A股已经进入市场化的“重建期” 宜谨慎

A股已经进入市场化的“重建期” 宜谨慎

核心观点：

(一)法国暴恐事件可能对全球政经格局影响深远，对A股短期响偏负面，仅有少数主题因这一事件驱动存在一定的想象空间，包括：一路一带、军工、安防。(二)A股“重建期”的判断进一步强化。(三)我们对年末A股的交易环境保持谨慎的态度，建议降低仓位。

逻辑摘要：

欧洲“911”的深远影响。2015年11月13日晚间，巴黎发生连环暴恐袭击，事件的恶劣程度堪比2001年美国的“911”事件。我们对宗教信仰不发表任何看法，也不赘述事件的前因后果，只怀着“沉重的心情”，对这一“事件”之后全球政经格局和大类资产的走势谈几点看法：

(一)从全球大类资产角度来看，全球避险情绪将提升，美元将加速上涨、黄金可能存在事件驱动型的交易机会，新兴市场资金可能将加速流出，欧元将“雪上加霜”，全球资金可能将加速回流美国。

(二)从地缘政治角度讲，法国暴恐事件将打破全球既有博弈格局，意味着欧洲已经完全被吸进中东“漩涡”，欧洲必须对反恐做出反应，欧元区财税与货币体系的割裂可能将加剧，因此欧洲必将寻求“结盟”。如果美国调整亚太战略，支持欧洲，意味着其将重新卷入中东的浑水之中，削弱对亚太布局的力量。那么对于中国而言，一定程度上缓解了中国的博弈压力，缩小了经济托底的必要性，扩展了内部结构调整和“供给管理”的空间。如果美国作壁上观，很可能意味将欧洲推向俄罗斯，或间接性的放大欧亚合作的空间。那么对于中国而言，欧亚资本环流(人民币国际化+一带一路)将获得加速推进的时机。

(三)对于A股市场而言，无论从全球风险偏好角度还是地缘政治角度来看，整体偏负面。仅有少数主题因这一事件驱动存在一定的想象空间，其中包括：一路一带、军工、安防。此外，我们需要重申的是，A股目前的核心矛盾在内部。

“重建期”的判断进一步强化。在法国暴恐事件发生之前，另外两条信息对A股的影响也非常大，一条关于金融反腐，另一条是沪深交易所将两融业务担保比率从50%提升至100%，从11月23日开始实施。证监会新闻发言人张晓军表示，担保比率上调只是针对新增的融资交易，对于存量的融资合约，投资者不需要追加保证金或者平仓，合约到期后也可以按照合同规定进行展期。我们的看法如下：

(一)从实际操作的环节来看，由于券商在现有融资融券业务中很少采用50%的担保比率，很多券商一直以来采用100%的担保比例操作。因此即便执行新规，对A股现实层面的杠杆压缩比较有限，但从政策意图来看，监管层控制A股的杠杆水平的意图非常明确。

(二)两融保证金比率下调对A股的影响需要联系监管层最近一系列的动作来考虑。我们在上周周报《从“保护期”到“重建期”到“改革期”》指出，未来A股新牛市的资金供给将以银行理财资金、社保资金、养老金、保险资金和海外资金为基础，难以复制上一轮的杠杆牛市。但在探索新一轮牛市之前，A股的“市场化”“重建”和“市场化”“改革”，是充分必要条件。A股目前已从“保护期”进入“重建期”。

最近一段时间，从逐渐深入的金融反腐，到超预期的IPO重启，再到两融担保比率下调，信号越来越强烈的指向A股的“市场化”“重建”，而不是重温上轮牛市的大水牛、杠杆牛。我们预期年底之前关于救市筹码的处置方案也可能进一步明朗，甚至证券法修订的节奏也会快于预期。

“重建期”和“改革期”的意义？我们认为，从大类资产周期和全球政经格局的角度来看，中国权益类资产在未来5年左右的时间内，在大类资产格局中处于优势地位，对中国经济转型和金融构架重塑将起到至关重要的作用。对外而言，权益资产将成为人民币国际化进程中的推力；对内而言，将成为央行资产负债表重构的重要组成部分。这也正是上一轮“被利用的牛市”兴起的原因。但是，上一轮以“国家背书”、以银行资金“风险非对称性切割”入市所推起来的牛市，其形成的后果近在眼前。这必将引起决策层的反思和对A股市场制度设计的改良。因此，我们猜测，现阶段A股已进入市场化的“重建期”，其核心是融资功能的恢复(供给增加)，定价模式的调整(金融反腐，打击坐庄，杠杆控制)。在未来的改革期中，注册制这回可能真的不远。

我们对年末的A股交易环境保持谨慎的态度，建议降低仓位。(东兴证券)