高额利息或侵蚀净利润 首开股份快速去化承压

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在克而瑞前不久发布的2016年度北京房企销售金额TOP10榜单中，北京首都开发股份有限公司(600376.SH，以下简称“首开股份”)以343.64亿元的销售额排名第一。然而，在亮丽的业绩背后，其利润却有所下滑。对此，首开股份归因于销售收入和利润在时间节点上的不匹配以及土地价格的不断攀升，但记者发现，其高额债务所产生的利息也在一定程度上侵蚀了利润。

据估算，首开股份2016年需支付永续债利息4.87亿元，这将近其前三季度净利润的一半。面对融资成本的压力，首开股份选择快速去化以迅速回笼资金的策略。然而，随着北京土地政策持续收紧，首开股份开始以开发城市更新项目等方式获取土地，而其开发周期长的特点或将影响首开股份高速去化的策略，并进一步侵蚀利润。

永续债恐难持久

据首开股份第三季度财报显示，2016年1~9月归属于上市公司股东的净利润下滑22.41%。记者梳理发现，自2011年以来，首开股份虽然营业收入持续上升，但净利润却起伏不定。2011年，首开股份净利润为18.77亿元，随后两年出现下滑，并于2014年涨至16.48亿元，2015年首度突破20亿元大关，但在楼市成交火爆的2016年前三季度，首开股份却仅获得12.05亿元的净利润，同比下降22.41%。而其营业收入自2011年至今已经实现了成倍增长，2011年，首开股份仅用92.41亿元的营业收入便换来了18.77亿元的净利润，相比而言，2015年236.18亿元的营业收入却只带来20.8亿元净利润，收入与利润的增长完全不成正比。

对此，首开股份归因于销售收入和利润在时间节点上的不匹配以及土地价格的不断攀升。其在回复记者采访函时表示，“地产行业的特点决定了公司销售收入和利润在时间节点上的不匹配，两者存在时间差。2016年当年结算的利润，其销售资源的销售时间应该在2014年或者2015年，同理2016年当期销售收入的结算也并不体现在2016年当期。同时，从行业整体角度，整个行业的盈利水平目前也都在下降趋势，原因是土地价格的不断攀升，市场整体成本的不断攀升。所以，毛利率下滑是行业普遍面对的问题。”

然而，首开股份的高额债务所产生的利息也在一定程度上侵蚀了利润。记者梳理发现，早在2013年，首开股份就曾深陷债务危机，据其年报显示，2013年底首开股份融资总额达413.97亿元，年内利息支出高达31.69亿元，而其当年的利润仅为12.89亿元，不够利息的一半。随后，首开股份开始采用发行永续债的方式来进行融资。2015年8月，首开股份首次发行永续债，融资30亿元，随后于2015年12月、2016年5月又分别发行30亿元永续债，2016年11月，首开股份又发布公告称，拟发行不超过50亿元永续债，算上这50亿元，首开股份共发行永续债达140亿元。

据了解，永续债属于明股实债，不计入公司资产负债率中，而是计入权益，其初始利率较低，但几年后便逐步增加利率。首开股份第一笔永续债前两年利率为7.5%，此后开始协议上浮；二期永续债前三年利率为6.9%，第四年之后每年增加3个百分点；2016年5月发行的永续债前三年利息降为5.5%，第四年为 8.25%，第五年起为12.37%。

以此计算，首开股份2016年需支付永续债利息4.87亿元，这将近其前三季度净利润的一半。此外，2016年，首开股份累计发行三期共60亿元公司债，利率在3.57%~4.39%之间，其利息也不是小数目。

在初始利率的年限过后，永续债利率便会上涨，高于银行利率。对于企业来说，永续债可以在短时间内以低成本的代价获得现金流，但如果无法在初始利率的年限内偿还，便会面临高息的压力。今年5月以后，首开第一期发行30亿元的永续债利率便开始上涨，此后其永续债也会陆续跨过初始利率年限，届时偿息压力将会更大。

城市更新项目周期长回笼资金慢

面对融资成本的压力，首开股份选择快速去化以迅速回笼资金的策略。近日，首开股份董秘王怡在回复记者采访时称，“公司在销售层面，公司坚决贯彻执行快速去化的策略，销售去化因势利导成效显著。公司加强竞品监测，紧跟市场走势，及时调整价格，特别是抓住前三季度政策利好、市场回暖的时机，借力‘互联网+’营销服务平台，加快推盘进度”。

据了解，2016年，首开股份共实现签约面积296.93万平方米(含地下车库等)，同比上升41.35%；签约金额631.03亿元，同比上升92.65%。

然而，首开股份在追求高速去化的同时，其权益所得却并没有那么丰富。据了解，这些项目大多是与其他房企联合开发。近年来，首开与万科、保利、华润、北京城建、住总、龙湖等多家房企联合拿地开发，如首开华润城、首开住总棠颂、首开龙湖天璞、首开龙湖天琅、保利首开天誉等。

记者针对首开股份在各个联合开发项目中的权益占比等相关问题采访王怡，其并未作出正面答复，只表示“公司通过联合开发模式为发展提供了更多资源保障，有效拓展了公司增长空间，取得了良好收益”。

对此，易居智库研究总监严跃进表示，出于拿地成本过高等原因，很多房企都选择抱团联合开发，首开有许多合作项目，但是统计销售数据时都是按照100%权益计算，因此克而瑞销售排行并不能体现企业的真实收益。

随着北京土地政策日益收紧，首开股份也逐步开始谋取城市更新项目。

2016年，首开与龙湖合作，获得北京房山区长阳镇地块，招标获取顺义区幸福西街棚户区改造和环境整治项目的土地一级开发权；同中阳盛锋合作取得丰台区万泉寺村土地一级开发权；2017年1月份，首开和京投、远洋、龙湖、保利联合体取得了门头沟潭柘寺地块，和保利、龙湖、首创联合体取得了平谷金海湖地块。除此之外，首开在北京还有东三环饮马井、东二环内建内以及西二环内复内等棚改项目。

王怡表示，“公司将进一步探索通过企业并购、收购工业仓储用地等历史遗留项目、土地整理或一级开发等多种方式获取土地资源”。

但城市更新项目开发周期长或影响其高速去化的策略，亚豪机构市场总监郭毅在接受记者采访时曾表示，由于城市更新项目周期普遍较长，会导致开发商回笼资金较慢，并且棚户改造区的拆迁工程很复杂，涉及各种协调工作。

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