中信特钢:收购兴澄特钢,特钢“航母”整体上市
中信特钢 000708
研究机构：申万宏源 分析师：姚洋 撰写日期：2019-11-21
中信特钢(原大冶特钢)是国内装备最齐全,生产规模最大的特殊钢生产企业之一,业绩稳定抗风险能力强。公司背靠国内最大特钢集团中信泰富特钢集团。2018年公司特钢钢材产量达到229万吨,近五年单季度毛利率在12%上下波动。单季度归母净利润自2009年以来一直为正,即使是在行业整体最为低迷的2015年,也实现了持续的盈利。
收购兴澄特钢实现集团特钢资产整体上市。1)兴澄特钢拥有完整特钢产业链。兴澄特钢拥有“四大制造基地”+“两大原料基地”,1200多万吨特钢生产能力,形成沿江沿海产业链战略布局,拥有从原材料资源到产品、产品延伸加工、终端服务介入的完整特钢产业链。2)吨钢盈利能力优异,业绩高增长。兴澄特钢2018全年吨钢毛利和吨钢净利1063和410元,同比增长212和225元,较合并前大冶特钢分别高371和187元。盈利能力高于合并前大冶特钢。3)增强上市公司持续盈利能力,减少关联交易。收购完成后上市公司2018年毛利率、净利率、净资产收益率分别上升3.64、2.04、6.71个百分点。兴澄特钢前两大客户为关联方新冶钢和合并前大冶特钢,收购可有效减少上市公司关联交易。
特钢广泛用于高端制造业,是高新技术领域中的重要材料。国内特钢占比低,高端特钢依赖进口。当前国内特钢占比4.75%,同期日本占比达24.53%,全球占比10%-15%。同时不少高端钢铁品种无法自给自足,每年需进口特钢约占国内特钢产量10%,进口平均价格远高于国内钢价水平。我国特钢产量中长期增长空间巨大。特钢占比随制造业发展提高。中国制造2025大背景下,我国高新技术企业数量和工业增加值快速增长,势必拉动高端特钢需求增长。当前油气投资回暖,国家拟建管网公司,拉动管线钢需求增长。中长期看,随着我国特钢生产技术的不断进步,对标全球特钢平均占比,有100%-200%的增量空间。
高管持股彰显自信。员工持股平台持有兴澄特钢10%股权,估算增资资金融资杠杆比例为2.9:1,表明管理层对兴澄特钢的信心。提产降本增效,成长性凸显。1)“浴火重生”青岛特钢。青岛特钢搬迁后,拥有100万吨左右炼铁和炼钢潜在产能扩充能力,在兴澄特钢优秀的管理能力和激励机制下,未来盈利能有望进一步接近兴澄特钢江阴本部。2)受益油气投资回暖的靖江特钢。一方面当前油气投资回暖,公司无缝钢管产品将受益,另一方面,兴澄特钢与靖江特钢一江之隔,铁水和钢坯原料直接运输至靖江特钢厂区,弥补靖江特钢短流程生产成本过高的短板。
由于上市公司完成对于兴澄特钢的并购,实现中特集团特钢资产整体上市,高管员工持股将激发公司成长性,青岛特钢和靖江特钢通过降本增效有巨大的盈利提升空间。同时公司拟收购兴澄特钢剩余13.5%的股权,预计年内有望完成,增厚EPS。暂不考虑兴澄特钢剩余股权的收购,维持盈利预测,预计公司2019-2021年归母净利润分别为46.75、52.18和57.20亿元,对应EPS1.57、1.76、1.93元/股。当前股价对应2019-2021年PE分别为14、12和11倍。公司近十年(重组前)PE平均为16.2倍,中值为14.3倍。考虑到中特集团特钢资产整体上市后资产质量和成长性有较大提高,我们认为公司的估值中枢将上移。综合考虑我们给予公司2020年15倍的目标估值,对应20.93%的上涨空间,维持“买入”评级。
风险提示:制造业投资和工业增加值增速大幅下滑;国际贸易 摩擦。
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