大北农:景气+转型拐点已至,把握低位介入良机
大北农 002385
研究机构：齐鲁证券 分析师：谢刚,陈奇 撰写日期：2015-08-27
投资要点
核心观点:当前市场恐慌情绪较重,急跌不止,养殖链板块整体出现了较大幅度回调。我们认为,在畜禽行业景气反转确定且产能去化持续超预期的大背景下,高弹性养殖龙头、业绩稳健增长的饲料企业仍将是市场的宠儿,一旦行情企稳,畜禽链企业将迅速彰显其价值。
站在当前时点,我们积极推荐投资者关注优质饲料公司大北农,核心推荐逻辑在于:
(1)从行业层面来看,当前产能去化超预期,中期景气高点将持续更长时间,优质饲料企业将迎来新一轮快速增长期。
母猪存栏持续下滑,散养户补栏母猪仍不积极,中周期产能拐点未到来。从当前调研情况看,补栏主要为200-500头母猪的家庭农场以及1000头以上的大型猪场,且规模户补栏也由于资金、信心等因素逐步趋于理性,市场并未出现大面积的疯狂补栏,持续两年的行业深度亏损使得很多散养户打消了长期养猪的念头,产能去化具有一定的不可逆性。同时7月份数据显示,能繁母猪存栏再次下滑23万头,至3876万头,产能去化程度环比并未显著降低,中期产能拐点还未到来。
中期来看,由于当前产能收缩力度已超过2011年,中周期猪价上行通道有望持续到2016年底。我们认为由于产能去化持续超预期,作为后周期的饲料行业底部到来时间将相应推迟,但伴随着中期景气高点持续时间拉长,饲料行业将迎来快速增长期。优质饲料公司大北农因产品结构前置以及综合服务优势将会更早走出底部,我们预计7-8月份饲料销量数据就会有明显回升,预计增速拐点到来,增速由负转正。
具体我们判断,2016-17年饲料行业景气高点下,大北农将迎来新一轮快速增长期,可能复制2011-12年利润翻倍成长路径。公司2016-17年业绩复合增速超过30%是大概率事件,届时盈利有望突破12亿元,其中收入增长30%、毛利率提升0.5-1%、费用增速控制在20%以内。
(2)从公司产业层面来看,公司饲料业务优化布局,以种业和复合肥等载体向大种植板块延伸不断推进。
优化饲料产业布局,抢占行业先机。我们认为,当前大北农在全国性的产能布局上已经趋于完善,接下来主要在优势区域强化(东北)、空白区域增加布点(西南、中南等)、华南水产料(特别是虾料)下功夫。
战略性介入大种植板块,开启新增长点。公司计划投资建设包括50万吨/年新型肥料项目及1万吨/年环保农药制剂项目,结合公司已有的种子业务,打造完善的综合服务产业链,成为国内唯一的横跨畜禽链和种植链的农业上市公司。按照当前行业盈利现状,我们大致预测,2016年Q3投产后,单吨价格约在5000元,复合肥毛利率在20-25%,毛利空间在5亿元左右,不过考虑到公司前期渠道拓展和人员招聘,费用率会高于行业平均,预计2017年贡献约1亿元左右利润。
生物技术中心转为独立法人经营将理顺管理机制,为长期发展打下坚实基础。在2010 年底,公司成立生物技术研发中心,从事基因育种的研究工作。大北农2014年研发投入2-3亿元。生物育种部门累计基因发现数量和基因专利申请了700多项,基因发现事件5-6万起,远超国内其他机构。大致匡算下,若生物育种逐步推广,那么大北农有望在3年后实现量产,并完全可能抢占国内5-10%市场份额,按照20-30%净利润率,生物育种有望贡献利润10-20亿。
(3)从公司互联网战略来看,猪联网2.0推进势头良好,智慧大北农战略逐步落地,稳步推进。
公司针对养殖户和经销商重点推出了猪联网2.0、农信商城、农信金融及智农通等“三网一通”新产品体系。截至2015年6月底,猪联网服务的能繁母猪已达75万头,预计到2015年年底,猪联网服务的能繁母猪数量可达到150万头,公司互联网战略推进已然超出市场预期。
总体而言,我们认为当前处于大北农本次战略升级,在于介入大种植板块、加速饲料产业布局,进行二次创业阶段,打造千亿市值综合服务商:前10年(2005-2015年)公司以强势营销和对饲料行业痛点的精准把握启动了年均复合增长32%的增长;而接下来10年,饲料行业进入3.0时代,大北农以猪联网为体系的涵盖生产、销售、技术、商城、金融等各个环节的进行深度资源整合和服务,同时以种业和复合肥等载体向大种植板块延伸。未来5-10年,随着平台战略和智慧大北农战略深入推进,大北农产业业态有望从一个饲料、兽药、疫苗、种子产品的提供商进化成为高科技、互联网化、类金融的现代化农业综合服务商。
我们维持大北农2015-17年盈利预测EPS为0.3、0.45、0.52元,维持“买入”评级,继续强烈推荐!中期目标价20.25元,对应2016年45xPE。基于当前市场状况,我们认为类似于大北农基本面过硬,战略逐步兑现、落地的白马企业将在下半年的行情中绝对和相对收益明显。
风险因素:(1)支付牌照申请、审批缓慢,存在无法及时取得牌照风险;(2)金融支付服务业务推进中的风险。
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