中国化学2026年中报管理层讨论：境外实业双轮放量、现金流修复，经营重心转向结构质量

一、宏观判断与战略基调：从"135"开局转向"十五五"落地，扩张让位于结构与质量

2025年年报将当年定位为公司"135"发展战略的开局之年，宏观定调为"世界百年变局加速演进，国际环境更加复杂严峻，叠加关税战、贸易战升级，不确定性明显增多"，同时强调化工行业"总量平稳、结构分化"、公司"利润水平创历史新高"。2026年中报在此基础上进一步收敛表述：宏观环境"地缘博弈、贸易壁垒持续加剧，全球产业链供应链重构节奏加快，各类风险不确定性上升"，石化化工行业处于"结构调整与转型攻坚关键阶段，行业运行承压前行，呈现总量平稳、结构分化特征"。

两份报告的战略主线一脉相承，均围绕"聚焦主责主业"与"建设集研发、投资、建造、运营于一体的世界一流工程公司"展开。差异体现在时间锚点与抓手：2025年年报强调"五个价值""123456工作思路"及新签合同额首破4000亿元；2026年中报则将叙述重心转入"十五五"规划纲要落地带来的需求侧机会，反复提及六大领域109项重大工程、"六张网"规划、老旧化工装置更新改造及新疆、内蒙古、陕北煤制油气项目与绿色氢氨醇布局。管理层对行业空间的判断由"政策托举"转向"规划兑现"，报告期内公司签约"十五五"109项重大工程领域项目合同额超1000亿元，大规模设备更新新签合同额完成年度计划80%，构成当期订单叙事的主线。

二、业务结构变化：化学工程聚焦度提升，实业放量，境外成为增长引擎

从分行业收入看，三大板块延续了2025年以来的分化格局：工程业务增速放缓、实业业务提速、现代服务业持续收缩，收入结构呈现"工程占比微降、实业占比上升"的迁移。

工程业务仍以92.59%的收入占比构成公司基本盘，管理层将增长归因于"承揽任务和项目开发建设力度加大"，但增速由全年的+1.59%降至上半年的+0.46%。实业业务是增速最突出的板块，上半年收入57.28亿元、同比增长+18.60%，占比升至6.25%，管理层将增长归因于天辰公司、华陆公司等实业项目收入增长，同时在营项目实现"安稳长满运行、安全生产零事故"。现代服务业连续第二个报告期收缩（2025年全年-10.98%、2026年上半年-22.00%），管理层两期均以"公司业务调整"解释，收缩的同时毛利率大幅抬升9.01个百分点至39.21%，留存业务盈利质量改善。

分地区数据揭示的增长引擎切换更为明确。境内收入连续下行且降幅扩大，境外收入连续高增：

境外收入占主营比重由2025年上半年的约三成升至2026年上半年的35%，境外资产由2025年末的535.69亿元（占总资产21.66%）增至2026年6月末的631.43亿元（占25.26%）。2025年年报中"深入实施'一体两翼'战略，突破肯尼亚、西班牙等新国别，进入光伏、储能、矿产冶炼新赛道，签署纳米比亚全球最大绿氢绿氨项目"的表述，在2026年中报中对应为"签约境外大型燃气电站、成立海外项目融资工作专班、与中国信保及工行中行等对接推动海外重点项目落地"。值得注意的是，管理层将境内收入下降归因于基础设施与环境治理项目完工，而2025年年报披露的波罗的海化工综合体项目当期履约262.44亿元、累计履约956.43亿元、待履行金额383.51亿元，海外存量订单的执行仍是境外收入的主要支撑。

三、订单结构：化学工程新签提速，非化学工程大幅收缩

新签合同额是判断该板块中期收入走向的前瞻指标。公司上半年新签合同额2094.90亿元，同比增加33.98亿元、增幅+1.65%；对照2025年年报披露的2026年经营计划（新签合同额4100亿元、营业总收入1950亿元、利润总额85亿元），上半年分别完成2094.90亿元、913.72亿元、40.47亿元。

结构变化的指向明确：化学工程新签合同额增速由全年+1.86%提升至上半年+11.08%，而其他工程（基础设施、环境治理等）新签同比大幅下降41.37%。结合境内收入连续下滑，公司在非化学工程类业务的收缩是主动聚焦的结果。管理层将化学工程订单加速归因于"总对总商务活动50余次"及以自有技术撬动大单——依托赛鼎炉煤制气技术中标新疆新业20亿立方米/年煤制天然气项目，合同额超100亿元，被表述为"近年来国内单体最大的总承包合同"。

地区结构上，上半年境内新签1365.55亿元、占比65.18%，境外新签729.35亿元、占比34.82%；对比2025年上半年境内1646.08亿元（79.87%）、境外414.84亿元（20.13%），境外新签占比在一年内由两成升至约三分之一，与管理层"海外战略走深走实"的表述相互印证。

四、研发与核心能力：投入强度维持，专利存量与人才层级上移

研发投入保持刚性增长。2025年全年研发投入67.17亿元、同比增长1%，研发投入总额占营业收入比例3.54%，研发费用66.40亿元、同比增长1.62%，研发人员6815人、占总人数12%；2026年上半年研发费用28.32亿元、同比增长+4.25%，增速高于同期营收增速。管理层在两期报告中均强调"灯火通明搞科研、灯火通明促转化"，将"星火计划"、1025三期任务及中试基地建设作为研发主线。

专利与专有技术存量按累计口径持续增厚：截至2025年6月末累计授权专利5730项、专有技术348项；截至2026年6月末累计授权专利6849项、专有技术399项，省部级及以上科学技术奖由433项增至458项，省部级及以上工法由550项增至662项。2025年当年新增国家授权发明专利273项、海外专利13项，发布国标19项、行标12项、团标28项。人才梯队方面，全国工程勘察设计大师由2025年末的3人增至2026年6月末的4人，中国工程院院士维持1人，"科学家+工程师"科研队伍维持1200人。

核心竞争力的表述框架在2026年中报中由2025年年报的六条扩展为七条，其中将"协同发展的相关多元化业务结构"单列，强调"化学工程保持国内领先优势、基础设施成为有力支撑、环境治理实现新突破、实业构建以新材料新能源等战新产业为先导的格局"。ENR全球250家工程承包商排名2025年名列第14位（较2025年中报披露的2024年第15位再进一步），油气服务领域"稳居全球第一"的表述两期一致。

五、财务与经营质量：利润韧性延续，现金流显著修复，费用管控见效

2025年公司利润增速（归母+13.15%）显著快于收入增速（+1.97%）；2026年上半年该剪刀差收窄，归母净利润同比+1.41%，扣非归母净利润同比+3.42%，利润增长韧性仍在但强度减弱，加权平均净资产收益率同比减少0.29个百分点。

现金流修复是本期最突出的财务变化。经营活动现金流净额由上年同期的-100.33亿元转为+0.80亿元，管理层归因于"公司所属财务公司吸收存款、资金拆借等业务净现金流入同比增加"；2025年全年经营现金流净额14.43亿元、同比下降83.45%，归因同样是"财务公司资金拆借业务等净现金流入同比减少"。连续两个报告期现金流波动均由财务公司金融业务驱动，剔除该因素后的主业回款状况未在管理层讨论中单独量化披露，报告中同时列示应收款项融资较期初增加41.25%（部分所属企业收取银行承兑汇票增加）与财务公司吸收存款及同业存放增加42.96%。

费用端呈现分化：管理费用上半年17.31亿元、同比下降2.97%（2025年全年为+3.71%），与"全面预算管理穿透到项目级、常态化月度经济活动分析"等精益管理措施对应；财务费用1.58亿元、同比上升41.59%，管理层解释为利息支出及汇兑损失同比增加；销售费用2.36亿元、同比上升9.92%，延续2025年"大力开拓业务市场"的投入方向。资产负债率降至69.30%，较期初下降1.18个百分点。利润分配方面，2025年全年每10股派2.11元（含中期1.00元），占当年归母净利润20.02%；2026年中期预案每10股派1.05元（含税），占上半年归母净利润20.38%，较2025年中期19.69%的分红率小幅抬升。

六、上年规划与当期执行的衔接：海外、数字化与改革措施连续兑现

对照2025年年报"未来发展的讨论与分析"中提出的重点工作方向，多数措施在2026年中报"上半年完成的重点工作"中可见执行延续与阶段性成果：

• 海外战略：2025年年报提出"海外战略走深走实"，2026年中报以"打造'三个重要窗口、一张金名片'不断取得新成效"承接，落地标志为境外大型燃气电站签约与海外项目融资专班；境外收入、境外新签占比、境外资产规模三个维度均同步上移。
• 经营模式升级：2025年年报称"深化'T+EPC'模式带动新签EPC合同占比首年超过60%、开拓总体院业务实现倍增"；2026年中报称"拓展新能源新材料和深化'T+EPC'模式均实现倍增，承揽6项总体院业务"。
• 科技创新机制：2025年"启动实施星火计划"，2026年上半年"启动第二期星火计划、审定第一期"，完成从立项到滚动迭代的闭环。
• 数字化：2025年"统建ERP系统全面启动、化学智脑AI平台上线运行"，2026年上半年对应为"持续推进ERP系统建设、推进'AI+工程'融合应用"。
• 经营专项行动：2025年"全年完成全部十大领域经营创新攻关专项行动任务"，2026年上半年"完成经营价值提升专项行动任务86项"。

2025年年报中"瘦身健体、压缩管理层级、清理退出低效无效参股股权"的改革路径，在2026年中报体现为"坚持'三级是常态、四级是例外'、设立商务管理中心、加快海外区域工程中心与专业制造中心布局"，以及"科改、双百"行动在国资委专项考核中获评"四标杆、一优良"。需要留意的衔接项是：2025年年报披露的重大销售合同（波罗的海化工综合体项目）持续处于正常履约状态，但2026年中报未就该项目披露新的履行进度。

七、风险认知演进：地缘风险由泛化描述转为具体事件敞口管理

两期报告的风险框架一致，均为国际化经营、现金流、客户、项目执行、投资五类风险，但2026年中报的风险表述呈现两个变化。其一，地缘风险的叙事从2025年年报的泛化描述（"部分国家政局波动频繁，政府更迭、内乱冲突、选举周期叠加财政压力"）升级为嵌入具体事件——新增"中东局势骤然升级"与"霍尔木兹海峡通行受阻"两项表述，并将投资风险的具体影响由2025年年报的"部分境外投资项目实施缓慢"改写为"部分实业投资项目主要原料价格上涨较多、部分项目资金回收进度滞后"。其二，现金流风险在两期均被列为"公司近些年持续密切关注的重要风险"，应对措施从2025年年报的"加快结算回款、优化应收账款风险预警模型"延伸至2026年中报的"建立合作伙伴动态管理体系、加大清收成效指标考核权重"，表述更强调源头管控与考核约束。

综合结论

中国化学2026年半年报管理层讨论呈现出清晰的经营图景：收入端延续低速增长（+1.05%），增长动力由境内工程向境外工程与实业板块迁移，化学工程新签提速与基础设施、环境治理类订单收缩并行，反映公司正从多元化扩张转向化学工程主业的聚焦与"技术+产业"的价值链延伸；利润端增速中枢回落但扣非利润仍保持+3.42%的正增长，毛利率在工程与实业两个板块同步改善；现金流在连续受财务公司业务扰动后于上半年转正，资产负债率降至69.30%，分红率稳中有升。数据同时表明，境内收入连续三个报告期负增长、实业板块毛利率（5.28%）仍显著低于工程业务（10.28%）、财务费用因汇兑与利息成本上升41.59%，是结构转换过程中需要持续跟踪的变量。管理层对宏观与行业环境的定调较上年更趋审慎，对地缘事件敞口的描述由原则性提示转为具体化风险应对，全年量化经营目标的执行进度仍待下半年财报检验。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。

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