机构解读：基建投资增速可能触底反弹
7月23日，国务院常务会议召开。会议提出，积极财政政策要更加积极，稳健的货币政策要松紧适度。
本次会议引发市场广泛关注，有分析认为，货币政策的表述中，尤为值得关注的两点提法：一是保持适度的社会融资规模，二是疏通货币信贷政策传导机制。
前者可能意味着社融余额增速持续回落的过程将阶段性结束，下半年表外融资对社融增速的拖累将有所减缓。后者意味着下半年货币政策的主要矛盾焦点是如何提高政策传导机制。改变当前宽货币紧信用的割裂局面需要财政政策、结构性改革措施的配合，货币政策孤军奋战难以解决此种困境。
另外，下半年财政政策有必要更加积极，投资依然是政府稳定经济的不二法门。其中“引导金融机构按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求”，表明优质城投平台违约风险将明显下降。
分析人士预计，下半年投资需求将有所改善，制造业投资在企业进一步减负后增速将继续回升，基建投资剧烈下滑的局面将结束。年内经济失速下滑风险明显下降。
招商宏观张一平、高明：国常会明示下半年政策动向
1、尽管今日的国常会新闻稿的主要篇幅用于财政政策，但我们首先还是要提示投资者注意会议对货币政策尤为值得关注的两点提法：一是保持适度的社会融资规模，二是疏通货币信贷政策传导机制。对于前者，这可能意味着社融余额增速持续回落的过程将阶段性结束，那么动力来自哪里？是进一步增加表内信贷投放还是表外融资负增长趋缓？结合上周五一行两会的最新监管政策取向，我们认为下半年表外融资对社融增速的拖累将有所减缓，剧烈去杠杆的风险下降，结构性去杠杆依然是当前去杠杆工作的指导方针。对于后者，我们在此前的报告中已经提示，下半年货币政策的主要矛盾焦点不是还有几次定向降准，而是如何提高政策传导机制。改变当前宽货币紧信用的割裂局面需要财政政策、结构性改革措施的配合，货币政策孤军奋战难以解决此种困境。这正是本次国常会提出“更好发挥财政金融政策作用”意义所在。
2、上半年财政数据显示过去6个月的财政政策并不积极，根据形势变化相机抉择是我国政策调整的传统逻辑，因此下半年财政政策有必要更加积极，投资依然是政府稳定经济的不二法门。从积极的方向看，加大针对小微企业和经济新动能的减税降费力度不出意外。财政支出力度也将较上半年扩大，会议明确指出，有效保障在建项目资金需求，其中“引导金融机构按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求”，表明优质城投平台违约风险将明显下降，同时合规的PPP项目也将“重出江湖”。而1.35万亿地方专项债将是下半年财政支出扩张的重要资金来源。
3、货币和财政政策向积极方向调整，是不是意味着去杠杆暂停呢？国常会继续强调“坚决出清‘僵尸企业’，减少无效资金占用。继续严厉打击非法金融机构及活动，守住不发生系统性风险底线。”这表明去杠杆工作不会暂停。另一方面，针对小微企业被误伤的不利局面，会议提出加快国家融资担保基金出资到位，在定向降准的基础上再增加财政政策手段来缓解小微企业融资难题。
4、这次政策调整的另一个问题是政策又走上老路？我们认为不是，首先会议强调“坚持不搞‘大水漫灌’式强刺激”、“定向调控”，因此社融增速不会大幅反弹，而是与名义GDP增速保持合理关系，不会大幅超过名义增速。其次，推动有效投资的领域在于补短板、增后劲以及惠民生，房地产政策未见放松，政策受益于主体是新动能、小微企业和居民部门，这与以往财政刺激有明显区别。第三，这次积极财政政策着力点是减税降费而非扩大支出，而老路的重点显然在于扩大财政支出。
5、根据本次国常会的最新政策动向，我们预计下半年投资需求将有所改善，一方面新动能占主导地位的制造业投资在企业进一步减负后增速将继续回升，另一方面基建投资剧烈下滑的局面将结束，基建投资需求将边际改善，民间投资的贡献将进一步提高，配合消费的压仓石作用，年内经济失速下滑风险明显下降。
华泰宏观李超团队：国常会财政更积极基建将触底反弹
【积极的财政政策更加积极，受益基建相关行业】
国务院总理李克强7月23日主持召开国务院常务会议，部署更好发挥财政金融政策作用，支持扩内需调结构促进实体经济发展；确定围绕补短板、增后劲、惠民生推动有效投资的措施。我们在《政策调整是核心变量——2018年三季度大类资产配置报告》提出，下半年的关键点在于通过相关政策刺激扩大内需，将经济增速控制在合理区间，避免产生系统性风险。未来如果政策以扩大内需为导向，并稳住基建投资，我们认为信用扩张的周期性行业会出现机会。国务院常委会议要求财政政策更加积极，印证我们判断，我们认为未来将受益基建相关行业，基建投资增速可能触底反弹。
【货币政策强调松紧适度，做好扩信用配合】
会议要求，稳健货币政策松紧适度，保持适度融资规模，保持流动性合理充裕；疏通货币政策传导机制，引导金融机构利用降准资金支持小微企业等，我们认为，当前货币政策的核心目标在于稳定社会融资增速，近期监管政策细则纷纷落地，相比之前市场预期一些具体规定也做了柔性处理。这些货币政策操作目标在于与扩大信用相配合。
【保障融资平台合理融资需求，利好城投债】
会议提出，引导金融机构保障融资平台公司合理融资需求。央行在《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》提出，对于过渡期结束后难以消化的存量非标，可以转回银行资产负债表内，人民银行在宏观审慎评估(MPA)考核时将合理调整有关参数予以支持。央行此前鼓励银行进行低评级产业债投资，我们认为城投债也是广义的产业债。我们认为在这些因素共同影响下，利好城投债。
【地方政府专项债发行为基建筹集资金】
会议提出，加快今年1.35万亿元地方政府专项债券发行推动早见成效。根据财政部数据显示，1-6月累计，全国发行地方政府债券14109亿元。其中，一般债券10436亿元，专项债券3673亿元；按用途划分，新增债券3329亿元，置换债券或再融资债券10780亿元。至少还有1万亿以上的专项债未发行。未来专项债的加快发行会为地方基建筹集资金。目前专项债主要分为土储债、公路债和棚改债，这三个领域将是基建发力的重要方向。
中信证券明明研究团队：扩内需政策明确方向
本次国常会议提出扩内需政策，是年内高层第二次。第一次是4月政治局会议提出扩大内需。而本次提出的时点更加重要，因为二季度数据出炉，GDP增速放缓，投资增速和工业增速不及预期，急需政策明确未来方向。特别是今年以来的经济下行压力与以往不同，受到融资收紧的影响非常明显，所以在外部冲击和国内压力的共同作用下，有必要通过宏观政策进行对冲，避免宏观经济和金融风险互相传导和放大。
所以，扩内需政策的必要性大大提高，特别是国常会议还提到引导金融机构利用降准资金支持小微企业等，引导金融机构保障融资平台公司合理融资需求；这也代表了目前经济中的薄弱环节，通过引导金融机构提供融资支持，有利于控制经济下行和企业违约风险。
另一方面，从政策信号来看，去杠杆向稳杠杆过渡。比如从上周五的货币政策长期宽松和监管文件边际放松的政策配合来看，去杠杆政策向稳杠杆过渡。《2018年一季度中国货币政策执行报告》提出国内宏观杠杆率趋于稳定是近期和未来一段时间内的特点，去杠杆的紧迫性相对放缓，防风险意识强化，这实际上符合央行今年以来的货币政策实践。
7月20日资管新规补充通知和理财 新规征求意见稿同样透露了监管政策在防风险方面的深思熟虑；7月23日人民日报头版刊发《结构性去杠杆稳步推进(经济形势年中看)》，明确提出“去杠杆初见成效，我国进入稳杠杆阶段”。央行在2018年一季度货币政策执行报告中透露的“去杠杆初见成效，稳杠杆成为下一阶段主要目标”逐步得到贯彻，在大额流动性投放下的货币政策转松、监管文件边际放宽下的监管政策配合，过去两年的金融去杠杆政策正逐步向结构性去杠杆和稳杠杆过渡。
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