国信证券研究所：苏宁电器 目标价位区间为26-32元

　　销售高增长趋势不变、规模经济效应发挥
　　
　　06 年前三季度公司共实现主营业务收入175 亿元，比上年同期增长55%，净利润4.33 亿元，比上年同期增长103%，EPS 为0.6 元，其中第三季度实现收入64 亿元，净利润1.76 亿元，分别同比增长50%、94%。主营业务利润率从去年同期的9.4%上升至10.1%，综合毛利率达到15.1%，也上升了0.7 个百分点，其中黑电、通讯产品毛利率上升明显。05 年开始，快速展店背景下，租金、促销费用、人工成本持续提高导致销售费用率持续上升，但06 年前三季度经营费用率基本与去年同期持平，而在销售大幅增长背景下，管理费用率有所下降。综合以上因素，营业利润率上升至3.9%。
　　
　　门店稳步快速扩张、净利润远快于收入增长
　　
　　2006 年前三季度连锁门店数量达到316 家，去年同期为187 家，其中第三季度净增连锁门店30 家，连锁经营面积达到122.7 万平方米，同比增长62%，全年仍计划新开140 家门店。前三季度加权平均单店收入6499 万元，每平方米收入15744元，均下降约20%，但是加权平均单店净利润160 万元，与去年同期持平。以上数字充分说明新开门店社区店相对增多，并且尚处于培育期，销售收入仍有上升空间；但大量新开门店促进了大规模采购，从而提高规模经济效应，表现为总体毛利率上升、费用率下降，从而净利润贡献明显。
　　
　　募集资金支持公司积极备货、短期现金流受到影响
　　
　　针对国美收购永乐事宜，公司在加快门店扩张的同时，利用募集资金，加强对于畅销机型的采购管理，并增加现金采购规模，同时三季度末大量为10.1 备货，三季度末的现金流量表显示，公司存货增加了21 亿元，而应付账款只增加了12.5 亿元，这也导致了其三季度末的经营现金流量为-5.5 亿元，而这只是阶段性财务特征。由于区域的物流平台仍有待建设，加之十一大量备货，存货周转天数仍较高（三季度从去年同期的78 天上升到97 天）。
　　
　　维持“谨慎推荐”的评级,目标价位区间为26-32 元
　　
　　我们仍然认为，与国美电器相比，苏宁电器拥有更为简单而透明的管理结构、更为清晰和健康的发展战略。我们仍然维持06、07 年EPS 预测，即0.89 元、1.29 元，动态市盈率分别为29 倍和20 倍，我们认为给与公司07 年20-25 倍市盈率是合理的，目标价位区间为26-32 元，维持‘谨慎推荐’的投资评级。
　　
　　风险提示
　　
　　短期来看，公司的毛利率仍然因为采购规模的扩大有上升的空间，但由于行业格局的变化，未来综合毛利率上涨的趋势难以持续。