泸州老窖:基本面反转确认,短期回调是买入良机
泸州老窖 000568
研究机构：方正证券 分析师：薛玉虎,刘洁铭 撰写日期：2015-10-30
投资要点
事件:10月28日,公司发布15年三季报,报告期内实现营业收入50.14亿元,同比增长5.02%;归母净利润13.23亿元,同比增长6.09%;EPS为0.94元/股。
我们有别于市场的观点:
1、三季报收入略低于预期,销售回款大幅转好,费用大增侵蚀利润:2015年第三季度实现营业收入13.18亿元,同比增长15.90%;归母净利润3.01亿元,同比增长5.31%。公司三季度现金流转好明显,销售商品、提供劳务收到的现金达到29.67亿,同比增长86.37%,经营性现金流达到12.7亿,是去年4季度以来首次转正,同时,三季度应收票据减少近13亿,说明回款情况良好。受年初回购冲减影响,公司预收款二季度确认较多,三季度预收款较二季度末略有增加,反应出回购冲减影响已在上半年反应完毕。公司今年“强宣传,促进动销,清理产品”,费用投入持续加大,三季度销售费用率同比大增9.39pct;净利润受费用投入影响增长依然承压,剔除华西证券投资收益,三季度归母净利润为2.42亿,同比下滑7.2%。今年中高端酒的逐步回归带动公司盈利水平提升,三季度销售毛利率恢复至56.7%,同比提升4.49pct。
2、三季报略低预期的核心原因主要有以下几点:1)今年公司仍处在梳理市场的阶段,今年7月窖龄酒去库存停止发货,后又对低端酒进行非主导品牌的收缩,这些措施在短期会对收入造成阵痛,但长期来讲,控量保价、梳理品牌结构能够保障收入健康增长。2)国窖1573在14年中秋节降价,今年在去年同期价格较高的基础上收入依然实现了16%的增长,背后是销量的大幅回升;3)真实动销和报表数据存在缺口,实际动销传导到报表层面会滞后1-2个季度:据调研,国窖15年1-9月发货量是去年同期的2倍多,考虑到年初回购冲减的部分是在今年消化的,15年实际动销更为乐观。
3、泸州老窖基本面已明确从底部走出,但管理层新上任着重公司的内外部调整,短期业绩诉求不强,公司业绩弹性或将在四季度及明年有较大的体现:公司过去一年的系列调整措施成效显著,下一步将以促进市场动销为目标,对优秀经销商实行营销公司股权激励,加强费用投入管控和价格管理,公司的系统性战略在逐步完善,基本面也将持续向好。今年中高档酒销售超预期,但业绩验证需要等待,我们预计15年公司净利润将回归到16-17亿,暂不考虑华西证券上市,按照可比公司市值,泸州老窖15 年股价至少50%空间。
4、盈利预测及评级:预计公司2015-2017年的EPS分别为1.17元、1.72元、2.11元,对应PE分别为19倍、13倍、11倍,给予“强烈推荐”评级。
5、风险提示: 1)、管理层新上任,公司激励机制尚不完善,对业绩释放诉求不够强烈 2)、高端酒水趋势性回暖,如果后续行业依然下行对公司将有压制
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