保险行业:变革中稳步前进 举牌潮或难持续

保险行业景气持续,明年重磅利好政策有望出台。1)长期来看保险利率市场化改革将利好行业的长期增长;短期来看,受益于银行存款和理财收益率快速下滑、今年高投资收益带来的明年高分红、代理人限制放开等诸多因素,明年保费将维持较高增速(10%~15%);2)偿二代监管体系预计明年正式实施,预计将利好大型保险公司:偿二代有望提高实际资本并降低新业务资本消耗从而提升潜在杠杆空间,同时EV和NBV有望上升;3)个税递延型养老保险在明年年内出台预期强烈,作为养老三支柱体系的重要补充力量,该类产品保守估计将带来每年3000亿元以上增量保费,将成为行业重磅催化剂。

民营保险“短债长投”存在风险,监管收紧举牌潮或难持续。部分中小型民营保险公司负债端大量销售高收益的短期万能险(期限通常1~2年),对应资金成本接近10%(5.5%保户收益+2%渠道+2%费用),而资产端大量配置用权益法计量的长期股权投资,靠“短债长投”以赚取利差。这种模式带来了潜在流动性风险:由于负债端资金期限短,如果新单销售下降或者保户集中退保,资产端持股比例高甚至控股的股票又难以迅速变现,公司现金流将面临较大压力。保监会已开始针对此类公司加强流动性风险监管,并将在保费端加大限制;预计未来随着监管持续收紧,“短债长投”模式将得到控制,险资举牌亦会受到一定影响。

低利率环境下投资端压力大,险资将提高海外权益配置。明年保险公司投资端资产配置压力较大,海外权益资产吸引力大幅提升1)低利率+资产荒大环境下,净投资收益下行压力加大;2)随着美元进入加息周期,人民币进一步贬值预期加强;3)目前H股和美股相对A股估值偏低(其中H股相对A股更是有超过30%的折价)、分红水平高且较为稳定,非常适合投资风格稳健、注重长期收益的大型保险公司。考虑H股换汇便捷、港元汇率锁定美元等优势,预计明年大型保险公司加仓海外权益类资产将以H股为主并适量搭配美股,而A股持仓上升概率不大。

投资建议:基本面:行业明年景气持续,预计保费保持较高增速,投资端受利率下行影响压力较大,短期利差收窄,长期利差受影响有限;政策面:健康险税优政策落地明确利好行业发展空间,明年偿二代和个税递延养老险有望成为重磅催化剂。目前行业估值约1.45倍15PEV,具有较大安全边际,向上空间巨大,维持保险行业“增持”评级。

行业排序:新华保险、中国平安、中国人寿、中国太保

风险提示:1.低利率对投资端的不利影响;2.分红险费改对分红险利润率的压力;3.政策利好的幅度和落地速度不及预期。(东吴证券)