大参林(603233)：深耕华南铸龙头 布局全国稳推进
类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：崔文亮/李昌幸 日期：2020-11-22
看好药店行业未来高景气度
药店是不可或缺的医疗终端，2019 年零售药店端占比正在逐渐增大，并一改之前缓步下降的趋势，增速为7.1%高于公立医院。特别是2020 年爆发的新冠疫情以来，药店作为抗疫的前哨站，为广大居民提供了极为重要的用药和防护保障。2020 年Q1全国药店零售市场销售额规模1165 亿元，同比增长5.5%，增速创近6 个季度新高。
长期趋势：连锁度提升进行时
国内药店零售行业经过多年的发展，药店数量有了质的飞跃，从2006 年的近32 万家增长为2019 年的52.4 万家，而其中作为突出的就是连锁药店的增长。从药店增量上来看，2006 年至2019 年增加20.4 万家，而单单连锁药店就增加了16.8 万家，贡献度高达82.4%。可以说，中国药店这十几年的发展史就是连锁药店的增长史。但相较于医药商业更为成熟的发达国家，对标美日60%以上的药店连锁率，中国还远远不够。中国药店连锁率提升的趋势是确定的，空间是巨大的。
短中期催化剂：政策加持，处方外流走上快车道处方外流是长期确定性方向,无论从政策推动上还是今年来的数据，处方外流都在进行时态。但自医院药品“零加成”以及带量采购等重磅政策推行以来，随着药品价格的压低和医院药占比的限制，药厂会将渠道重心转移至院外市场，处方外流走上快车道。对比日本医药分离的发展历程，明显可以看到国内的医药分离借鉴了日本的经验，结合国内的带量采购力度及事业编制体系，我们判断国内的医药分离速度会快于日本，预计到2028 年，总处方外流的规模将超过7200 亿元。零售药店作为院外重要的承接方，零售药店达到5000 亿元。
“零售”+“药”+“店”，零售药店是门好生意“零售”+“药”+“店”，三个关键词各有各的属性：“零售”中“人、场、货”是永恒的主题；药品的特殊性可以延伸出“药”最为关键的两点商品性和医疗服务性；“店”的仓储性成为了最基本的属性，通过买卖商品差价赚取利润。
因此，从这6 大属性出发，归纳出未来零售药店发展的九大维度：
人：销售能力、服务能力、物流能力；
场：门店扩张能力、处方外流布局能力、地域布局能力；货：品种管理能力、医保门店数量、门店分级。
这九大维度既彰显药店行业的不可或缺性和不可替代性，同时也是判断药店的未来发展框架。
大参林：深耕华南，布局全国，看好大参林扩张加速+高毛利可复制性
1. 大参林已经在耕耘地区站稳脚跟，全国布局进入加速期。
大参林的优势区域广东、广西以及河南已经初具规模，市占率分别为第一、第二和第三，随着进一步扩展和下沉，贡献持续的增长动力。同时加速开拓其他区域，2019 年东北、华北及西北地区的新增门店也实现了零突破。公司自2017 年上市以来现金流充裕，未来并购扩张规模可期。
2. 品类管理上，公司特色的参茸滋补业务顺应在华南地区市场需求，模式提升门店盈利能力，使得其平效十分亮眼，随着扩张的加速和管理的精细改善，华南区域的高平效有望被复制。
3. 处方外流布局中，大参林各项布局均有所涉及，尤其是在处方流转平台上，成为梧州、钦州、广州、郑州、肇庆、阳江等首批进驻医院平台、处方信息平台、零售药房的三方平台处方药外流合作药房，为后续处方外流进一步深入提供经验。
盈利预测与投资建议
我们预计， 公司2020~2022 年收入分别为142.84/182.55/229.98 亿元， 分别同比增长28.21%/27.80%/25.98% ， 归母净利润分别为10.46/13.35/16.90 亿元， 分别同比增长48.83%/27.64%/26.62% ， 对应2020~2022 年PE 分别为56X/44X/34X。考虑到公司继续深耕华南布局全国，行业龙头地位凸显，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
风险提示
政策调整不及预期；处方外流规模不及预期；药店扩张不及预期。
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