东方航空:盈利动能起飞
东方航空 600115
研究机构：元大证券 分析师：张咏涵 撰写日期：2015-10-15
初次纳入研究范围,给予买入评级与目标价人民币9.7元:受市场低迷与人民币贬值影响,东方航空股价自6月以来大跌,本中心认为目前低估值为投资人创造具吸引力的入场点,以把握东方航空未来盈利增长行情。我们认为东航将受益于1)短程出境旅游需求畅旺;2)上海市城市转型;3)成本结构改善。本中心目标价(A股)人民币9.7元系根据2016年13倍预估市盈率与2.8倍预估市净率所推估,取平均值而得。H股目标价6.0港元系根据2016年6.5倍预估市盈率与1.4倍预估市净率推估,取平均值而得。
带领中国旅客飞向世界-受益于短程出境旅游需求:短程出境旅游向来是中国飞航的需求主力。本中心认为东方航空为该趋势的主要受益者,系因公司1)主要基地机场位于中国沿岸中心位置,方便内陆旅客转机;2)于中国飞往东北亚与东南亚的航线位居领先地位与市占率。本中心预期2015/16/17年东方航空国际线客流量同比增长23.7%/20.3%/18.8%。
受益于上海对旅客的吸引力增加-上海正经历商务与旅游并重的城市转型:本中心认为上海正转变成一个商业与旅游元素更为平衡的城市(与东京相似)。2016年上海迪斯尼开幕与极地海洋世界2017年营运可能是重要里程碑,为海内外旅客增添更多元的休闲旅游景点。我们预期上海迪斯尼2016年为东方航空贡献2%额外营收,中长期而言每年则为东航带来370万稳定旅客流量。
成本结构改善在望:本中心假设2015下半年至2017年油价将温和上涨,预估公司毛利率将可维持在稳健水平。此外,近期中国部份针对民航的政策改变亦有利于东航盈利展望,包含1)直销比率提升、降低固定代销费率而节省销售成本;2)开放控股航空公司实施统一运行管理,提升母子公司间运营效率。
本中心初次将东航(600115CH/670HK)纳入研究范围,给予买入评级。12个月A股目标价人民币9.7元系根据13倍目标市盈率乘上2016年预估每股收益人民币0.74元、2.8倍目标市净率乘上2016年预估每股净值人民币3.5元推估,取平均值而得。H股目标价6.0港元系根据2016年6.5倍预估市盈率与1.4倍预估市净率推估,取平均值而得。我们采用市盈率与市净率估值法,系因前者反映盈利增长潜力,而后者在下行周期时提供底部支撑。
投资理由
研究中心认为中国飞航产业已进入上行周期的起步阶段,并判断三项利好带动东航中长期股价走势:
1)东航主要受益于中国短程出境旅游需求畅旺,系因公司1)位于中国沿岸中心位置,内陆旅客转机方便;2)于东北亚与东南亚航线市场占居领先地位与市占率。
2)上海转型成一个商务与旅游更为平衡的城市,可为东航提供长期增长利好,而上海迪斯尼与上海极地海洋世界开幕可能是重要里程碑。
3)油价重跌、销售成本大幅缩减加上统一管理航机政策未来将持续改善东航的成本结构。
财务展望
1)2015下半年展望:本中心预估2015年3季度营收环比增长25%/同比增长7%,系因7-8月营运数据亮眼加上中秋假期带动。毛利率自2015年2季度的15.1%跳升至23.4%,原因是旺季效益、油价下跌以及持续节省每位乘客的销售费用。本中心将2015年3季度人民币贬值影响纳入估算后,预期2015年3季度/4季度每股收益达人民币0.10/0.22元。
2)2015/16/17年展望:本中心预估2015/16/17年每股收益同比增长118%/25%/11%至人民币0.59/0.74/0.82元,理由是1)中国航旅需求强劲,尤其是短程出境旅客;2)上海市的商务与观光元素变得更加平衡;3)在油价走势温和且公司节省大笔销售费用下,成本结构将持续改善。
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