IPO市场十大变化：创新企业审核标准不降环节不减，追高风险更大

资本市场拥抱新经济，IPO的发行审核格局在发生着微妙的变化，IPO堰塞湖减少了、依法全面从严监管强化了、新股常态化发行成惯例了、对市场参与各方的要求提升了。

IPO发行让资本市场“变了”，而这种改变正是基于监管者从严监管的一贯要求，用“四两拨千斤”的方式改变了困扰资本市场多年的新股发行“三高”、市场指数和新股发行开关挂钩等老大难问题。

先来看IPO环节的变化：

1、IPO堰塞湖水位大降。2016年以来，共有720家企业完成IPO，融资4650亿元。截至2018年5月底，IPO排队企业从2016年6月底的895家下降已到279家。其中，2017年以前申报、目前仍在排队的企业仅剩59家，其余均为2017年以后新申报的企业。

2、严格审核正常申报IPO的企业和申报IPO的试点企业，依法依规的对排队企业和创新试点企业开展审核工作，坚持发行审核条件、标准不降低，程序、环节不减少，对试点企业从财务和非财务角度，全方位、多维度依法进行审核。

3、证监会正在总结审核经验，结合新经济特点，完善发行审核的关注要点和标准，待成熟后将以适当形式对市场公布。

4、监管层对在审企业建立了现场检查机制。2016年底以来共对87家IPO企业进行现场检查。根据现场检查结果，先后向稽查部门移送4家企业涉嫌违法违规线索。

5、新一届发审委对IPO的审核更加全面和精细化，关注内容既包括营业收入、净利润、应收账款、存货、现金流等财务指标，也包括同业竞争、关联交易、资金占用、票据融资、第三方付款等非财务指标，还要关注公司治理结构、有无重大违法行为、信息披露合规性等基本发行上市条件。

6、在提高对发行人的质量要求同时，证监会也在强调着保荐机构的作用，通过行政监管措施、重大违法违规移送稽查、评级、制度规则等手段从政策源头避免保荐机构“只荐不保”，确保辅导和尽调等工作不走过场。

7、 在审核过程中，证监会持续督促保荐机构严格对照首发条件和信息披露准则，对在审IPO项目进行自查自纠，重点关注企业是否存在带病申报的情况。2017年，共有146家企业撤回IPO申请，2018年1月到5月底，共有136家企业撤回IPO申请。

8、在试点创新企业询价过程中，证监会明确表示要将充分发挥基金公司等专业机构投资者的积极作用，增强专业机构投资者在定价过程中的影响力。要求发行人及其主承销商根据企业各自的情况，科学设计发行方案，要求专业机构投资者切实发挥其在询价过程中的作用，发挥其专业优势，保持应有的独立、客观、审慎，实现试点创新企业的合理估值和定价。

9、创新企业存在投入大、风险高、易被颠覆等特点，加之A股历来有炒作新股、炒作题材的情形，创新企业上市初期可能出现被炒高之后出现较大幅度回落的风险。A股投资者要充分认清创新企业的投资风险，谨慎参与试点企业的投资，不要跟风炒作、盲目追高，有效控制投资风险。

关注点一：新股常态化发行降堰塞湖水位

过去几年间，新股停停发发让不少拟上市企业积累在IPO排队企业名单中，排而不审、审而不发饱受市场诟病，也让IPO发行成了惊弓之鸟，股指的波动就会左右新股发行的节奏，让原本正常发挥资本市场融资功能的作用陷入到了“发新股就是抽血”的怪圈。

2016年以来，在坚决严把资本市场入门关和充分考虑市场承受能力的基础上，A股实现了新股发行常态化，审核周期大幅缩短，审核效率明显提升，“堰塞湖”现象得到有效缓解。

一组权威数据显示，2016年以来，共有720家企业完成IPO，融资4650亿元。截至2018年5月底，IPO排队企业从2016年6月底的895家下降已到279家。其中，2017年以前申报、目前仍在排队的企业仅剩59家，其余均为2017年以后新申报的企业。

从目前的审核节奏来看，当前登陆发审会的均是去年9、10月份报送申报材料的企业，审核周期已降到七个月左右，审核效率明显提升。

关注点二：传统企业与创新企业一视同仁

自从资本市场提出拥抱新经济以来，在服务创新型试点企业方面，资本市场确实给出了较快的发行审核节奏，但节奏加快并不意味着发审标准的降低。

无论是正常申报的IPO企业，还是申报IPO或是CDR的创新型试点企业，都需要按照《证券法》《公司法》《首次公开发行股票并上市管理办法》《存托凭证发行与交易管理办法》等法律法规以及规范性文件的规定，严格审核，防止病从口入。

特别是对创新型试点企业依法依规开展审核工作，坚持发行审核条件、标准不降低，程序、环节不减少，对试点企业从财务和非财务角度，全方位、多维度依法进行审核。

这一点从此前已经披露的富士康招股说明书，和昨天刚刚公布的小米预披露更新文件可以看出一二。以小米为例，虽然小米审核进程较快，但昨天更新的预披露材料中，仅反馈意见就有84项，算上其中若干个分支问题，反馈意见超过了百项，这较传统的IPO企业反馈意见要多近一半。一般来讲，反馈意见多为30-50个。

具体来说，企业在境内上市需要符合主体资格、独立性、规范运行、财务会计、信息披露等多个维度的发行条件，有关条件细化后涉及诸多内容。

券商中国记者了解到，目前，证监会发行部正系统总结多年积累的审核经验，并结合新经济企业特点，完善发行审核的关注要点和标准，待成熟后将以适当形式对市场公布。

关注点三：现场检查发威，市场主体均勤勉尽责

发行环节对企业“多维透视”审核，不仅局限于案头工作和审核书面材料，还通过各种有效手段把情况摸清摸透，其中一个关键内容就是对在审企业建立了现场检查机制。统计显示，2016年底以来证监会共对87家IPO企业进行现场检查。根据现场检查结果，先后向稽查部门移送4家企业涉嫌违法违规线索。

证监会新闻发言人常德鹏曾强调，证监会将通过常态化现场检查，督促IPO申请企业提高质量，督促中介机构勤勉尽责。

在现场检查中，证监会发现部分企业存在披露情况与实际情况存在差异，会计核算不规范，关联方和关联交易披露不完整、IPO企业在会计基础、内部控制、信息披露等方面涉嫌违反发行条件等问题。如2017年上半年检查发现，部分企业存在未严格执行会计政策、部分业务会计处理不符合权责发生制、招股说明书部分信息披露口径前后不一致、关联方和关联交易披露不完整、内部控制执行不到位、现金使用不规范、会计凭证编制不规范、在建工程转固不及时等问题。

除了IPO企业之外，现场检查也发现部分中介机构存在若干问题。如2017年下半年，证监会对13家中介机构拟按程序采取相应监管措施。问题主要是，对招股说明书披露信息核查不充分、重要事项核查不到位、工作底稿不完善等，涉及6家保荐机构、5家会计师事务所、2家律师事务所。

关键点四：发审否决率高企，关注更加细化

自去年十月，新一届大发审委履职以来，高否决率成为了常事，随着在审企业自查提高信披质量、带病申报企业的撤退，IPO发审否决率逐步降低。

今年以来，发审委对企业IPO申请的否决率在40%左右，较去年年底三个月的发审松紧度稍微有所释缓，但仍高于2016年和2017年。

从新一届发审委的IPO审核问题来看，审核内容更加全面和精细化，关注内容既包括营业收入、净利润、应收账款、存货、现金流等财务指标，也包括同业竞争、关联交易、资金占用、票据融资、第三方付款等非财务指标，还要关注公司治理结构、有无重大违法行为、信息披露合规性等基本发行上市条件。

关注点五：督促中介机构归位尽责

除了发行人以外，监管层还将触角延伸到各个市场参与主体，其中，保荐机构成为从源头上严把公司质量关的重要主体。

从源头上严把公司质量关，保荐机构发挥着不可替代的作用，不能“只荐不保”，根据规定，公开发行的证券，上市当年就亏损，会直接撤销保代资格，暂停保荐机构资格3个月。

某中型券商投行部负责人指出，一方面是监管确实更加严格，尤其是去年新发审委上任，审核的否决率较高；另一方面也要看券商团队承揽承做能力，没有好项目的话，很难通过。这对保荐机构的执业能力提出要求，保荐机构应当慎重选择和推荐企业，深入进行尽职调查，严格内核把关，充分揭示企业风险，确保辅导和尽调等工作不走过场，提高申报企业质量，为资本市场健康发展尽到应有责任。

不仅如此，在审核过程中，证监会持续督促保荐机构严格对照首发条件和信息披露准则，对在审IPO项目进行自查自纠，重点关注企业是否存在带病申报的情况。2017年，共有146家企业撤回IPO申请，2018年1月到5月底，共有136家企业撤回IPO申请。

券商中国记者了解到，近期，证监会公布了《保荐创新企业境内发行股票或存托凭证尽职调查工作实施规定》，规范和指导保荐机构做好创新企业的尽职调查工作,进一步提高尽职调查工作质量。

关注点六：机构投资者应合理审慎报价

不同于传统IPO 企业，在拥抱新经济的过程中，如何给试点创新企业合理定价，需要充分发挥基金公司等专业机构投资者的定价能力，增强专业机构投资者在定价过程中的正面引导。

证监会将要求发行人及其主承销商根据企业各自的情况，科学设计发行方案，对机构投资者参与询价建立合理有效的激励和风险约束机制，促进专业机构投资者积极参与、认真研究、审慎报价。同时还要求专业机构投资者切实发挥其在询价过程中的作用，发挥其专业优势，保持应有的独立、客观、审慎，实现试点创新企业的合理估值和定价。

关注点七：投资者要评估投资风险、不要追高炒作

创新企业存在投入大、风险高、易被颠覆等特点，加之A股历来有炒作新股、炒作题材的情形，创新企业上市初期可能出现被炒高之后出现较大幅度回落的风险。

前车之鉴需警惕，例如，华大基因上市后，从首日开盘价16.37元一度涨到262元，现在已回落至125元，跌幅较高点超过50%；360借壳上市后，股价从最高值60多元，下跌到35元，也达到近一半的跌幅。境外成熟市场相关案例也屡见不鲜，以近期香港市场为例，有一定规模的创新企业，如美图、易鑫集团、众安在线、雷蛇等公司均自高点回落了40%以上，阅文集团自高点回落近30%；除阅文集团外，其他公司均已跌破发行价；另外，平安好医生也是上市后次日就跌破发行价。不少投资者蒙受损失。

这些追涨的教训时刻提醒着境内投资者要充分认清创新企业的投资风险，谨慎参与试点创新企业的投资，不要跟风炒作、盲目追高，有效控制投资风险。