Twitter“黑洞”：IPO完胜后的猜想

北京时间11月8日凌晨，创建于2006年的Twitter登陆纽交所，开盘报价45.1美元，较发行价26美元大涨73.46%，上市首日收盘44.90美元，较发行价上涨72.96%，市值达到245亿美元。

时隔一年半，除百亿美金和千亿美金市值的不同，没有什么不能把Twitter的IPO之旅与Facebook放在一起联想。

首先，都有一段事先被张扬的“内斗案”，当两年前电影《社交网络》轰轰烈烈地将扎克伯格与温克莱沃斯兄弟及其好友埃德华多的过去向全世界公映，如今一本叫做《孵化Twitter：一个真实的故事，金钱，权力，友谊和背叛》的书也正挂在亚马逊上热销，书的主角之一是2006年就被Twitter踢出门的Twitter联合创始人之一诺亚·玻璃(Noah Glass)。这两大故事都引起全球互联网界的反省。

其次，正像2012年5月上市的Facebook引领了网络股的光荣与梦想，Twitter上市之前即被寄予厚望。“在互联网领域，2012年5月Facebook的上市是给网络股带来了希望，今年这一使命将交由Twitter。”此前两个月，硅谷一位不愿透露姓名的科技人士对本报记者表达他的想法。

但与此同时类似Facebook，市场对Twiiter的未来也质疑声不断。Twitter上市交易后不到两小时，研究机构Pivotal Research Group就将其降级至“卖出”。丹麦投资银行盛宝银行则认为，Twitter这一IPO表现就是资本市场“荒谬”本质的一个体现。

“Twitter股价目前高于IPO定价的77%左右，表现出股价和公司基本面的分离。”盛宝银行股票策略总监Peter Garnry指出，“Twitter现在的价格反映了巨大的下行风险，如果其不能每一季财报都符合预期，对投资者来说，那就是一段令人神经紧绷、紧紧盯着Twitter是否能满足超高预期的惊险之旅。”

而纽约大学金融学教授阿斯瓦斯·达莫达兰(Aswath Damodaran)在其刚刚完成的《Twitter的一个问题：买还是不买》( To Buy Or Not To Buy? The Twitter Question)一文中也质疑：Twitter是否有足够营收能力来支撑如此高的股价。

“我对Twitter的估值为每股18美元，并假定Twitter收入将在2023年攀升至约115亿美元。(但是)如果每股45美金的估值是合理的，那么你就需要这家公司发展得更高，按每股45美金计算，Twitter就得在2023年创造出约320亿美元收入，而且得在2023年占有大约15%的在线广告市场。”达莫达兰说。

Twitter上市招股书显示：Twitter今年上半年营收达到2.54亿美元，净亏损6925万美元。而在过去的三年2010、2011和2012年，Twitter净营收分别为2828万美元、1.06亿美元和3.17亿美元，净亏损分别为6732万美元、1.28亿美元和7940万美元。

未蹈Facebook覆辙

值得注意的是：市场对Twitter的热情似乎完全没有受到研究机构Pivotal Research Group将Twitter降至“卖出”的影响，甚至在Twitter开盘头几个小时里，只要其股价一跌至45美元下方，就总有投资者愿意买入更多股票，这跟Facebook上市时的表现形成鲜明对比。

2012年5月18日Facebook上市，其股价在次周周一(5月21日)盘前交易中一度下跌超过4%，跌破5月18日的发行价38美元，到21日开盘则大幅下跌，跌8.35%，报35.00美元。

一个有趣的问题是：为什么Twitter的IPO之旅没有遭遇Facebook的命运？《福布斯》网络版最新文章透露：这是因为Twitter IPO前股票购买量远低于Facebook，即股票供给选择带来了变量。

《福布斯》这篇文章指出：Twitter在IPO前就在二级市场上提供其股票的买卖交易，不过在Sharespost.com或Secondmarket.com等网站上，Twitter提供的可买卖股票数量通常都不及IPO交易中发售的数量。

Facebook股价在IPO前被推升至45美元，远高于初始估值，而问题在于IPO前Facebook股票买家与卖家间的平衡重度倾向于前者，从而将IPO以前股价推升至过高水平。

“与此相比，Twitter股票在IPO前的购买量水平则远低于Facebook，从而推动其IPO后需求水平上升。Facebook股票曾经历的下跌走势因此可能不会在Twitter股票身上重现。”《福布斯》预计：未来几个月投资者仍将青睐Twitter股票。

但Twitter此次几乎达到60倍的市销率显然还有其它原因，比如时机。市场上的资本实在太饥渴了，曾任雅虎中国总经理、新浪微博社区委员会专家成员谢文撰文称：“Facebook之后资本市场已经有很长时间没有IPO，市场积累的资金太多，这就造成新上市公司发行价一路走高，甚至开盘股价一路上涨。很多人希望等待阿里巴巴上市，等了太久没有等到，等有新公司IPO时资金便流向这些公司。”

用户数放缓痼疾

不过，Twitter也正面临当年Facebook曾遭遇的广泛质疑和问题。据记者查阅Twitter上市招股书，目前Twitter用户总数为2亿人，但Twitter用户增速正在放缓。

Twitter在最新披露的S-1补充文件中宣布：其2013年第三季度末的月用户为2.317亿，较二季度末2.183亿增长6.13%。Twitter第二和第一季度的增幅分别为6.86%和10.27%，2012年第四季度也达到了10.77%，这说明Twitter在吸引新用户或保留老用户方面遇到了问题。

“Twitter三季度用户增速降幅不像二季度那么大，表明其通过电视和网站嵌入功能融入主流市场的努力起到了帮助。”(Twitter User Growth Decelerating: +6% In Q3 To 231.7 Million Now Vs +10% In Q1)一文中，美国科技博客TechCrunch专栏作者Josh Constine指出：“不过按同比数据看，Twitter数据增速同样在放缓。第三季度月活跃用户同比增长38.74%，第二季度同比增长44.37%，第一季度同比增长47.82%。”

“我本月早些时候曾经说过，Twitter没有对信息流加以过滤是其用户增速放缓的原因之一。随着Twitter用户关注的账号越来越多，除非使用已经被很多人弃用的列表功能，否则都会迷失在海量信息中难以找到兴趣点。”Constine还指出，“这有可能降低用户的参与热情，导致他们不再关注更多人。这也让新用户越来越难以吸引受众，从而降低平台黏性。”

值得注意的是：“信息流未经过滤”也可能给Twitter的货币化转换带来一定困难。

此前，有硅谷人士在接受本报记者采访时曾指出：“Twitter信息流有短促、情绪化和原生态、未经过滤的特点，虽然它是研究消费者对某产品或者服务的情绪和感受的好地方，但它要转化成其它东西比较难。广告主要将消费者行为货币化，需要同时‘买进’用户情绪(感性)和逻辑(理性)两部分，而一个纯粹的情感诉求的地方可能会让消费者在看到广告后感到毛骨悚然，因为感觉到他们正在监视他们说什么。”

目前Twitter的商业模式主要是广告，包括“推广账户”(Promoted Accounts)、“广告摊”(Promoted Tweets)和“趋势推广”(Promoted Trends)三种。

其中推广账户启动于2010年10月，允许企业用户在Twitter侧边栏购买广告位，用于向相关用户推广该广告主的Twitter账户，其工作原理是通过用户关注的账户类型，利用算法决定是否向其推荐广告主的Twitter账户。

广告摊则始于2010年4月，企业用户可以购买特定关键词，这样用户对该关键词进行搜索时显示相关广告，这是这家成立四年的公司将Twitter服务转变成盈利业务的首次重大尝试，广告出现在用户在Twitter上搜索结果顶部，该模式与谷歌获得巨大成功的搜索广告系统类似。

“趋势推广”则是指广告主可以通过购买热门话题的讨论位置，在讨论热门话题Twitter的最顶端投放广告。它的亮点在于能引发用户关于品牌的讨论，扩大品牌影响力，如可口可乐曾经作为Twitter的第二大购买商，购买广告出现了8600万次，并有高达6% 用户参与度。

营收潜力待挖掘

但在货币转化的广告方面，Twitter也被美国媒体指责为公开信息避重就轻和广告数据不足。《华尔街日报》网络版昨日刊登了一篇名为《Twitter IPO文件里的大黑洞》的文章，认为虽然Twitter的IPO文件披露了众多增长数据，但对其赖以生存的广告业务却并未发布多少数据，让人难以真正了解它的广告业务。

“花了一个星期仔细阅读了12万字的Twitter IPO文件后，我突然感到很低落。这份文件充斥着各种数据和图表，展现出这项服务的增长速度。但如果你仔细研究就会发现，根本无法从中找到关于其最重要业务领域的详细信息。”该文章指出。

其第一个观点是：有朝一日，Twitter的广告买卖过程可能实现自动化，像谷歌一样，但目前来看，利润最丰厚的广告还是人工处理，这些有血有肉的销售人员会打电话给同样有血有肉的广告买家。这些销售过程的进展将从根本上决定整个Twitter的成功与否，而任何精明的风险投资家都很想知道：有多少广告主？他们是谁？广告推广的平均规模多大，持续时间多长？有多少广告主反复使用Twitter？相信他们还希望通过详细的数据表格来了解销售人员的数字和成本，以便更为深入地分析广告业务。

“这些广告主才是Twitter真正客户，可S-1文件中提供了多少内容呢？他们没有提供广告主数据、品质或回头率；也没有销售人员的数据，只是表示销售预算‘大幅增加’，在2013年前6个月超过7700万美元；更没提供Twitter广告的真实效果，只表示效果更好的广告创造更多收入。”这篇文章指出。

不过在挖掘营收潜力方面，Twitter还是被认为有可观的想象空间，美国投行SunTrust Robinson Humphrey发布研究报告称，Twitter有四个巨大营收业务可以挖掘。

其一是视频推送。这被视为是Twitter最大机会之一，即利用其视频内容推广工具Amplify，在规模达2000亿美元的全球电视市场分得一杯羹，Amplify允许广播公司通过Twitter发布视频短片和广告，并与电视上播放的节目同步。

其二是搜索关键字。Twitter今年5月推出的关键字瞄准功能也可能促进Twitter营收。Twitter可利用其搜索功能推出类似于谷歌、百度这样搜索引擎的关键字竞价排名的产品。第三即电子商务，也就是新浪微博走的路，将电子商务植入Twitter中。第四即移动应用分发渠道，Twitter在IPO文件中披露，其每月活跃用户中，四分之三是移动用户。

买移动端未来的账似乎已经是资本共识，根据Twitter的招股书显示：其75%用户通过移动设备访问，而Twitter有约71%的广告收入来自移动端，且这一占比还在攀升，这些肯定也是Twitter首日IPO股价并抬高的原因。

不过《华尔街日报》同样牙尖嘴利。“我估计Twitter会说，IPO是一次非凡机会，这些细枝末节的消息(广告主数据)并不重要，移动广告行业有很多动向和机会，为什么非要揪住这些不放？”

“这的确是购买Twitter股票的一种理论。”《华尔街日报》继续称，“但投资者必须明白，他们购买该股票凭的只是一种理论，没有多少事实依据。用华尔街的话说，Twitter仍是一个神秘‘黑盒’。它的外面装点得很漂亮，但由于上面始终盖着盖，所以归根到底还是一个黑盒。”