限公司 研究员：赵旭翔 日期：2021-04-27
行业点评
房地产：近期上市公司进入一季报披露时间，根据已公布一季报的15 家房地产公司(A 股中wind 行业类房地产开发分类)数据，其中60%房企1Q结算毛利率较1Q2020 下降。克尔瑞销售top10 房企中，万科、招商蛇口均披露了一季报情况。万科1Q 实现营收622.6 亿元，同比+30.3%，权益净利润12.9 亿元， 同比+3.4%， 结算毛利率20.4%， 较去年同期下降10.9pcts，较2020 年全年下降8.8pcts；招商蛇口1Q 实现营收126.7 亿元，同比+7.4%，权利净利润6.7 亿元，同比24.2%，结算毛利率21.5%，较去年同期下降0.68pcts，较2020 年全年下降1.84pcts。结算毛利率下滑问题自2019 年年报开始体现在房企报表中，主要是由于大多数房企2016-2017 年因错估政府房价调控而拿错高价地，因此结算利润率受到拖累。预计未来1-2 年结算毛利率仍将继续下行。但随着负利润率的项目正逐步消化，房企调整对未来房价涨幅至合理预期，前瞻指标销售毛利率将企稳改善，行业基本面正在恢复。
非房地产：我们近期发表了华住(HTHT)深度报告，认为华住在运营和盈利能力上表现领先于同行，是因为华住能够用互联网思维解构传统行业，重视用户流量，打造领先产品，具备持续技术创新能力。具体而言，是基于以下几点认知： 1)流量壁垒：具备互联网流量的领先意识，重视且深度挖掘会员价值。公司通过会员积累+精心运营，16 年打造私域流量壁垒。目前拥有1.69 亿会员；会员贡献夜间量比例(76%)，19 年数据位列全球十大酒店集团TOP1。2)用户至上：真正理解用户体验，形成卓越产品力和品牌力。①齐全且清晰的品牌矩阵，满足差异化需求。②具备快速升级更新能力，重构产品和服务环节，在用户关键体验环节做到倾斜投入，打造标杆产品力。③物业选址精准，以加盟扩张迅速圈地取得优势地位。3)领先行业的效率：持续的IT 技术创新降低成本，提升运营效率和盈利能力。通过IT技术，有效提升客户体验并实现人房比0.17，明显低于行业水平；提升单店收入，控制人力成本及渠道销售费用，净利率水平明显高于行业。
投资建议
当前行业结算利润率下行已充分体现在股价中，同时热点城市的调控对开发商的量价模型影响有限。受益于行业供给侧改革等影响，预计2021 年往后销售利润率将企稳回升。目前房地产股票估值处于历史低位，基本面处于恢复阶段，我们认为 2021 年是板块长期估值提升的起点。房地产重点推荐万科 A、保利地产；非房重点推荐复星旅游文化、华润万象生活、中天精装。
风险提示
房地产调控超预期收紧；销售毛利率恢复低于预期
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