专家解析“新三板+H股”实操要点

4月21日，全国中小企业股份转让系统与香港交易及结算所有限公司(简称“港交所”)签署合作谅解备忘录，双方欢迎对方市场符合条件的挂牌/上市公司在本市场申请挂牌/上市。股转系统对挂牌公司申请到香港联交所发行股票和上市，将不设前置性审查程序及特别条件。“新三板+H股”模式即将落地。

业内人士指出，“新三板+H股”门槛较高，符合条件的新三板企业不多。尽管整体估值低于A股市场，但在互联网、芯片制造、生物医药等高科技细分领域，港股市场平均估值要高于A股市场。这类企业赴港股上市享有一定估值红利。此外，符合新三板挂牌条件的港股公司可以来新三板挂牌，有利于促进新三板发展。

三大好处

新三板市场目前面临压力较大。截至4月24日收盘，三板做市指数报收897.96点，失守900点，成交金额仅为4700万元。中国证券报记者从券商等中介机构了解到，在本次备忘录签署之前，已有不少新三板挂牌企业启动或考虑到香港上市。本次备忘录的签署，将使得更多挂牌企业考虑是否赴港上市。

对于赴港上市的好处，业内人士总结为三点，可受到海内外资金关注、有助于国际品牌推广、上市进程相对可控。

富途证券CEO邬必伟对中国证券报社记者表示，对于互联网企业或者内地企业而言，在港上市最大的优势是可以同时受到内地资金和海外资金的关注。在香港市场，内地资金、海外资金都能参与。内地资金可以通过互联互通机制南下参与，而海外资金本身就可以进出香港。这是企业在香港上市最大的优势。其次，在港上市，企业品牌影响力可以辐射更广的区域。此外，在港上市进程相对更可控，正常从递交A1表之后大概半年左右就可上市，上市时间以及进度均可控。

业内人士指出，高端餐饮、教育、金融服务、房地产等在内地上市受到限制且融资需求急切的企业适合在港上市。此外，港交所目前希望吸引的生物化学企业、互联网企业等，都较适合赴港上市。

以华图教育为例，华图教育是内地公务员考试辅导龙头之一。公司2017年实现营收22.4亿元，同比增长18.27%，净利润为3.75亿元，同比增长10.29%。公司先后通过独立IPO、借壳等方式，四次尝试冲击登陆A股市场均告失利，于是在新三板摘牌转战港股市场。

邬必伟认为，港交所上市新规修订，传达出其对特定行业企业的偏好。今年港交所推行的上市新规中主要有两点变化，同股不同权的公司可以上市；没有营业收入没有利润的生物科技企业可以在港上市。“这打开了两个大门。很多创新公司，创始人初期融资时需要很多资金，往往通过AB股的形式确保控制权。如果不允许同股不同权，大批具备类似股权结构的公司就被挡在门外。此次允许同股不同权彻底改变这个局面，大量互联网公司和高科技公司可以来港上市。此外，港交所目前只允许没有收入、利润的生物科技企业来港上市，但长期看，其他领域暂时没有收入及盈利的高技术企业可能也会允许在港上市。这有利于提高港交所在高科技上市企业方面的领先地位。”邬必伟对中国证券报记者表示。

从事上市业务的胡律师介绍，从估值看，港股估值整体低于A股，但在互联网、芯片制造、生物医药等高科技细分领域，平均估值高于A股。这类企业赴港股上市享有一定的估值红利。

门槛较高

从目前政策及香港市场的一些特点看，“新三板+H股”门槛不低，符合条件的新三板公司并不多。

财务门槛方面，主板要求公司有三年的营业期，第一年和第二年的净利润累计达到3000万港元，最后一年达到2000万港元。创业板要求最近两个财年经营性现金流净额(不考虑营运资本变动的调整)在3000万港元以上。

力鼎资本创始合伙人、CEO高凤勇认为，相比新三板，港股市场结构化更加明显，投资者通常偏好中大市值公司，特别是“港股通”所构成的股票。如果不能入围这个大名单，不少业绩表现远好于新三板企业的公司估值水平甚至远不如新三板。总体而言，四类企业有望从此次政策中获益：净利润水平在5亿元人民币左右，且由于种种原因难以在A股上市的传统行业公司；在部分特定行业中，净利润水平较大，但短期内较难在A股上市的公司，比如影视、手游、互联网 金融等行业公司；收入规模和用户规模大，但尚未形成盈利的互联网公司；受制于外汇管制，但确实存在境外募资和投资需求的公司。

中科沃土基金董事长朱为绎认为，挂牌公司发行H股的条件比较苛刻，两地挂牌并不具备普遍推广意义。在试点初期，“新三板＋H股”的政策，对暂时难以在A股上市的成大生物、贝特瑞、杉杉能源等上市公司控股子公司以及亏损的互联网公司、生物医药公司具有积极意义。

不过，市场人士指出，此次股转系统与港交所合作是双向的，这也意味着符合新三板挂牌条件的港股公司可以来新三板挂牌，未来或吸引一些质地优良的港股公司挂牌新三板。这有利于促进新三板的发展。

对于“新三板+H股”能否解决新三板投资者退出的问题，业内人士认为，内地企业发行H股，其境内股东所持部分股份尚未实现全流通。而联想控股成为首家H股全流通试点公司，其他内资企业境内股东所持部分股份暂时不能通过香港市场退出。

根据《香港联合交易所上市规则》，内地企业在港上市有两种途径。一是红筹股模式。即内地企业在境外设立离岸公司，在香港上市。第二种就是H股模式，内地企业拿出总股本中的一部分在港交所发行、流通。这一部分股份被称为外资股，相对应的内资股则不能流通。H股可在港交所流通、交易，而内资股只能在内地的法人或自然人、合格境外机构投资者或战略投资者之间转让。

华图教育近期召开的临时股东大会，讨论的议题之一即为《关于公司符合H股全流通条件并申请H股全流通试点的议案》。这显示出华图教育赴港上市除了募资外，也有安排原有股东退出的尝试。

去年年底，证监会表示，参与H股“全流通”试点需满足外商投资准入等4项基本条件，一是符合外商投资准入、国有资产管理、国家安全及产业政策等有关法律规定和政策要求。二是所属行业符合创新、协调、绿色、开放、共享的发展理念，符合国家产业政策发展方向，契合服务实体经济和支持“一带一路”建设等，且具有一定代表性的优质企业。三是存量股份的股权结构相对简单，且存量股份市值不低于10亿港元。四是公司治理规范，企业内部决策程序依法合规，具备可操作性，能够充分保障股东知情权、参与权和表决权。

胡律师认为，从证监会相关表述来看，目前的H股全流通政策试点预计会在符合前述四大要求的行业大型代表性企业中开展，且后续推广进度不确定，只有H股全流通推广至一般满足香港上市条件的新三板挂牌企业后，新三板原始股东通过港股市场退出才具备普遍的可操作性。

谨慎看待

对于在港上市的整体成本，业内人士认为，主要需要考虑上市成本、合规成本和政策成本。整体看，各项成本均高于新三板市场，企业应结合自身条件和诉求综合考虑。

胡律师表示，上市承销成本约占募资金额的3.5%-4%左右。不过，在港上市的一大难点是发行，在机构配售和零售方面一旦销售不足额，则发行失败。建议与销售能力较强的券商及中介机构合作。

相比新三板市场，港交所在信息披露及公司治理等方面要求更严格，企业需要随时与交易所、机构投资者保持顺畅沟通。违规违法的惩戒措施更加严厉。按照现行证券法，在内地市场出现证券欺诈或其他严重违反证券法律、法规、规章的行为，将导致相关责任人市场禁入、罚款；而在港股市场，出现严重的违规行为将会被责令退市、冻结资金、赔偿投资者损失。

此外，市场人士指出，在港上市以后，后续若想回归A股市场，其中的政策与时间成本需要企业谨慎考虑。此前，中国恒大、中国忠旺、威高股份等多家H股公司试图通过分拆业务并以重组方式回归A股，但目前还没有成功案例。华宝香精(香港上市公司华宝国际分拆出来的香精板块)近期顺利过会。这被解读为对港股分拆回归A股具有风向标意义。不过，市场分析人士认为，港股回归A股受所属行业、IPO政策等多重因素影响，预期尚不明朗，企业应谨慎看待。