卫星石化(002648)：布局聚丙烯新材料 烯烃行业巨头冉冉升起
类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：傅锴铭/裘孝锋 日期：2020-06-01
事件：
5 月30 日，卫星石化公告，公司在浙江省平湖市与独山港区管委会签订《项目投资协议书》，将投资6 亿元在独山港区进行工业项目投资扩建，主要从事年产30 万吨聚丙烯新材料(研发生产改性聚丙烯)、25 万吨双氧水(含电子级双氧水)项目。项目计划在2020 年9 月开工建设，2021 年12 月投产运营。
点评：
布局聚丙烯新材料，拓展产业链下游。
高性能聚丙烯材料发展快速，国内高熔指的熔喷料聚丙烯在疫情期间，受口罩等防护材料的带动，呈现供不应求的局面。改性聚丙烯材料技术进步迅速，如燕山石化应用氢调法新技术在聚丙烯装置上直接产出熔喷专用料，由于生产程序化繁为简，采用大装置生产，大幅提升了生产效率降低了成本。
此次公司新增30 万吨聚丙烯新材料，是在C3 产业链下游的延伸和发展。
公司PDH 和乙烯项目副产大量氢气，双氧水项目是利用副产氢气的绝佳出路之一。并且芯片等电子产业在国内发展迅速，也带动了电子级双氧水需求的增长。
PDH 的低油价极限生存能力得到验证，2020Q2 聚丙烯价格强势。
PDH 盈利在3 月大幅回升，PDH 的低油价极限生存能力得到验证。4 月以来，受口罩材料需求暴增的影响，聚丙烯纤维料价格暴涨，带动聚丙烯价格普遍上涨。公司生产的聚丙烯PPH225，可用于改性做成熔喷料，二季度呈现供不应求局面，预期2020Q2 公司PDH 至聚丙烯盈利将显著提升。
我们认为，轻烃裂解在烯烃的几种制备途径中具有成本优势，如果油价低位，丙烷价格也会低位，PDH 的盈利能力仍有保障。公司现有两套共90万吨PDH，45 万吨PP，45 万吨丙烯酸和48 万吨丙烯酸酯，15 万吨SAP产能，C3 产业链配套完整，一体化成本优势显著。并且公司在2020Q3 将投产18 万吨丙烯酸和30 万吨丙烯酸酯，C3 产业链竞争力将进一步得到增强。
C2 项目具备高成长性，投产将铸就烯烃巨头。
乙烷裂解制乙烯路径的成本优势突出。美国MB 乙烷维持低位，在3 月底最低价格降至70 美元/吨，5 月底为160 美元/吨左右。乙烷裂解项目具备长期竞争力盈利空间，并且跟油价存在正相关关系。公司中长期最大的看点是250万吨乙烷裂解制乙烯项目的高成长性，按照烯烃的总产能计算，公司2020 年底烯烃产能的增量是现有体量的1.4 倍，250 万吨全部投产后烯烃产能增量是现有体量的2.8 倍。公司连云港石化项目和公司美国项目都在稳步推进中，一期125 万吨预期2020 年底投产。
维持盈利预测，维持“买入”评级。
基于对公司乙烷裂解制乙烯项目的看好，我们维持公司2020-2022 年EPS为1.24 元、2.40 元和3.81 元，当前股价对应PE 为11/5/3 倍。维持 “买入”
评级和目标价18.06 元。
风险提示：
乙烷裂解制乙烯项目不及预期的风险；聚丙烯价格大幅下行的风险；丙烯酸景气度下行的风险。
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