新三板企业发行私募债悄然兴起

屡现违约暴露风险

在私募债受“追捧”的同时，今年新三板也出现多起私募债违约或无法按时回购私募债的案例。

今年3月，钻井技术综合服务供应商中成新星2012年发行的中小企业私募债券(“12中成债”)未能按期足额偿付，涉及金额3843万元。这揭开了新三板市场私募债违约的序幕。

事实上，中成新星曾试图通过增发募资6300万元来回购私募债，却因未能完成募资备案宣布失败。融不到钱，还不了债，今年7月1日，“私募债违约第一股”中成新星在新三板摘牌。

一位私募机构负责人表示，中成新星的“违约”打破了刚性兑付的规则，给整个新三板市场造成辐射性影响，一定时期内让投资者不敢买、企业不敢发。“这也是为什么今年上半年没有私募债发行的主要原因。”

此后，另一家新三板公司华协农业分别于6月1日和6月13日发布公告称，其“515013私募债”四期全部面临延期偿还并存在违约风险。2015年，华协农业发行了总额为2000万元的私募债券，该债券分为4期发放，每期500万元。

今年5月23日起，华协农业的4期债券陆续到期。因公司资金规划，华协农业偿还私募债本息的资金暂未回笼，最终违约。目前，华协农业已被甘肃股权交易中心告上法庭，要求还债。公司股票也停牌至今。

即使是私募债发行“爆棚”的11月份，也有私募债违约事件发生。11月14日是新三板公司迪浩股份的私募债债券到期日，迪浩股份应如期拿出1000万元兑付2014年发行的债券。“遗憾”的是公司违约。

11月16日，迪浩股份发布延期兑付公告称，因公司资金筹划的原因，还有320万元到期本金未能按期支付。11月18日，迪浩股份宣布完成全部本息兑付，最终回购完所有发行的私募债。

迪浩股份的“私募债危机”最终成功解除，但“320万元未如期兑付”依然体现出迪浩股份的筹资难问题，也隐射出整个新三板私募债市场的无奈。

一位新三板市场研究人士指出，发行私募债应量力而行，对偿还能力做出合理估计，同时可通过质押担保等手段进行增信，在具备较强的抗风险能力的情况下，再去考虑是否发行私募债。

对于投资者来说，要注意新三板中小微企业经营不稳定的风险。“私募债与其他债券品种相比发行门槛较低，对于挂牌企业而言，是一种更加便捷的融资手段。也正因如此，若企业在发行债券后存在经营不善或遭遇不可控事项时，可能造成到期无法偿还本息的兑付风险，既对企业的持续经营能力造成影响，也可能给投资者带来较大金钱和时间上的损失。”挖贝新三板研究院分析师刘芸表示。

私募EB或成新方向

企业面对融资难时，私募债作为一种非主流融资方式可以起到一定作用。但其债券的单一属性，依然限制了公司在融资时的配套需求。在这样的背景下，越来越多的新三板公司和投资机构开始关注私募债的“升级版”——私募可交换债(EB)。

所谓私募EB，通常由公司股东非公开发行，让投资者可以在一定期限内依据条款，将债权转换为该股东所持有的公司股票的一种债券。

久久益基金高级合伙人郭子凡介绍，对投资者而言，私募EB同时具备债券和股票两种属性。当市场无法满足换股条件时，投资者可以获取合理的债券利息；而当满足换股条件时，投资者可以把债券转换为股票，将来可以在二级市场卖出获得收益。

“新三板企业数量越来越多，不但投资筛选成本高，退出也越来越难，这种股债结合的融资品种反而有可能撮合投融资交易。”深圳一家私募机构负责人透露，不仅是私募机构，很多券商投行也在关注私募EB这种模式的投资机会。

“私募EB其实默认了股权投资机构的一个观察期。这个尚未转股的观察期，还可以安排各类对赌条款。因为对赌方是公司股东，而不是挂牌公司，因此也不会违反相应的证券法律法规。”上述私募机构负责人表示，“这种方法一方面满足了投资机构的诉求，另一方面也让公司股东的融资得到实现。”

“目前新三板市场处在低迷时期，发行私募EB成为一个选择。”北拓投资合伙人黄少东认为，当前新三板企业多数规模较小，信用等级远低于主板企业，且股票缺乏流动性，估值水平偏低，私募EB的特性正好迎合了当前新三板企业的需求。“当然，高收益往往伴随高风险，私募EB同样存在违约的风险。”

“愈来愈多的券商投行、私募机构人士对私募EB产品在新三板市场复制的可行性进行研究和讨论。”郭子凡透露，业内的研究虽然火热，但从制度层面来看，目前私募EB的发行人仍然局限在上市公司股东层面，而非上市公众公司股东何时能够成为私募EB发行人，目前的监管环境尚未给出定论。新三板公司股东作为私募EB发行人仍然面对发行标准、交易场所、市场认知等多重亟待解决的难题。

目前，新三板公司还没有股东发行私募EB的案例。据业内人士预测，如果新三板企业股东范围内启动私募EB试点，可能会选择在创新层公司大股东层面或更小范围内尝试。