“一日游”强化创业板反弹技术色彩

本周三，创业板结束了前一日的“绝地反弹一日游”，重回跌势，单日下跌3.28%。分析人士认为，无论是从当前的宏观经济背景还是从创业板估值水平来看，创业板下行的空间并非没有。本周二创业板盘中的大幅反弹或更多源于技术上的超跌反弹，并不能改变创业板指数整体趋弱的形势。

　　泡沫依旧在寻底不停休

　　昨日，创业板指数没有延续周二的强势反弹，再次放量大跌，跌幅高达3.28%，报收842.35点，几乎全数回吐前一交易日的反弹幅度。单从指数的角度来看，昨日创业板的大跌几乎将周二“绝地反弹”的成果全部消化。

　　事实上，虽然周二创业板指数在创下历史新低828.50点后上演大逆转的好戏，并使得部分投资者对创业板产生“置之死地而后生”的感觉，但周二创业板指数的反弹，根本原因还在于其超跌之后的技术性反弹与创业板ETF获批的催化剂效应，更多是一种充满投机意味的博弈，而不是基于合理估值水平的价值投资理念。

　　从估值的角度来看，当前整个创业板市盈率(TTM整体法，剔除负值)为45.72倍，市净率(整体法)为3.59倍。虽然当前创业板市盈率处于历史较低水平，但诞生于09年10月的创业板历史本就不长，加之其诞生之初就伴随着丰富的“泡沫”，因此，处于“历史较低估值水平”本身就不具备真正的参考意义，其充其量无非是为下一次投机提供良好的借口而已。据统计，2008年至2010年，创业板净利润复合增长率达到38.4%，如果按照衡量成长股估值更为贴切的PEG指标来计算，我们假设合理的价值中枢为PEG=1，那么创业板整体市盈率应为38.4倍；换言之，即使不考虑当前市场信心脆弱、宏观经济预期不佳的背景，创业板指数理应还有15%左右的下跌空间。

　　信达证券策略分析师陈嘉禾提到，若从市净率(PB)的角度看，当前创业板整体市净率为3.59倍，但若排除创业板上市公司巨量的超募资金，创业板实质上的市净率可能高达8-10倍。因此，创业板此时言底恐为时过早。

　　有趣的是，从今年创业板指数K线图的走势来看，自3月15日开始，创业板指数便开始有条不紊地“下楼”，3月28日迈下第一级阶梯，4月25日迈下第二级阶梯，5月23日至昨日，创业板“貌似”正在迈下第三级阶梯，这期间创业板跌幅高达23.94%。从累计跌幅来看，创业板看起来确实“充分”释放了风险。问题在于，当我们把泡沫吹得过大时，我们又如何能知道当泡沫破了后，其价值究竟有多大？至少目前来看，“估值水平处于历史低位”可以作为支持沪深300指数跌幅有限的有力论据，但绝不能成为创业板泡沫已尽的合理解释。

　创业板“大浪淘沙”还将继续

　　创业板建立的初衷本来是为了给中小企业提供更方便的融资渠道，为风险资本营造一个正常的退出机制。同时，设立创业板也被视为我国调整产业结构、推进经济改革的重要手段。但在实践过程中，创业板却凸显出越来越多投资者所不希望见到的现象。创业板新股发行的“三高”现象、巨额超募资金“躺”在银行“睡大觉”、高管集体辞职套现、高管“股神”层出不穷等等。

　　此外，在创业板发行工作如火如荼进行之时，却有另一批“耳熟能详”的优秀公司选择在美国的纳斯达克上市。即使其发行市盈率无法享受到在国内的超高溢价，但这批富有创造性、面向大众的“互联网”公司仍然选择在遥远的大洋彼岸上市，此举也使得大部分国内投资者失去了投资更加优秀的企业的机会。

　　毋庸置疑，纳斯达克的确拥有更加成熟的规章制度、更加理性的投资者以及对互联网公司天然的吸引力，但是，我们也不能忽视创业板发行中某些硬性标准对此类型公司形成了难以逾越的高门槛。陈嘉禾在接受采访时提到，目前我国创业板发行管理制度采取的是审核制，尽管在资本市场初期，此举对广大投资者更为负责，但是由于其对上市公司业绩有较为硬性的渐进式业绩增幅规定，审核标准较为单一，因此使得许多类似互联网公司这样的业绩不稳定但具有高成长性的公司无法参与其中。同时，一些希望在创业板上市的公司可以借由会计手段增厚公司上市前的业绩，但其后果往往是上市之后公司成长性低于预期，这也是创业板泡沫来源之一。

　　综合而言，创业板如今的熊途正是在为发行制度欠缺合理性、资金过度投机炒作等问题“还债”，只有当创业板洗尽铅华之后，真正具有价值的公司才会浮出水面。可以预见的是，创业板的去泡沫过程必将是反复的，在经过市场的自然淘汰之后，最后的成功者必然是足够成熟且持有坚定价值投资理念的投资者。