证券之星 晶澳科技：光伏进入爆发期 组件集中度加速提升助力抢占更多份额

核心观点：

全球光伏新增装机量未来五年将保持25%的高速增长(蛋糕越来越大)

光伏组件行业集中度将快速提升(龙头将切更多比例份额)

晶澳通过融资扩产将提升全球份额(晶澳切更多比例份额)

光伏组件

主营业务：太阳能电池组件(占营收90%以上)

晶澳科技主营业务包括太阳能电池组件、电站运营和其他业务，2016-2019年组件业务营收占总营收比例在90%以上，组件业务是核心。

行业地位：组件出货量全球第二

2019年晶澳组件出货量10.26GW，海外占比73%，全球市占率8.55%，PV InfoLink数据显示，晶澳全球出货量2019年蝉联全球第二，是全球组件龙头厂商。

技术领先：研发投入高 电池组件性能行业领先

数据来源：华泰证券

近三年公司研发投入占营收比例保持在5%左右，和隆基(5.28%)处于行业第一梯队，经过持续的高投入，结出累累硕果，截止2019年，公司已获得授权专利779项，发明专利107项。目前晶澳科技量产的主流组件功率达到450W+，PERC量产电池效率达22.9%，电池组件的功率和转换效率都处于行业领先水平。

近十年现金流都是正数优于同行

公司是近十年唯一保持经营性现金流为正的组件龙头企业，并且2016年至今经营性现金流稳步增长，经营状况优于同行。

护城河：垂直一体化、较强的品牌实力、遍布全球的渠道

1、垂直一体化：降低生产成本提高利润 增强抵御风险能力

公司是业内贯彻垂直一体化最彻底的公司，已经具备“拉晶/铸锭、硅片、太阳能电池、太阳能电池组件”的光伏制造全产业链生产能力，产能自给率高于一线组件厂商的平均水平，硅片、电池、组件等规模均处于行业前列(2019产能分别为11.5GW、11GW、11GW)，电池产量在2015-2018年排名全球前二。垂直一体化让企业的各个环节可以用成本价供货，不仅能降低生产成本提高利润，还能保证供应链的稳定性，增强抵御市场风险能力，公司的电池和组件已经是全球前二，巨大的规模优势可以优化公司的资源配置，提升管理能力，让各业务发挥协同效应。这一切让公司的议价能力更强。

2、较强的品牌实力

晶澳科技荣获媒体和权威机构评选的“2019 年全球最佳表现组件制造商”、“2019年欧洲顶级光伏品牌”、“2019 年澳洲顶级光伏品牌”，这些荣誉就是公司品牌的彰显，是技术和实力的体现。组件直接面向终端客户，品牌实力非常重要。

3、建立强大的遍布全球的渠道

公司在国外拥有13个销售网点，销售网络遍布120个国家和地区，并且通过了中国CQC、美国/加拿大 ETL、日本JET、英国 MCS、德国 TÜV SÜD 、印度 BIS，韩国 KS等国家地区或国际一流机构的认可认证。

公司还与全球光伏集成商和优质电力公司建立稳定的合作关系，公司和欧洲、美国、日本、墨西哥、印度等国光伏电站开发商都有密切的合作关系，都已经合作多年，为未来拓展海外业务打下坚实基础。

未来公司发展的主要逻辑

逻辑一：光伏平价时代来临 光伏将升级为成长行业 未来五年将保持25%的高速增长

国际可再生能源机构(IRENA)数据显示，2010年全球光伏度电成本为0.37美元/kWh，2019年已经下降至0.05美元/kWh，9年爆降86%，

数据来源：华泰证券

2019年光伏度电成本40美分/千瓦时，所有能源里面成本最低，光伏进入平价时代，2019年是转折点，光伏发电不仅具有环保特性，现在还具有经济性，随着技术的进步，成本会继续下降，光伏的经济属性将不断增强，环保又经济将成为杀手锏，光伏将开启快速发展的黄金时代。

全球光伏将蜕变为成长行业 并且进入稳定增长状态

资料来源：兴业证券

2019年之前，光伏度电成本较高，发展倚靠补贴，而政策呈现波动性和变动性，光伏行业也呈现巨大的波动性，之前光伏是明显的周期行业，然而，2019年全球光伏进入平价时代，补贴将逐渐退出，光伏的经济性能将发挥主导作用，不再受到补贴影响以后，光伏行业将在经济性和环保性推动下升级为成长行业，未来随着技术的进步，度电成本越来越低，全球对光伏的需求不断增长，光伏还将进入稳定增长状态。

未来五年全球光伏新增装机将保持高达25%的年化增速

资料来源：兴业证券

兴业证券预测全球光伏新增装机在2020年将达122GW，2025年预计将增长至368GW，未来五年复合增速高达25%，进入高速增长时代。

新增的光伏系统都要用到大量的光伏组件，受益于新增光伏装机的快速增长，光伏组件的需求也会保持快速增长。晶澳科技是全球光伏组件的龙头企业，将充分受益。

逻辑二：光伏组件行业集中度加速提升 晶澳全球市占率快速提升

1、组件行业集中度将加速提升

数据来源：兴业证券

目前全球光伏组件行业比较分散，2019年全球组件第一名市占率仅12%，随着光伏进入平价时代，光伏行业将呈现爆发式增长，组件龙头企业凭借技术、品牌、渠道、规模优势、融资环境等优势将大规模扩产，行业集中度将加速提升，中小组件生产商将逐渐退出市场，中小组件厂商的份额将被龙头厂商瓜分。光伏组件行业TOP3市占率在2018年仅22%，2019年提升为23%，兴业证券预计，2020年将提升为48%(翻一倍)，2021年有望提升至59%，晶澳作为龙头企业将充分受益。

2、晶澳科技全球市占率将快速提升

数据来源：证星研究院

晶澳出货量全球排名在过去七年快速提升，2013年排名第十，2014年提升至第四，2018年跃居全球第二，在过去七年保持快速提升状态。

数据来源：华泰证券

公司提出三年市占率目标：公司2020年的市占率目标为10%-13%，2021年目标为15%-17%，2022年目标为18%-20%，全球市占率目标逐年快速增长。

3、通过融资大规模扩产 将目标变为现实

公司2019年借壳天业通联回归A股，拥有更加优良的融资环境，公司以低成本获得大量资金，不断扩大产能，2019年至今扩产34GW拉棒和切片，27GW电池、16GW组件，合计投资269亿元。

9月15日公司公告扩大投资，分别为晶澳太阳能年产1GW拉晶及5GW切片项目、曲靖晶龙电子材料年产20GW拉晶及切片项目、新设越南项目公司年产3.5GW高效太阳能电池项目、晶澳(扬州)太阳能年产6GW高效太阳能电池项目、晶澳太阳能越南有限公司年产3.5GW高功率组件项目，合计投资103.9亿元，占最近一期经审计净资产比例130%，130%大家感受下。

2020年至2021年，公司组件有望形成23GW、35GW的产能，销量有望达到15GW、30GW左右，通过国内优良的融资平台，公司在未来会不断融资扩大产能，将目标变为现实，晶澳科技在全球组件的市占率将快速提升。

上面研究了基本面，下面证星研究院分析一下估值

我们证星研究院使用曾朵红(2019新财富电力设备第二名)的数据，曾朵红给出2020-2022年的净利润分别为15.06亿、21.16亿、26.47亿，增速为20.3%、40.5%、25.1%，对应10月9日的收盘价，晶澳科技目前对应2020年利润的市盈率为34.92，PEG为1.23，我们证星研究院认为目前晶澳科技的估值和增速是匹配的，目前估值不贵。对于光伏行业市场有分歧，很多人认为光伏估值较高，因为他们认为光伏是周期行业。而我们证星研究院认为，光伏行业不是周期行业，已经升级为成长行业，光伏行业目前估值不贵。