人福医药:核心主业稳健增长,经营性现金流大幅改善
类别：公司研究 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：杜佐远,苑建 日期：2019-09-09
业绩符合预期,核心主业持续稳健增长。19H1收入和净利润增速分别为19.1%、-32.9%,扣非净利润增速28.1%;净利润同比下滑主要是去年同期出售非核心资产,非经常性损益2.5亿元;扣非净利润增速28.1%,主要是管理费用和销售费用率同比下降,利率增加导致财务费用较去年同期增加1个亿;经营性现金流净额同比增加246.1%,主要是公司通过银行票据支付采购款减缓现金流出,同时收回已剥离公司的部分往来款所致。19H1重要子公司业绩拆分:1)宜昌人福收入约19.6亿,净利润约5亿,收入和利润增幅均在20%以上;2)Epic收入3.6亿,增速48.5%,亏损1100万元,环比持续改善,预计全年盈亏平衡;3)葛店人福收入2.9亿,增幅8.7%,4200万净利润,增速74.9%;4)新疆维药收入2.9亿,净利润4000万,同比增速78.6%;5)武汉人福收入2.8亿,净利润3300万元,收入大幅下滑,净利润与去年同期基本持平;6)北京巴瑞收入6.4亿元,净利润1.3亿元,收入和净利润与去年同期基本持平;7)湖北人福收入32.5亿元,净利润6100万元,利润增速10.2%;8)乐福思收入8.2亿,净利润584万。我们认为随着核心主业持续高增长,非核心业务剥离回笼现金,下半年业绩有望加速。国家政策导向降低实体企业融资成本,利率下行是未来趋势,公司有望受益。
多科室推广&医保放量&新品获批在即,麻药业务开始提速。宜昌人福预计19年收入/利润增速超20%,未来三年利润端增速有望保持20%-25%之间:1)销售团队不断壮大,从原来的几百人到现在3000多人,多科室推广开拓ICU、肿瘤、疼痛、妇产等科室,持续提升单个医院使用量;2)氢吗啡酮、纳布啡17年纳入国家医保后快速放量,预计19年氢吗啡酮收入增速60%,纳布啡收入增速80%,瑞芬太尼17年医保目录取消手术麻醉限制,全年收入增速20%左右;3)在研重磅品种磷丙泊酚、瑞马唑仑申报生产,19-20年有望获批上市,阿芬太尼报生产已纳入优先审评,年底有望获批。随着新品纳入医保,和逐步获批,宜昌人福将实现“大麻药布局”(麻醉镇痛+镇静),麻药业务有望提速。
麻药提速+归核化,19年业绩将反转。未来三年麻药持续高增长(预计19-21年麻药权益净利润6.6/8.1/10亿元),18年资产出售金额约8.4亿元,19年继续归核化,降低负债率,叠加利率下行是未来趋势,公司财务费用有望降低。不考虑19-21年出售子公司带来的投资收益,预计19-21年净利润7.2/9.7/12.6亿元,对应19-21年PE22/16/13倍,19年起业绩明显提速。通过分部估值法,20年合理市值270亿元(20年PE28倍),一年70%空间,维持“买入”评级。
风险提示:归核化力度和进展不及预期;归核化中途放弃转向继续投资并购;新品上市不及预期;产品销售不及预期等风险。
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