海通证券：牛未老 勿恐高

上周市场继续创出新高，而盘中的大幅波动刺激着投资者神经。我们认为，用“望远镜”展望这轮大牛市，牛途还很长；用“显微镜”查看阶段性波折，暂无需过虑。牛市里顺应趋势胜于猜测拐点，牛未老，勿恐高。

一、望远镜：牛途还很长

指数站上新台阶，不负期望牛市。上周市场继续创出新高，上证综指、创业板指分别站上4000点、2500点，这是本轮牛市中值得纪念的一道风景，也只是途中的风景。本轮牛市是社会变迁、技术进步、政策导向、资产配置等多重因素共振的结果，是转型牛、改革牛。2012年12月开始的创业板牛市是转型牛，是2014年7月转型牛+改革牛全面爆发的孕育期，类似2002-2005年的港口集运和地产股。

用望远镜展望牛市，一轮牛市最终结束于产业发展动力充分释放，如1996-2001年的家电饱和、2005-2007年的地产销售疯狂、2000年科网泡沫化。目前TMT+环保+新能源+高端装备+生物医药等新兴产业市值占比仅为17.6%，2007年房地产+水泥+工程机械+钢铁+煤炭+有色市值占比29.6%。回顾二战后代表性牛市，A股1996-2001年和2005-2007年、美国1942-1968年和1982-2000年、日本1950-1961年与1967-1989年、我国台湾1985-1990年、我国香港1984-1997年，一轮牛市股指涨幅分别为3.3倍、5.1倍、13.6倍、14.2倍、11.7倍、27.6倍、17.9倍、19.5倍，核心区域是10-20倍，目前上证综指才涨1倍，创业板指才涨3.4倍；A股2007年、美国2000年、日本1989年、我国台湾1990年、我国香港1997年股市高峰期市值/GDP为121%、172%、146%、176%、281%，核心区域是150-200%，目前A股市值/GDP(15E)才74.7%；股票市值/M2为82%、256%、77%、135%、170%，目前A股市值/M2(15E)才41.2%。

二、显微镜：暂不忧波折

牛市途中必有波折，目前暂不忧。任何一轮牛市途中都会遇到波折，回顾A股牛市及震荡市，中期调整通常由三大因素导致：①管理层调控股市，如2007年“5·30”上调印花税率为股市降温；②宏观政策调整，如2006年5月加息导致股市调整；③海外金融危机，如1997年5月亚洲金融危机导致股市调整。这三类风险均值得警惕，需要跟踪，目前无需担忧。第一，3月以来资金入市第二次加速、股指向上突破正是源于政策暖调。如今年全国两会期间央行和证监会领导对股市表态积极，近期主流媒体连续发文对股市上涨评价正面；第二，目前宏观经济增长下行压力仍大，货币、财政、地产政策3月来纷纷放松；央行上周再度下调7天逆回购招标利率10bp至3.45%；第三，上周公布的3月FOMC会议纪要显示美联储官员们就6月是否加息存在分歧，3月中以来美元指数走平震荡，海外金融风险及资金流动冲击尚早。

资金入市继续，活跃度上升后波动可能加大。我们一直强调这是增量资金入市的牛市，个人、机构、杠杆资金是三大增量资金主力。2014年11-12月资金加速入场时超级大户是主力，超级大户(1亿以上)、大户(500万到1亿)、中户(50万到500万)、小散户(50万以下)账户规模环比增速为22.4%、17.4%、14.9%、10.3%；今年3月以来资金加速入场，四类账户规模环比增速为25.4%、34.2%、32.7%、15.5%，中大户加速入场；2014年下半年偏股型公募及阳光私募新增份额1448亿，今年以来为2677亿，机构资金增长迅猛也显示资金入市在加速；融资余额目前1.62万亿，较年初增长6000亿，动态测算2015年融资余额上限可达2.4万亿(假设2015年券商净资产增长10%，融资占总资产比例40%)。不过从换手率、交易活跃度(单周参与交易的账户数/总账户数)来看，近期市场热度明显上升，参考过去历史市场波动率将加大。相对欣慰的是，3月份资金加速入场以来杠杆交易占比在下降，这与资金入市结构变化有关。

三、策略：无需恐高，重视金融

继续乐观，重视金融。增量资金入市的趋势行情中价值股、成长股轮涨，创业板转型牛是整个大戏的主角，金融因改革创新现阶段戏份多。存量债务置换和信贷资产支持证券发行注册制缓释信用风险、光大理财业务拆分、兴业综合金融拓展、招行员工持股计划都将释放银行制度活力，券商业绩靓丽。此外，从盘面看，过去3个月与2007年“5·30”前相似，价值股涨幅小、成长股(概念股)涨幅大，而“5·30”市场进入中期调整期时金融股相对收益明显。由此可见，从风险收益比角度看，金融也是个不错的选择。

成长看大环保，区域聚焦大上海。成长股中我们一直强调大环保(新能源汽车+环保)，公司如松芝股份、东源电器、比亚迪、东方能源、碧水源、首创股份、理工监测、兴源环境等；区域聚焦大上海，如国企改革的申达股份、申能股份、隧道股份，产业升级的上海机电、华昌达、爱建股份，产业园的张江高科、市北高新，迪士尼概念的豫园商城、美盛文化、春秋航空。(海通证券)