券商投顾调查报告:二季度大盘运行区间2600点—3200点

——上海证券报·券商营业部投资顾问2016年第二季度调查报告

年初大盘大幅波动，导致高净值客户群体的市场风险偏好下降。本次调查结果显示，与去年第四季度普涨格局下赚钱效应相比，一季度高净值客户的股票市场盈利收窄，赚钱客户明显减少，近三成客户出现亏损。其中，“保守型”操作风格的客户比例较前一季度上升，打算从股市撤资的客户比例随之增多。高净值客户群体继续降杠杆，过半客户不再融资。在持股偏好上，高净值客户青睐中小板股票，大盘蓝筹股与创业板都遭到冷遇。在供给侧改革政策暖风吹拂下，投顾看好周期股震荡上扬，但周期股“叫好不叫座”，客户加仓迹象并不明显。

一季度A股大幅波动，改变了投顾群体预期。虽然八成投顾对二季度行情保持乐观，但认为看涨空间有限，近半数投顾预判上涨幅度不超过5%。此外，逾六成投顾认为，二季度大盘指数运行区间介于2600点-3200点之间。

“资产荒”逐渐被投顾认可，多元化配置成为首选，使得黄金、外汇、衍生品等大类资产配置比例有所增加。

展望二季度，宏观经济能否企稳回升，被投顾视为影响A股市场波动的最重要因素之一。随着一季度诸多经济数据陆续发布，投顾对经济下行担忧大幅减轻，但仍需关注美联储议息、人民币汇率等不确定因素的潜在影响。逾八成投顾预计，美联储年内仍会加息；近三分之二投顾预计，如果美国继续加息，将给A股带来短期扰动。⊙记者 王晓宇

经济下行风险下降

在影响股市风险因子中，投顾依然最关注宏观经济，但关注度已由一季度的45%大幅下滑至32%。经济增速反弹，被投顾预期是推动A股走强的最主要因素，其中37%的投顾关注这一变量。

投顾对中国经济“筑底企稳”信心或已恢复。虽然仍有过半投顾认为中国经济仍然“偏冷”，但“过冷”的比例已由前一季度的10%降至目前的6%；认为中国经济回暖的投顾占比也从7%跃升至17%。

改革进程也是影响A股的重要因子。其中，有36%的投顾关注包括供给侧改革在内的各项经济改革措施落地的效果。此外，投顾对改革进度不及预期的担忧环比减少了4个百分点。

上海证券投顾表示，各地供给侧改革的五大任务正在有序推进。一方面，是以淘汰落后、过剩产能为代表的紧缩性改革；另一方面，是以提高全要素生产率为目标的制造业升级改革，政府鼓励和加大在高端装备领域的投资力度，将拉动制造业投资，推动经济结构的平衡发展。

美联储是否加息仍受关注

虽然趋于认可中国经济已“触底企稳”，但投顾依然关注包括美元加息、一季度房价快速上涨等在内不确定性因素的潜在影响。

超过八成投顾预计，美联储年内仍将有加息动作。其中，37%的投顾认为，美联储年内将继续加息，但次数不会超过1次；45%的投顾认为，美联储年内加息的力度会比较大，加息次数为2-3次，加息幅度为25-75个基点。与此同时，近三分之二的投顾认为，如果美国继续加息，将引发国内资金外流，市场流动性趋紧，并带来A股市场的短期扰动。

申万宏源资深投顾人士认为，尽管美国经济增长趋势良好，但全球经济依然疲弱，加上金融市场动荡，美联储决定是否加息也会考虑这个全球性因素。从全年看，美联储加息是大概率事件，但4月加息的可能性病不大。

此外，超过九成投顾担心房价上涨会分流股市资金。然而，仅有28%的投顾认可楼市分流资金的效果显著，但多达64%的投顾认为“分流效果将不明显”。

预期货币政策仍将维持宽松趋势

与楼市资金分流相比，投顾更加关心资金面趋紧对股市的影响。

超过九成投顾认为，未来货币政策仍有继续宽松空间。其中，接近半数投顾认为，央行将通过降准方式进一步释放宽松货币信号；另有39%的投顾认为，降息和降准均有可能；仅有5%的投顾认为，“有降息空间，但没有降准空间”。

不过，在经历去年以来多次降息、降准后，投顾对市场资金价格下降的预期逐渐趋于平稳。其中，55%的投顾认为，在流动性进一步宽松背景下，资金价格将继续走低，这一比例比一季度减少了6个百分点。与此同时，投顾更看好“流动性适度宽松下，资金价格将保持平稳”，所占比重从一季度的18%提升至37%。

在一定程度上，货币预期宽松提振了投顾对资本市场的做多信心。49%的投顾认为，“二季度市场面临的不确定性将逐步消除，股市有望企稳回暖，资金逐步回流股市”；另有36%的投顾认为，二季度A股市场仍将处于存量资金博弈之中。

楼市撤出资金是否回流A股仍需观察

春节后，一线城市及部分二线城市房价暴涨，让投顾看到了股市的“比价效应”。仅有14%的投顾表示，“政策支持力度明确，相对看好楼市”。68%的投顾则看好股市，认为“房价过高，A股的整体估值相比之下更便宜。所以，机会是跌出来的，风险是涨出来的”。

在本轮房价快速上涨中，部分获益楼市资金是否会尝试进入A股市场，这个问题也值得关注。本次调查显示，来自楼市的资金“从无到有”，显示有流入迹象。相比之下，去年上半年“卖房炒股”曾风靡一时，但去年下半年极端行情中这一行为也一度绝迹。

此外，约55%的投顾认为，“2016年一季度固定收益类产品较股市的吸引力下降”，环比下降3个百分点。

二季度大盘运行区间介于2600点—3200点之间

年初股指的快速跳水挫伤了投顾的热情，导致他们对二季度A股行情波动的研判分歧加大。其中，37%的投顾认为大盘走势将出现“前高后低”；28%的投顾认为大盘走势将呈“前低后高”；30%的投顾预计，“大盘指数波动将反复震荡，但部分板块有可能会大涨”；仅有不足5%的投顾认为大盘将走出单边行情。

本次调查显示，投顾整体上对二季度大盘行情乐观看好。近八成投顾认为，二季度股指将上扬。其中，32%的投顾较为乐观，预计涨幅超过5%；但接近半数投顾则偏于谨慎，预测涨幅不会超过5%。

近期大盘走势也印证了投顾的预判。4月以来，多空双方围绕3000点一带展开拉锯战，股指横盘整固，底部在震荡中悄然抬升。

与上一季度调查中对大盘股指运行空间的预测分歧较大相比，投顾对于二季度股指运行区间的看法大致趋同。超六成投顾认为，二季度上证综指波动的上下限区间介于3200点-2638点附近，其中65%的投顾预判3200点是区间上限。

周期股仍将是大盘主线

2016年3月以来，大盘在周期股引领下止跌反弹，3000点大关失而复得。周期股悄然成为春节以来最热的投资主题，“煤飞色舞”重现江湖，钢铁、水泥等过剩行业也借供给侧结构性改革政策利好而焕发生机。

周期股走出多头行情，也逐渐得到投顾群体的青睐。近76%的投顾预计，二季度周期股将延续反弹行情。不同的是，其中三成投顾认为，“周期股反弹，成长股将横盘”；25%的投顾认为，“蓝筹股将与成长股共同反弹，二八边界不分明”；22%的投顾认为，“周期股反弹，成长股去泡沫”；仅有24%的投顾看跌大势。

业内人士认为，二季度经济形势将继续转暖是个大概率事件，如PMI回升至50%之上、CPI同比涨幅2.3%等数据相继发布，使得周期板块、涨价概念仍将是大盘反弹的主线。此外，机构此前一直低配周期股，周期股重回标配水平，同样利好相关板块。

有意思的是，周期股看多者众，但付诸行动者则寡。调查显示，周期股行情启动以来，49%的高净值客户“逢高减持周期股，同时抄底题材股”；仅有3%的客户继续增持周期股；另有27%的客户“无论什么品种，均逢高减持”。

对成长股悲观预期有所修复

伴随股市行情回暖，投顾对成长股的悲观预期有所修复。

上海证券投顾人士认为，从估值来看，经历了年初以来的下跌，小盘成长股估值水平已显著回落。从板块相对估值来看，中小板和创业板的相对PE回落已到2014年12月底水平。不过，从相对PB角度看，小盘成长股仍被高估15-20%左右水平。

与去年四季度调查结果相比，上次有42%投顾忧虑成长股的“高估值泡沫会破灭”，但本次调查结果与采访的相互印证显示，69%的投顾认为，“经过年初下跌调整后，股指经历一定幅度调整，成长股风险得到释放，目前风险适中”；仅有19%的投顾依然担心成长股风险，认为其估值依然偏高。

对于中小创上市公司的业绩表现，投顾的判断保持不变，其中72%的投顾认为将延续分化格局。

基于成长股风险已大幅释放，50%的投顾建议，持有这类股票的客户“继续坚持主体性投资思路”；20%的投顾建议，“仓位向国企改革、供给侧改革板块转换”；24%的投顾建议“转向估值较低的防御性板块”。

高净值客户风险偏好下降

2016年一季度，投顾服务的高净值客户资金继续朝着“哑铃型”方向变化。其中，100万及以下客户占比继续提升，由此前的33%增长至38%；500万以上客户数量小幅攀升2个百分点，至24%；介于两者之间的100万-300万、300万-500万的客户环比分别回落了4个百分点和5个百分点。

元旦后，实施熔断机制，让不少投资者难以应对。多达36%的客户表示“来不及操作”；28%的客户称“看不清形势，不操作”；仅有19%的客户“在沪深300指数跌幅达4%接近熔断时迅速做出反应，低价卖出股票”；另外6%的客户“在首次熔断后立刻低价卖出个股”；仅有9%的客户去年底已提前空仓，全身而退。因素利空引发2016年一季度股指下行，导致高净值客户的操作风格整体趋于保守。调查结果显示，“保守型”投资者比例由上一季度的5%上升至9%，“进取型”投资者则由原来的29%降至25%，“平衡型”投资者达65%，依然占据主力军位置，但环比有所下降。

一季度客户整体偏向减仓

从仓位调查显示，今年一季度高净值客户在不同程度进行了减仓操作。其中，“80%以上”、“60-80%”的高仓位投资者占比均较前一季度明显回落。其中，八成仓位以上的投资者占比从11%跌至7%；“60-80%”的仓位投资者占比由38%降至29%，在10%-20%、20%-40%及40%-60%的仓位投资者占比环比分别增加5%、3%及8%。不难看出，高净值投资者减仓行为显著。

与减仓相对应的是，一季度高净值客户盈利收窄和亏损面扩大。数据显示，有盈利的客户占比由去年第四季度的75%大幅降低至54%，大幅盈利(盈利幅度超过50%)的客户数量减少了7个百分点。与此同时，亏损客户数量大幅增长，近三成客户遭遇亏损。其中，亏损10%以上的客户数量由3%陡增至16%，亏损率在0-10%的客户数量也从6%提升至12%。

此外，有四成客户选择持币观望，环比攀升8个百分点。选择离场的资金去向在大类资金配置上开始走向多元化。其中，有约60%的资金分流到银行理财等固收类产品，分流到楼市、外汇、黄金和实业的资金分别为13%、2%、4%和22%。

华宝证券分析人士表示，鉴于全球经济不景气，大宗商品表现平平，实体经济回报下滑，资本市场上涨乏力，债市进入震荡，各类资产均缺乏系统性的投资机会。在“资产荒”的大背景下，最好是选择“分散投资”。

客户对中小板公司投资热情不减

从持仓结构看，虽然经历了年初的大幅调整，但客户对中小板公司的投资热情不减反增。

调查显示，65%的高净值客户表示，更加倾向于持有中小板股票，与前一个季度相比上升了10个百分点，这是连续第二个季度客户增仓中小板股票。同时，高净值客户持有大盘蓝筹股的意愿继续减少，由上个季度减少9个百分点基础上再降5%。

有意思的是，虽然投资者对中小板公司青睐有加，但对创业板中成长股却仍持谨慎投资态度。持有创业板股票的客户比例从16%减至7%。接近六成客户认为，创业板“估值太高，还是以观望为主”；仅有15%的客户坚信“创业板的成长逻辑，就算中途跌下去，调整之后股价还能涨回去”。

从操作风格看，重仓成长股的客户多为“滑头”。在2月题材股的下跌行情中，近八成客户选择不同程度的减仓操作。不过，仅有8%的“聪明资金”成功“逃顶”。另有34%的客户选择“在下跌中大量减仓至三成以下”；“控制风险、在下跌中减仓至五成”、“在下跌中减仓至七成”的客户数量大体相当，分别为18%和16%；也有7%的客户“火中取栗”，在下跌过程中逢低买入。

“去杠杆”仍是股市一大特点

截至4月11日，全市场两融余额为8874亿元，较最低点增长7%，但同期大盘涨幅超过一成，显示客户融资做多热情明显不高。

调查结果显示，“基本不用杠杆”的客户人数继续攀升，由去年第四季度的29%升至53%；“偶尔用用”的客户则从原先的超过半壁江山回落至33%。此外，“积极参与”的客户人数也从18%降至12%，与两融余额的趋势相互印证。

多达70%的投顾认为，随着行情回暖，两融余额将逐步回升，但仍无法提升至前期两融余额规模。

对于一些券商针对两融采取逆周期调整，如调高折算率等方式，46%的投顾认为难以提升客户融资积极性，但也有42%的投顾持相反观点。

存量客户钟情“打新”

作为无风险、高收益产品的代表，“打新”基本已成为二级市场投资者的必选投资项目之一。

调查显示，高达84%的高净值投资者参与新股申购。其中，有49%的客户愿意为了申购新股，保持一定仓位；43%的客户把“打新”是做锦上添花的工具，并不会特别考虑打新而持股。值得一提的是，有8%的资金被专门用于实施打新策略，即长期持有一些低市盈率的蓝筹股作为“打新”需要的对应市值。

华泰证券分析人士认为，银行股在遭遇系统性风险时，具有良好的抗跌性。持有银行股同时参与新股配售，中长期看，兼具防御性及收益性。

“港股通”参与热情不高

沪港通运行一年多来，具备经纪业务资格的券商都上线了这一业务，券商也曾积极推荐，但大部分高净值投资者却不为所动。

其中，64%的客户称，在一季度没有通过港股通购买港股；仅有36%的客户曾参与投资过港股。

在从事港股通交易的客户中，22%的客户偏好于投资腾讯、博彩股等A股稀缺的投资标的；42%的投资者看好A/H股中H股对A股具有较高折价的股票；11%的客户是为了获取股票稳定的分红收益，购买标的以银行为代表的高股息率蓝筹股；6%的投资者参与投机，购买弹性较高的小市值股票。

创新工具普及率有所提升

自去年下半年以来，A股市场经历了多轮大起大落，极端行情令不少投资者蒙受亏损。从理论上讲，如果可以合理使用股指期货、期权等金融避险工具，就可以化解系统风险。但从本次调查结果看，高净值客户群体对创新工具使用仍不够普及。

具体来看，“偶尔使用”衍生品工具的投资者继续增长，在去年四季度增加18个百分点的基础上再增7个点，至63%；“基本不会使用”的则由39%进一步下滑至33%。不过，大量使用的投资者仍是少数，占比变化不大，为4%左右。

从投资类型看，投资者已逐渐走向成熟和理性。其中，使用衍生品进行套利的客户占比从31%升至39%；“套保、对冲系统性风险”的客户人群也在增多，由20%增至24%；参与“投机或赌方向”的客户人数逐季减少，已从48%降至37%。