伊利CWB1：上市定价分析

广州证券：伊利CWB1上市定价分析　

一、基本条款

　　伊利股份认股权证将于11月15日上市，本次发行的认股权证类型为欧式认购权，存续期间为自权证上市之日起12个月；行权期为权证存续期的最后5个交易日；行权比例为1:1；行权价格为8元；权证交易代码为“580009”，权证交易简称为“伊利CWB1”。

　　二、理论价格：10.21-11.2元

　　根据历史交易数据，伊利股份历史波动率约40%，无风险收益率取2.25%，当正股价格介于18-19元，则伊利CWB1对应的理论价格介于10.21-11.2元，内在价值介于10-11元。

　　三、溢价因素分析

　　以11月13日的收盘数据计算，认购权证的溢价率介于-0.7%-36%。伊利CWB1属于深度价内的认购权证，溢价一般相对有限。目前市场上深度价内的认购权证主要有万华HXB1、鞍钢JTC1、五粮YGC1、长电CWB1，溢价率分别为-0.7%、1.6%、10.4%、10.5%，隐含波动率与历史波动率之比大约分别是1、5、2、2。预计伊利CWB1上市初期的估值水平会和长电CWB1较为接近，当正股价格介于18-19元，隐含波动率取80%（历史波动率的两倍），伊利CWB1对应价格为10.8-11.8元；当溢价率取10%，伊利CWB1对应价格为11.8-12.9元。

　　认购权证估值水平：

名称 最新价格 内在价值 时间价值 溢价率(%) 杠杆比率 正股历史波动率(%)
万华HXB1 13.882 14.0547 -0.1727 -0.7493 0.8355 49.6917
鞍钢JTC1 3.869 3.754 0.115 1.6106 1.8454 36.5112
武钢JTB1 0.613 0.55 0.063 1.9874 5.1713 32.0072
五粮YGC1 7.698 6.321 1.377 10.4397 1.7134 39.9755
长电CWB1 2.85 2.07 0.78 10.5121 2.6035 21.523
邯钢JTB1 1.644 1.02 0.624 16.64 2.281 38.1575
雅戈QCB1 3.188 1.96 1.228 21.8505 1.7629 50.6436
包钢JTB1 1.176 0.53 0.646 26.1538 2.1003 36.0108
国电JTB1 2.251 0.54 1.711 32.0412 2.3723 39.8485
首创JTB1 2.235 0.48 1.755 35.9631 2.1834 30.1179 （广州证券 卢振宁）

长江证券：伊利CWB1定价分析及投资策略

　　1、伊利认股权证于11月8日发行，11月15日上市交易。据公告，伊利股份此次发行的认股权证类型为欧式认购权；发行对象为截至股权登记日2006年11月8日下午上海证券交易所收市后，在中国证券登记结算有限责任公司登记在册的公司全体股东；每10股派发3份，发行数量总额为1.55亿份；发行方式为免费派发；行权期为权证存续期的最后5个交易日；行权比例为1:1，即每份认股权证可认购1股标的证券；行权价格为8元，即认股权证持有人可按8元购入伊利股份股票；该权证为股本权证，券商不能创设；权证交易代码为"580009"，权证交易简称为"伊利CWB1"。

　　2、若取伊利股份11月14日的收盘价格18.23元来估算，采用Black-Scholes公式可得伊利认股权证理论价值为10.486元。

　　3、采用GARCH(1,1)模型得到修正后的波动率为得到修正后的波动率为49％，取伊利股份11月14日的收盘价格18.23元来估算得到伊利认股权证理论价值为10.514元。

　　4、目前认购权证平均隐含波动率为1.28，但伊利认股权证为深度价内权证，我们估计其隐含波动率大约在0.7－0.9左右，根据伊利股份在11月14日的收盘价18.23元，得到伊利认股权证理论价值的区间为10.842－11.326元。

　　5、伊利股份（600887）公布三季度报告，前三季度收入和净利润分别同比增长38%和18%，目前对利润率影响最大的成本和营业费用率在三季度都表现出不再恶化的势头，有券商分析师认为,伊利股份（600887）合理价位为20元。投资者应参照正股走势投资伊利权证。

　　6、明天是伊利认股权证上市首日，也是武钢蝶式权证的最后交易日。我们认为，武钢蝶式权证对伊利权证影响不大。作为第二只股本权证，伊利权证将受到资金的一定关注。在新上市权证和末日权证的双重影响下，预计权证市场将走出冰火两重天的行情，估值较高的认沽权证将随武钢JTP1挤压部分泡沫，而认购权证可能在伊利CWB1的影响下出现一定程度的上涨。由于伊利权证处于深度价内，并且由于可分离转债对资金分流的影响，若伊利权证首日冲击涨停后，在随后的交易日将存在有一定的回调压力。稳健的投资者可在上市两日内择时抛出以锁定收益。若看好伊利股份的后市表现，亦可选择中长线持有。□ 李强 长江证券